石头科技股价暴跌后的重新审视

 $石头科技(SH688169)$  最近一个月，石头科技这一波大跌，已经完全超过了我的理解能力，虽说有业绩不及预期的因素，但这个跌法也过于疯狂了吧？这段时间选择了躺平，但心里始终不是滋味，尤其觉得愧对因为我而看好石头科技的朋友们。估计还在坚守的长期主义者，也都和我一样不好受。

时至如今，除了要面对股价已经腰斩的既成事实，也要考虑下到底是错杀，还仅仅是估值回归？公司仅仅是短期的经营波动，还是长期前景发生改变？公司今年业绩可能不如去年预期，但几年后业绩是否还能乐观期待？

1、营收不及预期的原因：

从营收看，q2单季度营收为12.36亿，如果算上合同负债的增加额1.5亿左右，比去年q2 q3略好（去年q2还有1亿+小米收入），但低于市场预期；从收入结构看，国内增速不错，海外自营增长迅猛（100%+），而经销商分销则同比大幅下滑，其原因是海运和疫情，公司一直是在国内出货给经销商，并不负责统一的调度海运，这样可能友商海运不受多大影响，但石头会受到较大影响。但按悲观展望，到2022年2-3月，海运问题基本可以完全解决。另外随着自营占比飞速提高，经销商占比持续下降，未来抵御类似风险的能力越来越强。所以，海运和疫情低公司的长期前景没有本质影响。

2、净利润表现不佳的原因

  今年费用率大幅增长，研发费用和股权激励增长很多，销售费用增长预计因为代言费及公司直营推广加大力度。这几项吃掉了大量利润。另外海运影响2-3%，汇率影响1-2%，考虑到营收规模大，全年也会吃掉2亿净利润。另外S7定位为性价比产品，2-3季度占比也不高，老款面临竞争（irobot q2貌似自断双臂，不惜亏本血战，但这样其实是洗牌，慢慢出清盈利能力不行的老厂商）降价了。但换到明年回头看，随着全能基站的推出、G10 pro版本出海，毛利率和净利率会双双回升。研发投入很高的商用扫地机器人，今年陆续完善，明后年会贡献业绩。随着明年毛利率的回升，经销商拿货的积极性可能又会回来。所以这应该也是短期经营扰动，明年甚至可能双击。

3、国内公司表现并没想象的那么差

      首先，国内市场比较特殊，大部分客户只认可自清洁，所以上半年靠T7S打自清洁，确实比较吃力，但上半年国内收入增长仍然高达45%，可见并没想的那么差。q4开始，G10和U10会贡献很大增量。实测G10产品完成度相当高，确实做到了进一步解放双手。并且3999的定价也凸显性价比，随着口碑发酵，国内q4到明年可以谨慎乐观。（另外友商确实擅长营销，但就产品本质而已，未必比石头好多少，类似只看参数小米多少年前就应该灭了苹果）。

4、海外市场会逐步摆脱依赖S7单品的被动局面

Q4石头正式向海外推出了S7+，定价为999欧元，目前销售情况良好，虽然有很多客户抱怨少了中国的无耗材集尘技术，但没影响其他客户选择。S7的平面拖布和自升降技术，天然对海外地毯环境非常友好。加上石头G10的长续航（相对友商），未来G10的海外版本有望热卖。而且G10海外版可能是第一款能在海外环境下热卖的自清洁机器人（云鲸J1水土不服，美亚日销量平均只有几个）。明年海外有望在今年低基数的情况下实现高速发展。

5、行业格局看似很红，实际很蓝，公司的成长空间仍然巨大

据说由于云鲸j1的专利保护做的很差，国内接下来陆陆续续会有很多类似云鲸结构的自清洁产品上市。但能做出来，是否意味着就能做好？如果这么简单，在自清洁之前，为什么那些厂商产品竞争力会比石头及友商差那么多？到了更为复杂的自清洁时代，原来的差等生会突然考高分？如果是这样也不会出现某网上营销做的热火朝天，结果预售后不得不回去改BUG，产品要推迟到11月才能上市的情况了。

目前行业普及率5%，用过中高端扫地机器人的人，几乎不大可能回到手工清洁了，所以是用了就离不了，普及率只会越来越高。到40-50%。行业成长性巨大。头部玩家随着产品复杂度逐步提升、品牌力逐渐形成、研发投入越来越大，只会越来越好。其他的玩家，哪怕红极一时，比如云鲸，很可能在2、3代产品就跟不上接力的步伐了（比如云鲸j2的更新已经乏善可陈），这个时候，像石头这样坐拥50-60亿现金、每年20亿级别现金流、研发投入很强的公司，优势就会越来越大，行业的马太效应也会越来越明显。

6、近期海运状况逐渐稳定

如下图为海关进出口数据，重量单位为kg，每个扫地机6.5-7.5kg不等，只能查到去美国和东欧的数据（并且数据会延迟几天）。但也可以看到，海运进入9月后恢复的很好，最近几天（扣除延迟的那几天情况不明），发货量很大。

总结一下，如果看长远点，看2-3年以上，我并不会因为短期业绩的波动，以及股价的大幅回撤，就降低对石头远景的预期。