诺辉健康，于2022年3月18日发布了港交所上市以来的第一份年报。在一些媒体报道中，将诺辉产品称为“严肃医疗的消费品化”，这是个很形象的说法。$诺辉健康-B(06606)$
诺辉健康 - 癌症早筛第一股
资料来源：诺辉健康、慕哲说公众号
诺辉健康，是一家提供癌症早筛服务的公司，目前产品是结直肠癌早筛的常卫清、噗噗管，以及胃癌早筛的幽幽管。公司在2022年初的招股书中写道：“我们于2015年11月成立，是中国结直肠癌筛查市场的先行者，我们专有的非侵入性多靶点FIT-DNA测试 - 常卫清为中国首个且唯一获国家药监局批准的分子癌症筛查测试。”
根据诺辉“常卫清”的公开信息，其阴性预测值99.6%，阳性预测值46.2%。意思是，如果用户查出来是阴性，那么基本可以断定没问题；如果用户查出来是阳性，需要去医院做进一步检查（比如肠镜），一半概率是误判肠癌，可能只是息肉。但正如诺辉健康CEO所说，“阴性预测值解决用户的问题”。最重要的是让老百姓查了以后放心，但如果阳性了就要马上“认真对待”。
除了医疗机构以外，诺辉目前主要的渠道包括B端机构和C端个人两类。
B端机构的合作伙伴，包括爱康国宾、$京东健康(06618)$ 、平安健康、云雀医、中国邮政，中国太平、中信保诚。体检、互联网医疗是天然的合作方，保险也是，因为“早筛”的本质是在全体人群中分辨出阴性和阳性，大部分的阴性就是保险的“优质客户”，早筛就是核保，小部分的阳性是保险的“高意向客户”，做完手术以后要防止复发。
C端个人，如诺辉年报所说，直面消费者的渠道占比不断提升。而一款“严肃医疗”产品，能否走出中国式的2C消费品模式？慕哲期待诺辉为此“正名”。
诺辉在C端模式上的市场投入，是一条新路？
“诺辉健康的根，仍然根植于严肃医疗上。另一方面，诺辉健康的外在则越来越靠近消费品企业，用大量的营销费用击穿市场，吸引临床医生、渠道伙伴和消费者的注意力，建立自己的品牌效应，并最终实现自己的商业价值。但与真正的消费品企业不同的是，消费品企业烧钱主要是为了与竞品之间的市场竞争，而诺辉健康却几乎不存在市场竞争，主要是为了教育市场。”
慕哲说，这是一条新路。因为这条路没有海外对标。
诺辉在招股书中提到直接的竞争对手，一是Epigenomics AG（同类产品Epi proColon，获FDA批准和CE认证，目标欧美市场），二是Exact Sciences Corporation（同类产品Cologuard获FDA批准和CE认证，目标美国市场）。这两家的产品都是Rx Only，即院内处方。海外有类似的产品，但没有相似的市场环境和商业模式。
诺辉在2021年市场投入约2.7亿（含营销人员工资），甚至超过其当年收入2.1亿。而其在京东等电商平台的广告投入也是肉眼可见的多。投入重金教育的市场，能否为“新路”正名，值得期待，也值得如今每个做数字疗法的公司借鉴和学习。
诺辉的盈利模式很清晰，但单位盈利性没走通？
根据诺辉2021年报显示，慕哲汇总整理了如下表格：
注：噗噗管销量和平均价，因缺乏公开数据，此处是慕哲说估算。其余来自年报
公司目前两款产品的毛利率约74%，属于非常高的毛利水平。而如果考虑到，常卫清的平均价仅673元，远低于其京东价1996元，可见其2C渠道的产品毛利率更高。
公司的市场营销费用是2.7亿，约收入的127%。
其单位模型是：公司每卖出100元商品，需要花费127元作为市场投入，这个商品带来毛利74元，也就是单位亏损53元。
慕哲说：作为一个保守的投资人，在单位模型尚未转正情况下，预言其未来是很有风险的。如果我们在上述表格基础上做一种假设，在既定销量情况下，全部按照电商模型推进，即常卫清1996元和噗噗管99元做销售，公司全年收入将达到约5.1亿，毛利约4.6亿。那就足以覆盖市场营销费用2.7亿（占收入的55%）和中后台费用1.7亿（研发开支和行政开支，占收入的35%）。
所以，高市场投入，必须依赖高毛利的2C渠道。
诺辉的后续故事，要靠Venture投资长出来？
诺辉在结直肠癌和胃癌上的产品，已经获批医疗器械证和上市销售。其在年报中披露还有两条管线，一是宫颈癌，二是肝癌，但都处于临床试验前的早期阶段，目前难有时间表，且有失败的可能。
资料来源：诺辉年报，慕哲说公众号
如果仅依赖内部缓慢生长，那一定是无法满足资本需求的。
公司在2021年的对外风险投资就是典型的外延式发展。除了花600万美元购买Epigenomics AG（欧洲竞争对手）的生物资料库之外，公司在2021年期间进行了如下外部投资：
1）投资瑞士Proteomedix公司300万瑞郎，以可转债形式。该公司的前列腺癌血检产品已经获得欧洲IVD认证并在2020年就开始商业化。
2）投资新加坡Mirxes Holding公司。Mirxes从诺辉和CDG Capital融资1000万美元。公司目前拥有新加坡批准的胃癌IVD产品。
3）投资美国Arion Bio公司。公司提供居家检测COVID-19的鼻拭子自测Kit，尚未获得FDA认证和上市。
4）投资美国Orbit Genomics约300万美元，同时与诺辉签订独家授权合作协议，以进入亚洲市场。公司做肺癌早筛产品，尚未获得FDA认证。
慕哲说：套路就是以少数股权投资绑定创新早筛企业（已经有证的和拿证概率高的IVD企业），然后帮助其在中国做商业化。商业化的节奏安排更可控，也为诺辉后续的持续增长提供子弹。这让我想到了$复星医药(SH600196)$ ，“中国动力嫁接全球资源”。
写在最后
最值得期待的是，“严肃医疗的居家自测产品”能否在“大力出奇迹”？靠市场费用把消费者教育起来，把直接2C的新路走通，而不是再走“药代”的老路？如果电商路径不行，那么私域运营行不行？如果线上不行，线下行不行？
此处一个脑洞，既然“早筛”和保险有同样的客群和商业逻辑，那保险的主力-代理人队伍，能否成为“早筛”服务的渠道之一？诺辉有兴趣自建线下2C的队伍吗？
如果直接2C的这条路有可能，那么“严肃医疗的居家自测产品”是否应当追求“多管线”？多管线是典型的药厂思维。而如果走上2C的道路，不同类型产品是否有广告和品牌上的规模效应？因为可能面向的是完全不同的投放人群。
当然，上述商业推演的假设都是建立在“这种病”治不了或者治疗成本极高的情况下。如果吃个药或开个刀就能搞定，还要早筛干嘛？等着病发后再治就行了。
PS. 本文分析基于公开信息、合理假设和商业推演，不构成任何投资建议。