三因素：行业景气、周期性、护城河
公司盈利能力的高低、变化都可以归因于这三种因素。
两两间的关系
1.景气和周期
周期指的是某些行业由盛转衰，又否极泰来的必然性。
景气指的是宏观需求面造成的、可以维持数年的行业高速成长。
两者区分是景气造成的业绩高增维持时间更久到3-5年，而周期的顶端一般只有半年到一年；而且景气只有一个波峰，之后整个行业就会均值回归到普通收益水平，甚至低于普通收益水平。
景气和周期可以共存，有时候景气是周期的催化剂或者冷却剂，所以造成了每一次周期的波峰的高度，波谷的深度完全不同，时间节奏也完全不同。我们并不应预期每次的周期的运行情况和上次一样。
2. 景气和护城河
景气和护城河都可以带来业绩高成长。
景气和护城河是互斥的，比如90年代的空调复合行业增长50%，如果春兰空调市占率是30%，如果不增长市占率第二年就会变成15%，而绝大部分的护城河的来源是规模效应，市占率下降，相对盈利能力就会下降。
在高速成长的行业，没有企业可以铸就护城河。
虽然可以分辨，但是市场的确很难分清景气和护城河，所谓的“白马股”，“成长股”，其中绝大部分是因为景气，而不是因为有护城河，这造成了大量的“成长股陷阱"。
3. 周期和护城河
在财务数据的表达上，护城河体现在长期的ROIC比同行业企业要高。
相比非周期行业，周期性行业也不乏优秀的、有护城河的企业。
在公司运营层面，周期性和护城河可以共存的很好，而且相比非周期行业，有护城河的企业通过很多逆周期操作，更容易获得额外内在价值。
在股价层面，因为周期下行的拖累和A股投资者的不成熟，周期+护城河的企业为价值投资者带来大量的投资机会。