注册制视角下的中国券商未来。

以2012年证券创新大会为起点，证券市场围绕新型金融产品创设与新技术的大规模运用已经发生剧变，三年后的当下，年内行将推出的注册制标志着证券行业的变革不再仅仅围绕行业的新生增量，而开始切入行业传统内核, 打响股市供给面改革第一*。

我国强监管的初始状态决定了，注册制改革将直接扩大证券供给，提高市场的投资价值与吸引力，并对券商行业产生深远的影响。实体经济方面将完成以银行间接融资向股市直接融资方式的转变，中小企业也将迎来新一轮的融资潮。虚拟经济方面被压制的供给市场将受益于去监管的制度红利。仅以2014年底静态数据推断我国资本市场证券化率为59%，每 提高1个百分点对应市值提高6364.6 亿元人民币，若达到美国当前140%的证券化率，较14年底市值提升139%。

投行股债发行与并购重组均将直接受益。存量IPO 预期于年底前全面释放完毕，考虑到90%的通过率与部分企业可能申请终止上市，预期全年IPO承销收入中值可达109亿元，合并权益再融资部分，年内股票承销收入预期突破200 亿元。而在注册制推出之后，权益IPO 预期迎来增量开闸，杠杆经营保证债权融资跟进，并购需求同步扩张。

注册制长期利好股市，券商自营板块将受益于传统投资与自营做市的利好叠加。注册制实施后，不预期新股供给速度应声激增，权益市场供给改革对市场流动性的吸纳将呈循序渐进的态势，同时退市制度建设进程将得以提速，传统自营将直接受益于制度红利的beta 效应。此外配合后续主板做市业务放开，券商展业范围将继续扩大，自营做市当前仅限于新三板，但主板扩张被视作必行的方向，当前的新三板做市也被视为更大范围展业的先行先试。

经纪与资管业务受益于供给面打开后的市场空间扩张。经纪业务受益于市场供给扩大以及佣金费率下行触底，注册制改革后，市场吸纳资金水平提升，交易规模上行。

同时券商经纪佣金率距成本线已不远，判断佣金率下行趋势告一段落。资管业务业务规模与业绩表现均将更为明确，监管机构不进行实质性审查，因此对投资者的选股能力提出更高的要求，从而机构投资者逐渐增加。券商资管业务涉及公募与私募，对接的客户从低净值的散户到高净值人群广泛覆盖，从单一代客理财向综合金融服务转型的方向明确。

股债轮动融资在2015 年将继续深化，该逻辑已经成为券商资本规模成长的内生性驱动 。我们将注册制视作证券金融市场供给面的制度革命，注册制预期于年内放开之后，对券商各业务条线均将带来革命性的变化。综上两方面逻辑，继续看好证券行业在2015年业绩与估值的双提升，维持行业看好评级。