一切数据来源2022年复星医药年报。
一、药品制造板块（不包括复宏汉霖、Gland、小分子创新药）。
报告期内，本集团制药业务实现收入 308.12 亿元，同比增长 6.60%，其中：1）新品及次新品保持快速增长，同比增长超 20%，新品和次新品收入在制药业务收入中占比超 30%，主要是新上市产品汉斯状、捷倍安的收入贡献以及次新品汉曲优、苏可欣增长贡献；
2）Gland Pharma 由于两条胰岛素产线停产升级、注射剂包装材料供应短缺影响产能和订单承接能力等因素影响，收入同比下降 6%（根据 Gland Pharma 本币财务报表）；
3）复必泰（mRNA 新冠疫苗）销量同比下降30%。由于新品及次新品收入占比提升，产品结构优化，制药业务毛利率同比提升，销售费用率同比下降，实现分部业绩 37.95 亿元，同比增长 28.04%；实现分部利润 34.13 亿元，同比增长 29.77%（未包含所持 BNTX 股票出售损益）。
给予药品制造板块20倍PE的估值，即估值682亿元，考虑到少数股东权益，打个7折，药品制造板块归母估值为477.82亿元。
二、医疗器械与医学诊断。
报告期内，医疗器械与医学诊断业务实现营业收入 69.49 亿元，同比增长 17.03%；分部业绩5.21 亿元，剔除 2021 年亚能生物股权转让等因素影响后，同口径增长 11.87%；分部利润 7.71 亿元，同口径增长 2.33%。医疗器械与医学诊断业务增长主要来自于：1）得益于新品上市及渠道扩展，复锐医疗科技（Sisram）业务在北美及欧洲等主要市场的强势增长；2）新冠抗原检测试剂盒等新上市产品的收入贡献。
估值：
1）复锐医疗科技（Sisram），在香港联交所（HKEX）主板上市的以色列公司，总市值: 50.28亿，总收入24.69亿。股份公司持有71.03%，归母估值为35亿元。
2）新冠抗原检测试剂盒、达芬奇机器人等上市产品的收入贡献，只考虑直观复星估值。
直观复星即Intuitive Surgical与复星医药合资成立，专门负责开发达芬奇机器人中国区业务的公司。由于处于投入期，直观复星对复星医药医疗器械与医学诊断的利润贡献暂时为负。Intuitive Surgical于当前收盘时在纳斯达克的市值为1060亿美元。假设达芬奇机器人中国业务价值最终达到Intuitive Surgical市值的14/75（中国人数和除去中国人数的世界人数），即152亿美元，其中一半由Intuitive Surgical以机器人、耗材、技术服务等方式实现，一半美元由合资公司实现。复星医药占合资公司股权的40%，对应30.4亿美元的价值，折合人民币210亿元。
三、医疗服务。
复星医药控股医疗机构主要包括广州新市医院、禅城医院、恒生医院、钟吾医院、温州老年病医院、广济医院、济民医院、珠海禅诚及武汉济和医院等。
报告期内，医疗健康服务业务实现营业收入 60.80 亿元，同比增长 47.64%，剔除报告期内新并购的广州新市医院等因素影响后，同口径增长 33.56%，收入增长主要得益于线上业务的增长以及线下医院收入的恢复。由于线上业务投入较大、线下医院诊疗量阶段性减少以及新开业医院的前期亏损等因素影响，报告期内分部业绩为-6.22 亿元，同比减少 2.55 亿元，分部利润为-7.92 亿元，同比减少 3.59 亿元。
参考复星医药2018年8.19亿元收购禅城医院少数股东持有的23.42%的股权的估值，2017年营业收入的2.6倍（2.6倍PS），复星医药持有的复星医药医疗服务估值为158亿元。如果比较香港上市的海吉亚医疗全年实现营收32亿元，总市值336.29亿港元，可能估值更高。
四、医药分销和零售
2022 年，国药控股实现营业收入 5,521.48 亿元、净利润 143.45 亿元、归属于母公司股东的净利润 85.26 亿元，分别同比增长 5.97%、9.80%和 9.89%。 复星医药持有国药产投49%的股权，国药产投持有上市公司国药控股(HK:01099) 52.88%的股份，故复星医药间接持有国药控股25.91%的股份，估值为694.35亿*25.91%=180亿元。
五、参股公司
复宏汉霖。
IPO后，复星医药持有复宏汉霖约53%股份，所以估值为76.42亿*0.53=40.5亿元。
Gland。
2020年11月 GlandPharma在印度上市，年下跌了54%左右 ,目前市值约为35亿美元。复星医药仍持股57.86%相当于20.25亿美元折140亿人民币。
创新药
创新药 63个：自研小分子创新药17个，临床Ⅲ期的项目 3 个。自研生物创新药 27个，处于上市申请阶段的项目 2 个、临床Ⅲ期的项目 7 个。许可引进创新药 19个，括处于上市申请阶段的项目 2 个、临床Ⅲ期的项目 5 个。创新药研发成功的价值平均为10亿元，临床1期到新药上市的成功率为25%（参考复宏汉霖、石药集团的经验）。估值为157.5亿元。
六、净负债
根据年度合并的资产负债表，复星医药短期借款合计119.3亿元，一年到期的非流动负债54.7亿元，长期借款116亿元， 应付债券4.99亿元，货币资金162.4亿元。假定货币资金中一半用于经营活动，一半可用于归还债务，则复星医药的净负债为213.99亿元。
七、估值。
汇总以上各分部估值，得出复星医药的2022年合理估值为1184.31亿元，3年后按照净利润增长率12%，估值为1658亿元；买入市值为829亿元，卖出市值为2487亿元。
目前市值768亿元，属于低估第一阶段，继续持有。$复星医药(SH600196)$