$盛通股份(SZ002599)$ 知历史，观细节，明得失，见黄金

--盛通2023年报及2024一季报分析与点评（回溯盛通教育业务历史发展情况）

信息差是二级市场最大的利润来源，价值的挖掘就来自于细节的对比、分析、归纳及总结。基本方法论是很简单的，但大家在买股票时其实很难做细节挖掘，没时间，或者很懒惰，或没有耐心，毕竟上市公司发布各类公告、年报、投资者关系纪要都是海量的文字，大部分人无法花几个小时的时间从中归纳出要点，并梳理出逻辑。

今天我们来分析一下盛通教育业务的历史，结合2023年报及2024一季报以及多份公告（包括路演活动信息），希望能给大家一些借鉴。

还是先给出结论：

一、【毛利】教育板块毛利率大幅提升，将快速恢复到2019年及以前，而且机构服务业务高毛利将提升整体毛利实现超越历史。

二、【门店】直营店整合优化，2024年要求全部直营店都贡献利润，加盟店数量连续7年逆势增长，可见核心城市郊区及三四线城市科技教育市场需求旺盛。

三、【效率】公司运营效率处于史上最优水平，债务偿付压力很小，利润现金含量处于行业前列，有利于在顺环境中实现竞争扩张。

四、【定增】股价低谷期发布定增方案彰显业务信心，股东及高管层明确统一认知：公司发展机遇高于实控人短期利益。如有战略投资者进入，将让股价有无限想象空间。同时，从交易角度来看，实控人股东有望通过拉抬股价减少定增时的股份稀释。

五、【红利】科技教育由兴趣课向基础学科转变，普通人口红利向科技人口（人才）红利转变，未来二十年中国将复制发达国家工程师红利，且随着渗透率提升，科技教育目标学生数量将呈指数级提升。盛通教育业务版图健全，将全面收益于科技人口红利。

关键信息归纳表格如下：

一、教育板块毛利率大幅提升，将快速恢复到2019年及以前，而且机构业务高毛利将提升整体毛利实现超越历史。

盛通2017年开始控股并表乐博乐博，逐步通过资本手段建立青少年科技教育业务全版图，2017、2018、2019年三年教育业务毛利率分别为47.5%、48.61%、45.71%，分别贡献净利润2970万元、5226.69万元、3894.08万元。2020、2021、2022以及2023年1季度，这段特殊管控时期影响之下，教育业务综合毛利下降到19.76%、34.28%、27.14%,2023年毛利恢复到35.3%，但距离2019年以前毛利水平还有一定距离，但从细分结构来看，因科技教育受重视程度逐步提升，例如进校业务等机构服务业务呈现了更高的毛利水平51.43%，较2022年提高了16.73%，学员服务业务毛利29.95%，较2022年提高了39.88%。整体毛利水平恢复趋势明显，预计将快速恢复到2019年以前的水平，而机构服务业务高毛利则给出了想象空间，教育业务有望实现历史最高水平。

虽然毛利率受特殊管控时期影响明显，但教育业务贡献的营业收入整体趋势良好，近三年（21、22、23）实现12.16亿元收入，比更早的四年（17、18、19、20）总收入9.97亿元还多出21.96%。7年来教育板块业务收入增长趋势明显，刚需属性明显，无惧外部政策环境影响。

二、直营店整合优化，2024年要求所有直营店贡献利润，令人惊喜的是，加盟店数量连续7年逆势增长，可见核心城市郊区及三四线城市科技教育市场需求非常旺盛。

直营门店主要在国内一、二线城市核心城区和其他主要城市设立分/子公司进行本地化经营，加盟门店主要在一、二线城市郊区以及三、四线城市，为加盟商提供特许经营授权、培训服务以及教具产品

从上表中可以看出，盛通直营店在2020年以前增长明显，从93家增长到153家，后因特殊管控时期的原因，扩张受限，门店数量维持两年后，“2022年起，公司对门店进行优化整合，2023年进一步调整，加强门店的集中度，提高优质度，确保盈利性”（摘自公司路演活动信息公告），2023年直营门店数量减少到137家。“2023年以来，随着行业环境的改善，公司推动门店合规升级和调整优化，对过去三年的经营进行修复，效果较好，2023年三季度已经实现了扭亏为盈，2024年会有更明显的改善。”（摘自公司路演活动信息公告）。基本可以明确，公司2024年目标是让所有直营门店都贡献利润。

经过整理，令人惊喜的是，加盟店数量从2017年开始持续增加，不受环境影响，从190家增长到550家。“加盟费包含两部分，一次性的加盟费用和教具销售费用。加盟商收入占比较高的是教具销售，教具收入占每年加盟店收入的60%-70%。每年更新教具都会有固定的收入，因为大颗粒积木、单片机、Python的课程迭代都会跟教具相结合，加盟商必须要迭代”（摘自公司路演活动信息公告）。“公司会在科教兴国战略的指引下，根据市场动态，积极拓展加盟业务，满足更多地区的青少年对科技教育的需求，做好校内教育的补充。未来希望加盟可以实现2000家以上的布局”（摘自公司路演活动信息公告）

加盟店数量的增长可以直接带来收入和利润。而直营店的整合优化将提升单店利润水平，并实现对加盟店的业务指导辐射和推广。“公司千店计划是不变的，即直营+加盟店突破 1000 家的规模，预计在2024-2025 年接近实现”（摘自公司路演活动信息公告）。“公司是动态开店，保证经营的稳定性。公司想先让现有门店接近饱和状态后，再拓店”（摘自公司路演活动信息公告）“公司目前教育板块还是处于资产负债表改善阶段，目前损益 2023年Q3已经为正，待现金流修复后，会根据经营情况、行业需求及外部情况，把握机会适时进行扩张计划。”（摘自公司路演活动信息公告）。

另外，“线上教育模式很难跑通，因为交付场景导致客户体验较差，线上的获客成本较高”（摘自公司路演活动信息公告）。本人小孩也体验过线上及线下的编程课程，确实线上场景体验很差，而且学习没有效果。

三、公司运营效率处于史上最优水平，债务偿付压力很小，利润现金含量处于行业前列，有利于在顺环境中实现竞争扩张。

2024年一季度实现净利润-808.6万元，大幅减亏，同比去年增长66.84%，资产负债表改善逐步进行中。今晚确实也希望24年一季度数据能延续23年四季度财务数据，实现正增长，但不得不正确面对行业现状、历史情况以及公司发展客观规律，一季度数据出现暂时亏损。但从2023年报及2024年一季报来看，公司总资产周转率平均为0.89（次/年），运营效率非常出色，付息债务比例为5.11%，债务偿付压力很小。利润现金含量平均2930.02%，处于行业前列，有利于公司在顺环境中实现竞争扩张。而且公司在这个公司市值及股价处于低谷时提出定增方案，也基本可以确认公司业务商业模型已经恢复到良性状态，时不我待，可以进行大的资本投入，加速扩张。

四、公司处于市值及股价低谷期，此时发布定增方案，彰显管理层业务信心，控股股东及管理层已经统一认知：公司发展机遇高于实控人短期利益。如有战略投资者进入，将让股价有无限想象空间。同时，从交易角度来看，实控人股东有望通过拉抬股价减少定增时的股份稀释。

如上一点所述，公司在这个公司市值及股价处于低谷时提出定增方案，也基本可以确认公司业务商业模型已经恢复到良性状态，时不我待，可以进行大的资本投入，加速扩张。定增结果有三种可能性：

1. 引入战投作为唯一定增对象。从稀释股权比例（3亿元融资额）来看，相比当前市值，差不多10%股比，有可能引入战略投资者作为重要股东，实现公司业务跨越式发展。如果是重量级选手，将会让股价有无限想象空间。

2. 控股股东作为唯一定增对象。基于公司业务未来发展预期，在股价低谷时，控股股东投入资金加快公司发展，彰显信心。

3.吸引财务投资者。公司发展机遇高于实控人短期利益，控股股东愿意被稀释股份，募集资金，抓住业务机遇，快速发展。

以上三种情况，第一种最优，第二种次之，第三再次之，但都体现了公司已经预见未来业务发展将进入顺周期，业务机遇大于挑战，都是利好！

从交易角度来看，为了降低稀释影响，实控人股东有望通过拉抬股价减少定增时的股份稀释。

五、科技教育由兴趣课向基础学科转变，普通人口红利向科技人口（人才）红利转变，未来二十年中国将复制发达国家工程师红利，且随着渗透率提升，科技教育目标学生数量将呈指数级提升。盛通教育业务版图健全，将全面收益于科技人口红利。

科技教育由兴趣课向基础学科转变，普通人口红利向科技人口（人才）红利转变，未来二十年中国将复制发达国家工程师红利，科技教育人口红利期开始，且随着渗透率提升（3%-5%-10%，甚至到20%），科技教育目标学生数量将呈指数级提升。根据多鲸教育研究院发布《2024 少儿编程行业发展趋势报告》，2023 年 K12 在校生人数为 2.33 亿。假设渗透率 3%（即100个学生中3个学生接受人工智能、编程等科技教育），客单价为 6000 元/年，以“市场规模=在校生人数*渗透率*客单价(每年)”进行估算，2023 年少儿科技教育市场规模约为 420 亿元。 假设渗透率5%（即100个学生中5个学生接受科技教育），少儿科技教育市场规模为 699 亿元。假设渗透率10%（即100个学生中10个学生接受科技教育），少儿科技教育市场规模为 1398亿元。其实，根据本人小孩学校中的情况，现在中小学生接受科技教育，参加各类编程启蒙课程、人工智能课程、科技创新课程，已经很多了，渗透率远比报告中显示高得多。未来更加会有加速渗透的趋势。

盛通从2017年开始控股并表乐博乐博，与编程猫达成战略合作，开拓线上少儿编程业务，并购中鸣数码，开始进行机器人赛事的开发和升级、机器人科普实践活动的落地推广。后又战略控股浙江省内区域性少儿机器人编程龙头公司创想童年，公战略参股国内领先的在线少儿编程公司北京未科（VIPCODE）。连续7年，持续深耕青少年教育板块，截至目前，旗下拥有乐博乐博、VIPCODE、中鸣机器人、创想童年、数萌儿童成长中心、中少童创、极客海码、乐益博等科技品牌。

同时根据公司公告及年报所述，外部合作机构对象名单如下：工信部下属工信出版集团、北京师范大学科学教育研究院、中国青少年宫协会、大疆无人机、科大讯飞、 商汤科技、中国科协青少年科技中心、中国青少年科技辅导员协会、中央电化教育馆、杭州宇树科技有限公司、江西金太阳教育研究有限公司、京版芳草教育科技（北京）有限公司、深圳市大疆百旺科技有限公司、中国儿童中心、新华社瞭望周刊社、中国光华科技基金会、腾讯教育、腾讯云、中国少年儿童发展服务中心。

可见，盛通教育业务版图健全，将全面收益于科技人口红利。

国家教育政策中对信息学奥赛、教育部科技教育白名单赛事的认可及各大高校对科技教育特长生的优待政策，将让家长们逐步选择科技教育，科技教育人口将不断壮大，这也是盛通教育存在及发展的意义。

关于信息学奥赛的知识普及（有娃的可以认真看看）。NOIP简称“信息学奥赛”或者“信奥赛”，是中小学阶段最重要的五大学科竞赛之一，竞赛的内容是计算机编程。在一线城市，三四年级就开始入门学习。这份证书在求学的各个阶段都是很有分量的，最直接的就是助力中高考。尤其是高中阶段的自主招生，进入信奥赛国家集训队的，可直接保送清华北大。对于出国帮助也极大，信奥赛的获奖证书可以打动很多国外大学。教育部规定90所高校有自主招生的资格，只要获得了一定的奖项，就可以获取申请名校的资格。NOIP省市级二等奖，享有绝大部分的211、985高校自主招生降低20分的优惠政策。省级一等奖可享有降至一本线录取，或者降60分。国家级别的奖项含金量更高，可享有清北的录取，保送资格等等。随着人工智能，AI技术的爆炸性成长，编程学习逐渐低龄化，信息学奥赛正在慢慢取代奥数的位置!时代发展会让选择信奥赛的孩子越来越多，这和今年高考牛娃们争相报AI相关的专业是一个道理。社会需求缺少这类人才，就会衍生出新的热点。信息学选手在工作中也更容易脱颖而出。与全国数百万学习「奥数」的中小学生相比，目前参加信息学奥林匹克竞赛的学生不到8 万，但总获奖人数却是奥数的 1.4 倍，由于参赛人数差异巨大，信息学竞赛在部分省份获奖率超数学联赛的十数倍。

最后，出海能力也有望成为盛通未来的增长极。公司旗下编程品牌乐博乐博以合作伙伴的方式在新家坡开出首家学习中心，持续服务众多海外学员，为更多国家和地区的大众带来“有趣、有用、有价值”的科教产品和品牌体验。中鸣机器人在东亚、中东、 美洲、非洲等地区三十多个国家举办多场赛事与活动，并与世界机器人大赛（WRC）国际赛进行战略合作，这是中鸣首次海外赛事组织工作，在墨西哥、泰国、马来西亚、肯尼亚布局了四场Super AI全球赛事，形成了较好的辐射作用，在机器人竞赛中培养青少年的创新思维和全球视野，成为未来全球 AI 与创新引领者。