巴菲特说过：公司能够创造并维持高水平的ROE是可遇而不可求的，因为当公司的规模扩大时，维持高水平的ROE是极其困难的事。一般来说，如果一家公司要维持稳定的ROE，它就必须使盈利增长率超过ROE。即要维持25%的ROE，公司的盈利增长率就要超过25%，当然对于高分红的公司，分红可以降低股东权益，使得短期内ROE被动提高，比较典型的例子就是双汇发展，因为大股东要还款，近几年都维持了较高的分红比例，虽然净利润没怎么增长，但ROE一直保持在30%左右。不过从长期看，要有效抬升ROE还是要有盈利增长，而持续高水平的ROE就意味着企业具有强劲的盈利能力，股东权益就会稳定增长，公司真实价值以及股价也会稳定增长！因此，ROE这个指标还是值得我们重视的，今天刚好在分析小白ROE这个指标的同时，再根据这个指标对小白进行毛估估，看看现在的小白到底处在什么估值水平。
一、什么是净资产收益率？
净资产收益率ROE(Rate of Return on Common Stockholders’ Equity)，净资产收益率又称股东权益报酬率/净值报酬率/权益报酬率/权益利润率/净资产利润率，是净利润与平均股东权益的百分比，是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率，指标值越高，说明投资带来的收益越高。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。
计算公式：净资产收益率=税后利润/所有者权益
二、白云山净资产收益率水平？
由于白云山2013年完成重组，因此相关数据仅从2013年起算。
从上面的数据可以看出，2013年重组后，小白的净资产收益率在14%，随后两年稳定在15%，但16年急速下降至9%，17年有所恢复，达到了11%。是什么原因导致小白16年ROE突降？根据查询到的相关数据，小白2016年完成了83亿的定增，导致净资产剧增，间接致使ROE下降。
因此这里剔除83亿定增资金后再核算这两年的ROE可以看出，ROE指标是稳中有进的，当然，17年的ROE实际计算是不能剔除全部83亿定增资金再核算的，因为定增资金已经有部分投入项目，并产生了效益，因此17年19%的ROE也是不客观的，但是结合前几年的ROE水平和近两年的利润释放，我觉得18%左右的ROE还是可以达到的。
对于一家实际ROE稳定在15%以上，未来年复合利润增速能保持15%左右的公司，我想给予20倍PE应该是非常合理的估值。当然由于今年要并表医药流通的广州医药数据，小白的整体净资产收益率将会倍摊低，但根据数据测算，就算并表，小白的真实ROE应该也会在15%左右，放眼整个市场，这样的ROE水平不得不说还是很不错了。毛估估今年26亿左右的净利润，给予小白20 PE的估值，则对应市值为520亿。
看了小白整体的ROE水平，我们再来看看小白分业务板块的ROE水平。
1、大健康板块ROE水平。
大健康板块基本就是王老吉大健康公司的数据，因此这里直接采用子公司的数据进行分析。从以上数据可以看出，王老吉的ROE一开始简直就是爆表，达到了惊人的93%，不过随后一路走低，到17年，已经回落到29%。这种大幅度的下降是王老吉经营出现了困难吗？根据了解到的相关数据分析，造成这种情况出现的主因是王老吉品牌是2012年收回来的，品牌收回来之后王老吉是没有生产线、也没有销售渠道（当时绿盒有一些销售渠道，不过相对而言基本是杯水车薪）的，这也就意味着王老吉当时除了品牌啥资产都没有，生产靠代工，渠道靠自建，因此前期的经营资产是很少的，这也就造就了高的离谱的ROE现象出现，随着王老吉雅安生产基地项目投产转固，梅州原液提取基地开工建设，王老吉不断在自上而下的完善整个凉茶生产的产业链，资产也突飞猛进，从13年的2.44亿达到了17年的21.79亿，增幅达8倍，而净利润则仅从13年的2.27亿增长到17年的6.31亿，增幅不到2倍，也就致使ROE逐年下降。
既然在逐年下降，那下降到什么时候才是个头？根据这几年的经营数据来看，王老吉大规模建厂应该还会持续，如正在建设的梅州原液提取基地，今年7月份初步拟投资8亿在兰州建立的王老吉凉茶生产基地和王老吉大健康(甘肃)研发中心项目等，都说明王老吉的资产还会继续增长，而资产分母的增加无疑又会拉低小白的ROE水平，但随着王老吉量价齐升，利润进入释放期，其净利率水平也有望从17年7%的水平提升至10%-15%左右的水平，是存在翻倍空间的。因此长远来看，个人觉得王老吉的ROE是能稳定在25%左右的，对于这样一台印钞机，个人觉得给个25倍左右的PE应该是算合理的，当然谨慎点，给20倍PE也是可以的，对应该板块今年11亿左右的净利润水平，个人觉得该板块还是值250亿市值的。
2、大商业板块ROE水平。
根据现有报表编制情况，报表中大商业板块所述的营收数据仅为广州采芝林药业有限公司（“采芝林药业”）和广州医药进出口有限公司（“医药进出口公司”）两家公司的营收。由于财报没有给出两家公司的具体数据，因此这个板块只能是采用毛估估的方法来分析了。首先根据报表，该板块净利润在0.5亿左右，其次再根据这次收购的广药7%的ROE水平和对标医药流通和零售行业上市公司10%-15%左右的ROE水平，我们可以毛估估推算该部分对应的净资产在5亿左右，由于中报广药就要并表，因此将广药数据计入大商业板块进行计算，可以得出该板块17年的净利润在2.5亿左右，净资产在32亿左右，综合ROE水平在8%左右。总的来说，大商业块明显属于拖后腿的角色，是拉低小白ROE水平的重要因素之一，我想这也是小白近一年来一直被压在25倍PE以下估值的重要原因。当然小白这种情况也不是个例，上海医药也是因为存在医药商业板块，估值一直被压在20倍PE以下。
因此对于小白的大商业板块，个人觉得可以给予和ROE水平相当的10倍PE估值，在考虑广药并表的前提下，则该板块对应市值在25亿左右。
3、大南药板块ROE水平。
为了估算该板块的ROE，毛估估把13年以来的大商业板块数据都取为固定值，即大商业板块的净利润为0.5亿，净资产为5亿，ROE为10%。这样我们就可以得出大南药的净资产和ROE相关数据如下表。
从上面数据可以看出，小白的大南药ROE水平常年在10%左右，到16年开始出现拐点，17年更是加速提升，这也和年报解读时《17年品质增效突显，18年创新增效正在路上，白云山腾飞在即！》中所述：“根据上面统计的数据可以看出，14-16年，小白大南药板块营收基本持平，属于横盘状态，净利润水平则有高有低，其中15年营收、净利水平达到最低谷，主要原因为当年宏观经济下行压力增大、医药监管趋严、新一轮招标降价趋势不变、医保控费力度加大、市场竞争激烈等。随后大南药开始触底回升，16年年报就可初见端倪，17年年报数据显示更是提速增长。”相对应，说明小白大南药的业绩拐点出现在16年，且业绩的改善不是外延并购，而是内生增长，是实实在在的利用自身的优势资产在创造利润。通过对标同类上市公司片仔癀、东阿阿胶和同仁堂等，和这两年的内生增长创造出来的利润，也可以进一步佐证 “小白手里有一手好牌，但是以前的管理层打的很烂！”的说法，当然作为投资者，在看到今天的小白后，我们应该有的是庆幸，正是以前管理层的水平不高，才使我们能有今天捡便宜的机会。
对于大南药，随着金戈一骑绝尘，老字号品牌明星品种不断培育，个人觉得未来该板块是可以达到15%甚至以上ROE水平的，因此这个板块个人觉得可以给予15—20倍PE估值，对应今年毛估估该板块13亿左右的净利润，该板块还是值200—260亿估值的。
综上，按整体估值，小白值520亿，分板块估值后再叠加，小白值475—535亿，所以不论怎么看，个人觉得小白现在540亿左右的市值都很合理，甚至按这两年的增速看，还略有低估的意思。同时从经营数据我们也可以看出，16年是小白的业绩拐点，17年则是小白业绩的加速上扬期，到18年初更是突飞猛进，当然这也有流感爆发等突发性因素，但是业绩拐点的确认毋庸置疑。对于小白这样一家大型企业，一旦走上正轨，那这种态势就势必会保持一段时间，不会突然嘎然而止，因此个人觉得小白应现在是处于成熟经营阶段的最佳运营期，这个时期，我们最佳的投资策略就是持股跟随企业一起成长，获取稳稳当当的利润！