任天堂投资研究笔记：不断变化商业模式但不忘初心的百年游戏公司

一 100多年历史，经过多个管理团队更替，但一直没有衰落的游戏公司
任天堂这样公司在国内比较罕见，主要是时间跨度非常长，任天堂从事花札（一种日式纸牌）制作有大约70-80年历史。在国内还很少有这么长时间的公司，在一个长跨度的时间里，很多公司会经过多个管理层和大股东操盘，一旦一个强势创始人离去，公司就逐步衰落了，这是很多企业的宿命，但对任天堂来说就不是。任天堂不但没有衰落，还一直在不同时期很多领域都走在行业前沿，在游戏行业一直处于一些重要产品系列第一位置，这和他们一直追求的企业文化我理解是有关系的。

任天堂2023年前三季度（任天堂结算是以4月为一个财务年开始）收入13947日元（约人民币674亿），同比增长7.7%，营业利润4644亿日元（约人民币224亿），同比增长13.1%，纯利润为4080亿，同比增长17.9%。其中游戏相关收入为13109亿日元，IP相关收入为75亿日元，同比增长93.4%，整体收入日本本土销售为21.3%，海外占到78.7%。

来自任天堂财报

在2023年4月-12月里任天堂的游戏销量，第一名是《塞尔达：王国之泪》有2000万份左右，第二名是《超级马里奥兄弟：惊奇》，第三名是《马里奥卡丁车8 豪华版》，图片来自任天堂财报

二 不断变化的商业模式的任天堂：100多年历史里13个时期的任天堂
虽然任天堂现在主营是游戏业务，但在100多年成长过程中，这家公司实际做过很多业务，而且很多业务做的都非常好，花札，桌游，小型游戏机，直到平台游戏机，任天堂在这个时期取得了非凡的成就，改变了企业的命运。虽然公司主要产品一直在变化，很多产品共性都没有变化，都是给人带来快乐的娱乐产品，通过独特的娱乐体验为全球用户带来欢乐，也是任天堂很重要的企业文化。Gameboy的发明者横井军平，之前就是做玩具，而且在任天堂做出过恶作剧手臂这样就是高销量的爆款玩具。这家公司不止时在游戏机行业做很优秀产品，在不同年代不同类型产品都制作非常出色，当好机会来临的时候，就是进入游戏机时代后，任天堂抓住了机会。做出来fc，而游戏机是一个赢家通吃的行业。而花札，玩具，小型游戏机不具备这个特点，这时任天堂就崛起了。

如果按照公司主营产品更替，可以分成13个时期。
花札时代（1889-1965年）
任天堂成立于1889年，1959年公司改名为任天堂，开始是做花札，这家公司62年在大阪上市，这年任天堂和迪士尼签订合作，制作有迪士尼人物比如米老鼠和唐老鸭等的卡牌。由于卡牌市场逐步走冷。64年公司股价从900日元跌到60日元，公司负债也急速增长。公司在这个过程中尝试过多种业务，甚至包括速食米饭，出租车。最终任天堂最关键转型是进入了玩具业务。

玩具时代 （1965-1977年）
任天堂进入玩具业务之后，情况就开始好转，而且不断研发出新产品，任天堂还做了很长时间的桌游，在1970年，公司研发出日本第一个电子动力玩具，任天堂激光枪。在72年美国公司米罗华研发出世界第一台非平台游戏机Odyssey（只有一个游戏，不能插入其他公司研发的游戏），任天堂给这家公司生产游戏光线枪，并在74年拿到这家公司日本国内销售权。任天堂发现这类游戏机可以迅速流行之后，开始研发自己的游戏机。

任天堂在1969年推出可以扮演不同人生和大富翁类似的桌游，和1973年制作的扮演织田信长统一日本战国时代的桌游，虽然任天堂的桌游时代资本和经营回报率没有游戏机时代那么耀眼，但公司仍然在非常认真和用心研究桌游产品，想办法用目前的技术方式给玩家带来快乐，这也是任天堂很重要的企业文化之一。（图片来自红白机博物馆）

非平台电子游戏机时代和街机时代 （1977-1985年）
在77年，任天堂和三菱研发自己的第一款游戏机TVGame6，6就是代表可以玩6款游戏，1978年发售了代方向盘的可以玩赛车游戏的TvGame112，1979年研发了内置打砖块游戏机Block Kuzushi（这是马里奥之父宫本茂研发的），1980年研发了Computer TVgame（可以和电脑下棋的游戏机），80年公司也研发出便携式的掌机游戏机Game&Watch，最终Game&watch全球销量为4300万台（Game&Watch游戏机设计者就是后来设计Gameboy的横井军平，而马里奥这时就已经出现在这写游戏机里的游戏里了），游戏机业务让任天堂从之前经营低谷中崛起，而且积累非常多现金流，这给之后任天堂做FC主机和积累高水平研发人才打下非常好的基础。随着日本街机开始流行，任天堂也积极进入街机领域，在81年研发了FC上非常著名的游戏《大金刚》，83年的《马里奥兄弟》

Fc时代（1985-1991年）
让任天堂进入一个革命性变化的时期是：公司在1985年研发出了8位平台主机电子游戏机FC，全球累计销量为6700万台，其中最火爆的游戏1985年发售的《超级马里奥》销售超过4000万份。在FC时代，《塞尔达传说》，《火焰纹章》等重要IP都是诞生在这个时期。

Gameboy时代（1989-2001年）
89年，任天堂推出了转型可换卡带游戏机Gameboy，96年任天堂推出了便携式GB，98年发售彩色版gbc，全球累计销量达到1.2亿台，因为掌机上缺少竞争对手，产品更迭速度也慢，所以比家用机单产品有更高销量。而在96年Gameboy上推出了精灵宝可梦·红绿蓝，成为任天堂之后的超级重量级的IP。

任天堂历史上各版本游戏机图
sfc时代（1991-96年）
91年任天堂发布了自己16位主机，继续巩固了自己在主机领域的优势，SFC游戏的性能，卡带容量都比FC有大幅提升，但这个时期面临各个其他公司竞争者明显增多，比如世嘉的MD主机，SFC全球累计销量4900万，MD主机全球销量为3500万台

N64时代（1996-2001年）
1996年任天堂发布自己第三代游戏主机N64，但是他面临是已经非常强劲索尼在94年发售的主机PS，而且任天堂发售晚两年，而且马上要在1年后面临真正发挥PS的3d功能的游戏《最终幻想7》的狙击，最终N64销量为3290万台，而PS销量为1.02亿台。任天堂在85年发售第一个平台主机FC后11年面临重大失败，主机市场占有率第一游戏机易主，不再是任天堂，甚至也不是第二，因为很快微软就要进入这个领域发售Xbox。而任天堂再次拿回主机销量第一位置要到8年后的wii时期。

GBA时代（2001-04年）
虽然在家用机市场面临非常大困境，但在掌机领域，任天堂仍然是绝对霸主，在01年发售了第二代掌机GBA，主机性能和SFC一致，就是让玩家可以在掌机上玩SFC级别的游戏，GBA最终销量为8150万台。即便是手游非常大发达今天，掌机单机游戏领域，任天堂仍然是第一名绝对霸主。任天堂有现在这个现金回报率，和任天堂一直掌握掌机市占率第一位置是分不开的。

NGC时代（2001-07年）
任天堂为了扳回主机劣势，推出下一代主机NGC，但遭到索尼的PS2和微软XBOX更加激烈竞争。而且这时电脑游戏开始崛起，在之后马上要进入网游时代了，这时游戏主机本身市场都会受到很大冲击。最终NGC销量为2170万，而索尼的PS2销量达到1.57亿台，微软XBOX为2400台台，任天堂在主机市场滑落到第三。

NDS时代（2004-11年）
任天堂接下来继续巩固了自己在掌机上的优势，在04年推出了上下双屏幕和触摸屏的NDS主机。而索尼也在同时期发售了自己的掌机PSP，开始进入任天堂的掌机市场，任天堂也吸取了主机战争中自己战败的原因，NDS作为掌机研发和设计非常优秀，最终NDS销量为1.52亿台，而索尼的PSP为8000万台。

Wii时代（2006-13年）
06年任天堂希望扭转自己在主机领域的劣势，推出了重视体感和运动的游戏主机Wii，另辟蹊径。击败了同时期竞争对手索尼销量8700万台的PS3和微软销量8600万台的XBOX360。而且Wii还带来了大量外设销售，可以玩健身游戏的外设Wii balance board销量为4200万台，任天堂重回主机销量第一。

3DS时代（2011-17年）
任天堂继续巩固自己掌机优势，推出了强化3d游戏功能的掌机3ds。最终3ds销量为7590万台，而由于同时期手游开始崛起，掌机市场参与者就变得更少了，这时竞争对手反而减少。

Switch时代（2017-至今）
中间任天堂还发售过一款失败的掌机WiiU，销量为1000万左右，任天堂总结这款失败主机教训后，推出了Swtich，在2023年财报发布时，任天堂销售1.22亿任天堂swtich游戏机。在Swtich任天堂也把掌机和电视主机做了整合的处理。非常著名的游戏《集合吧，动物森友会》就是在这台主机上的。

来自外行的颠覆性冲击：N64是一场不能被忽视的任天堂失败的意义
任天堂并不是每一个游戏都非常畅销，也不是每一个游戏都是佳作，甚至也不是每一个主机都是成功主机，一个企业在100多年漫长发展过程中，很多公司衰落就是在一到两个主营产品出现重大滑铁卢上，之后就开始多元化经营，或者变得急功近利，这加速了企业死亡。但任天堂在N64失败后，吸取教训，仍然追寻正确的产品设计理念，并没有改变自己积累很长时间的优势领域，比如进行多元化，而且认真做好基本功耐心等待下一个产品时代来临。

作为次时代32位游戏机竞争时代任天堂的失败主机N64，就是因为游戏载体选择落后（同时期PS选择了更加方便和大容量的CD，而N64还是用小载体和高成本的老技术卡带），对第三方厂商过于严格政策（游戏制作软件难度高，收费贵，对史克威尔，卡普空等等第三方游戏研发公司合作政策非常苛刻），以及失败的销售策略（索尼在PS时期积极扩张销售网点，让连锁便利店可以销售游戏）。诸多设计和运营策略的失败，让任天堂在32位游戏机时代（第一次进入3d游戏机的时代）输给索尼，甚至也输了当时第二位世嘉的土星主机，同样问题也存在于NGC主机。索尼在制作PS游戏机以前，只有微乎其微的游戏机业务经验和积累，但PS却对任天堂形成了致命伤，这是出乎绝大多数投资者和游戏行业从业者预期的。之后任天堂还会再面临两次相似的颠覆性冲击，而也是从这个时候开始，任天堂自己也知道如果要守护自己游戏行业这种霸者地位，他自身的企业商业模式护城河和企业文化，就需要能在比如10-20年周期里，可以为应对这种颠覆性冲击做好准备。

一个企业顺境的时候，往往难以检验企业文化的成色，到了重大逆境的时候，一家公司企业文化往往会影响非常大。一个企业在重大失败和遇到重大问题的时候，和人一样，难免会有自己的怀疑，会为了追回失败，会急于求成，会认为自己过去走的路线有问题，做一些短视的事情，但任天堂没有改变这些。

对任天堂历史上的三次对其平台游戏业务有颠覆性的挑战：索尼，微软，手游（苹果+腾讯）
任天堂在发展历史上，有3次面临对自身游戏机平台业务有颠覆性的挑战。其中索尼和微软是在1994-2000年，对任天堂N64游戏主机和NGC进行挑战，并且让任天堂从游戏机第一位置下滑到第三，在手游的挑战是在12年到至今，一个崭新的移动电子平台出现了（苹果研发出了新一代手机，而腾讯制作了最多和收入最高的手游），让很多人换了一个方式玩便携式游戏，从而对传统掌机游戏机业务形成重大冲击。其中这三次是有一些共性的，具体如下：
（1）3次挑战都是来自非游戏行业的公司，索尼是当时从消费电子行业进入游戏行业，微软是从PC操作系统行业进入游戏行业，手游上，苹果在研发手机以前是消费电子行业，腾讯是从社交软件行业进入的。因为3次冲击都是来自非游戏行业公司，这也让这三次冲击更具有一些突然性和隐蔽性。
（2）3次冲击都是对任天堂游戏平台冲击，而非对单款游戏冲击，这也可以看到真正让任天堂有伤筋动骨还得平台游戏业务
（3）3次对手都是有大量用户，并且掌握大量经营现金流和现金。颠覆平台业务还是需要非常大战斗力和家底的对手才可以。当超级平台在自身平台发展到一个比较成熟阶段时，会逐步靠积累的用户和资金进入一个和这个平台有协同效应的领域，这也是微软和索尼在20多年前做的事情：进入游戏领域挑战任天堂的游戏平台。
（4）3次冲击都是在游戏平台业务面临媒介更替时，微软和索尼是在游戏机业务从16位进入32位和64位发起挑战（也就是2D画面进入3D画面），而苹果和腾讯是在智能手机诞生，取代掌机成为很多用户玩便携式游戏首选的时期。越是混乱时期，这样平台更替的情发生概率就越高，任天堂也越容易遭到这种颠覆性冲击。

这也可以看到一些游戏行业被颠覆的共性。所以任天堂实际已经是经受了3次对手考验的公司，它的经营哲学里也有了一些在建筑企业护城河对这种对手的考虑，和平时更加认真和努力去积累内功的准备。

2023年第三季度，IP收入为752亿日元，同比增长93.5%：任天堂拥有很多重磅IP的核心原因
除了主机业务以外，任天堂同时期还授权制作了很多优秀手游，像《精灵宝可梦GO》在发售前两年宝可梦GO收入超过18亿美元，还有《火焰纹章：英雄》。而出来手游以外，任天堂也靠很多知名自己的IP马里奥，精灵宝可梦等等创造了大量IP衍生和授权收入。像塞尔达系列，动物森友会系列都是任天堂超重量级IP。

任天堂可以有这些的重量级IP量级，和在一个非常长的时期内，用一款一款非常优秀的爆款游戏积累出来的。这和他们家一直非常认真做好每一款游戏研发息息相关。“暴雪出品，必属精品”，如果形容20年和30年前的暴雪比较贴切，但暴雪最近10年游戏产品质量下滑，很多玩家不一定那么认可了，但这么说任天堂反而是很贴切。正式靠着必属精品这种玩家认知，也让这些游戏积累了大量玩家和粉丝，这些玩家和粉丝最终转化成IP衍生品和授权产品消费者和玩家

在我小学高年级和初中时代，就是ps和ps2主机最风光的时代，我第一次看财报是初三，看的游戏杂志上转载了一篇世嘉的财报。那时索尼的PS2在游戏机领域是如日中天，而任天堂的N64则是黯淡无光，如果在PS2发售时（PS2发售是2000年3月，当时索尼股价是15000日元左右）那时买了索尼的股票，现在股价损失15%（这可是已经过了24年了），而如果同期买了任天堂的股票，现在是4-5倍回报率，任天堂是日本最近40年的游戏公司里利润最高的游戏公司。当然那时如果买了苹果股票，回报率是150-200倍
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