智飞生物最近的走势依然比较强。
10月9日与GSK披露合作协议后，股价强势涨停（20%）。而当前价格（2023-11-2）相比10月9日的收盘价又上涨了12%。
当然这期间有一些回调，如果计算区间回调后的最大涨幅，也有接近20%。
我们在上一篇写智飞的文章中就大致提到过：在当下产品研发越来越多、越来越卷的情况下，说不定像智飞生物这类在销售和流通方面具备强大网络的企业价值会越来越大。
因为，从纸面上去看，基本每一个潜在的大品种后面都跟随着一连串的研发企业。当然，这些企业并非一定都能快速拿到产品批件，使得行业竞争格局快速恶化。
但从PD-1、ADC、GLP-1等药物的行业发展来看，但凡是受到市场关注的大品种，行业基本就不缺少研发的玩家：要么是已有一定渠道优势的传统制药企业做license in，要么是初创的Biotech公司竞相自研。
就大部分Biotech公司而言，如何实现产品商业化的闭环，或许不得不寻找销售平台型企业的合作。
这一点是我觉得智飞生物股价能够立足的核心原因。
从默沙东的HPV，到GSK的带状疱疹疫苗，智飞的平台价值在越来越受到市场关注和认可。
当然，这也还是一个有待持续验证的假设，最终还是需要真实的业绩来说话。
前期我们看GSK和智飞的合作，市场的关注点主要在带状疱疹疫苗上。
但随着日前GSK三季报RSV疫苗销售情况的披露，市场对智飞的期待又再一次瞄准了RSV。
呼吸道合胞病毒(Respiratory Syncytial Virus，简称RSV)是一种感染呼吸道的病毒，常见于婴幼儿和老年人。RSV临床表现较为复杂，严重时可能引发呼吸暂停等危及生命的症状。
关于RSV的危害，有这么一组数据：
全球的肺炎有31%是由RSV引起；成年人感染率约5.5%；在美国，RSV每年在65岁以上人群中造成17.7万人住院和1.4万人死亡；中国的情况是，对儿童患者而言，RSV阳性率超过流感（12.1% VS 6.7%）……
目前市场的一些观点认为，RSV造成的疾病负担与流感类似，婴幼儿和老年人是主要的感染人群。
2023年5月,RSV疫苗首次问世,美国FDA先后批准了葛兰素史克(GSK)和辉瑞的RSV疫苗的上市许可,用于60岁及以上的成年人。
8月,辉瑞RSV疫苗Abrysvo还获得了适应症拓展,批准用于通过孕妇主动免疫,预防出生至6个月大的婴儿患上RSV相关下呼吸道疾病。
从各公司的三季报来看，2023年第三季度,GSK RSV疫苗Arexvy销售额达7.09亿英镑(约8.5亿美元),辉瑞Abrysvo销售额为3.75亿美元。
所以，单从2023Q3季度来看，RSV疫苗合计便实现约12亿美元的销售。
当然，GSK有很大一部分是在做渠道铺货，单季度的实际销量（接种量）没有那么高。GSK对RSV疫苗的2023年全年的销售指引在9-10亿英镑（意味着Q4销售有可能在2-3亿英镑），但因为RSV类似流感病毒，冬季是高峰，所以Q4的销售也有可能超预期。
另外，GSK对这款疫苗销售峰值的指引是30亿英镑以上（约合36亿美元），主要的“底气”来自于市场空间广阔和全球渗透率低。
按照GSK披露的数据，全球老年人约4亿有接种RSV的需求，并且他们正在拓展年龄段（当前的适用人群是60岁以上，近期50-59岁年龄的临床也成功，预计很快提交补充申请）。
其次，目前的销售额主要都来自美国，后续欧洲、日本、加拿大等地区预计也会快速跟上。
而且，GSK的RSV疫苗据说效果要更优于辉瑞的产品（辉瑞的RSV疫苗正面临GSK的专利诉讼：今年5月，GSK提起诉讼，称辉瑞侵犯了GSK的专利权）。
所以，从市场预期来看，GSK的RSV疫苗应该是很有竞争力的，而且全球来看，市场空间也确实比较广阔。
当然，类似之前聊过的带状疱疹疫苗，RSV的市场认知度较低，尤其是中国，如何做好市场教育，让百姓大众认识到RSV这类病毒，以及其危害，进而接种，是下一个较为重要的挑战。
所以，再说回智飞生物。
无论是带状疱疹疫苗，还是RSV疫苗，虽然市场推广面临一定挑战，但毕竟有海外的销售数据做背书，所以目前市场是比较认同其未来的增长潜力的。
再结合智飞现阶段的情况：根据最新披露的三季报，智飞前三季营收总额为393亿元，同比增长41%，归母净利润为65亿，同比增长16.5%。
如果单季度来看，2023Q1、Q2、Q3营收分别为111.7亿、132.7亿和148.3亿，同比增速分别为26%、39%、56%；归母净利润分为为20.3亿、22.3亿和22.7亿，同比增速分别为5%、23%和21%。
从数据上看，2023年仅Q1的利润增速是个位数。如果再往前看的话，2022Q2和2022Q3的业绩增速为负。
之前文章也有提到，造成智飞业绩下滑的核心原因还是“新冠疫苗带来的高基数”。比如2021Q2和Q3利润显著高于其他季度。
至于其代理的九价HPV疫苗，目前因为还没有国产厂家上市，基本还没有到业绩下滑的态势。
根据中检院的数据，2023年前三季度，智飞生物的九价HPV疫苗与四价HPV疫苗分别批签发97批次（+87%）、32批次（-35%），九价HPV疫苗批签发持续快速增长。
再据智飞投资者关系记录，相关研究显示近年来我国 HPV 病毒的流行趋势和流行型别发生了一定变化，HPV52/16/58 型已成为中国子宫颈细胞学正常女性中感染率最高的三种HPV型别，而目前国内仅有智飞代理的九价HPV疫苗覆盖了 52/58型，具有显著的产品优势，有望为公司提供坚实的业绩支撑。
结合前面对RSV以及带疱疫苗的分析，借助于GSK的合作，未来三年智飞生物的营收和利润增速保持在20%+，甚至接近30%，应该不是很难的事情。
2023前三季度智飞净利润为65亿，单季度利润一般在20亿+，所以我们客观预估，2023年全年有望实现85-90亿的净利润。
如果在2023年基础上智飞继续以20%的增速成长，则2024年和2025年归母利润分别为102亿和122亿。
再结合智飞的估值来看，当下18倍的PE，其实仍然处于历史的低位（5年分位值为24）；如果未来估值回升（比如按照20-30倍计算），则智飞的市值达到2000亿应该不是难事（当下为1500亿左右）。
风险：一方面是前面说的带疱（以及未来的RSV）放量是否会符合预期；另一方面就是估值的下调，对于疫苗，尤其是HPV疫苗，这种一生只打一次的品种，随着存量患者越来越少，而疫苗供给者越来越多（9价产品），估值下杀的压力会一直存在。