主要观点
1.标杆客户合作全面升级，高端胶粘剂业务迎来质变拐点。
高端胶粘剂领域进入门槛高且认证周期长，一直被汉高、富乐、巴斯夫、杜邦、3M等欧美巨头牢牢把持，国产化率不足10%。公司经过长期研发投入，贸易摩擦背景下公司与标杆合作全面升级，送样认证周期大幅缩短。公司2019年7月专门成立通信事业部服务于华为项目，截止目前对接用胶达到50款，未来通信电子用胶有望实现千万级销量数倍增长。轨道交通步入高速发展期，预计2020年轨道交通用胶需求将达数亿元，公司与中车合作进入加速期；公司历经中车近两年的周期运行试验， 2019年8月取得中车集团某车型新项目五成的订单，在该工程项目中实现了采用国内产品的“零突破”。
2.国内胶粘剂行业龙头，宜城基地预计年底投产。
公司主要从事胶粘剂和新材料研发、生产和销售，是国内工程胶粘剂行业中规模最大、品种最全的企业。公司目前拥有上海、广州、常州及湖北四大生产基地，有机硅胶、聚氨酯胶和其他胶类产品产能分别为5万吨/年、3万吨/年、0.5万吨/年；宜城基地（2万吨高性能聚氨酯胶粘剂及年产1万吨车辆用新材料项目）预计年底投产，达产后公司市场份额有望进一步提升。此外，公司积极拓展了太阳电池背板业务，目前公司太阳能电池背膜和氟膜产能分别为5000万㎡/年、900万㎡/年。
3.主业胶粘剂受益原材料低位企稳，光伏背膜逐步放量盈利有望改善。
（1）胶粘剂：公司多应用领域战略布局，涉足的细分市场包括新能源、电子电器、汽车、轨道交通等国家重点支持并处于高速成长的风口行业。胶粘剂市场集中度在不断提高，但国内以回天新材为代表的行业龙头市场份额2%不到，未来仍有较大提升空间。原材料（MDI、有机硅等）价格低位企稳，胶粘剂盈利改善；2019年上半年公司有机硅胶和聚氨酯胶毛利率为39.59%、36.97%，同比增加14.71pct、10.68pct。（2）光伏背膜：国内光伏行业逐步消化政策冲击，发展前景良好。随着国产光伏背板产品技术和客户的突破，以及国产背板明显的性价比优势，预计未来国产太阳能电池背板市场在全球市场中的份额有望进一步提升。公司太阳能背膜业务研发持续投入，有较大的技术领先优势、规模优势，盈利逐步改善。
4.盈利预测、估值及投资评级：
公司是国内胶粘剂行业龙头企业，原材料（MDI、有机硅等）价格低位企稳，常规胶粘剂盈利改善；贸易摩擦背景下，高端胶粘剂加速进口替代，公司通信电子、轨道交通用胶业务迎来质变拐点。光伏行业消化政策冲击，公司背膜盈利有望改善。我们预计公司2019-2021年公司归母净利润为1.75/2.20/2.76亿元，对应EPS 0.41/0.52/0.65元，对应PE 26/21/17倍。结合行业估值水平，给予2019年30倍PE，对应目标价12.6元，维持“推荐”评级。
6.风险提示：
原材料价格大幅波动，高端胶粘剂进口替代不及预期。
报告正文
一、高端胶粘剂加速进口替代，公司通信电子、轨道交通用胶业务迎来质变拐点
（一）标杆客户合作全面升级，通信电子用胶逐步放量
1.通信电子制造广泛应用，胶粘剂国产化加速推进
为实现手机无间隙和扁平薄的外观点，手机组装过程中越来越多采用胶粘剂进行粘接、贴合组件。胶粘剂在手机制造应用广泛，包括芯片粘接、结构组装、摄像头、外壳、边框，甚至LOGO等，涉及到胶粘剂品种亦比较多，大类包括有机硅胶、环氧树脂胶、厌氧胶、UV胶等。
受全球经济下滑、中国等成熟智能手机市场普及率提升等因素影响，2018年全球智能手机出货量同比略有下降，未来智能手机市场在地域渗透差异及5G/折叠屏等创新技术驱动下具有较大的发展空间，IDC预测2023年全球智能手机出货量将达15.20亿台。智能手机呈现行业集中度不断提高的发展特点，国内品牌在全球及新兴智能手机市场占有率显著提升；在全球市场，国内品牌华为、小米、OPPO三家企业智能手机出货量占比由2017年的24.4%升至2018年的31.5%，其中华为占比仅与第二大品牌苹果相差0.2%。
根据我们草根调研了解到：平均每个手机高端胶粘剂用量金额1-3元左右，5G商用后平均用量有望增长至8-10元。按照平均用量2元/部估算，2018年全球智能手机出货量13.95亿部，对应手机用胶粘剂市场空间约28亿元。受贸易摩擦影响，以华为为代表的优秀国内品牌企业供应链国产化趋势日益明显，为国内胶粘剂制造企业的发展创造有利条件。华为市场份额稳步提升，2018年华为智能手机出货量突破2亿部，预计2019年出货量将达到2.7亿部，对应手机用胶粘剂市场规模约5.5亿元。
此外，通信电子用胶粘剂还应用于LED、电路板、显示器零部件等领域，5G商用后基站中导热材料、密封胶用量将大幅增加。从整体市场来看，通信电子用胶粘剂市场规模约80亿元，华为年用胶量近30亿元。
2、与华为展开全面合作，电子胶放量可期
在客户开拓方面，2019年以前公司电子电器用胶（不含LED）主要客户有Dell电脑、美的电器、格兰仕等国内制造商，但总体量较小。公司与华为合作全面升级标志着公司通信电子用胶业务迎来质变拐点，公司2017年导入华为配套供货，虽多项产品测试通过且进入华为资源池，但年销售额始终在千万元左右；贸易摩擦背景下，公司与华为合作全面升级，2019年7月公司专门成立通信事业部服务华为项目，目前对接用胶达到50款，开始供货PUR、5G电源、手机组装等用胶。
2019年5月前公司与华为对接合作产品仅有14种，四个月时间不到目前对接合作产品已提升到50余款，足以证明华为进行关键材料国产化的决心；过去华为高端胶粘剂主要向陶氏、道康宁、3M等海外龙头采购，未来有望逐步国产化。2019年前公司在华为每年销售额近千万元，2019年有望达到4000万元，一旦放量未来将会是由千万级销量实现数倍增长；而且公司实现在华为的放量，客户也将逐步拓展至其他通信电子生产商。
公司电子电器用胶的生产主要在广州回天进行，便于服务珠三角地区的重点客户。2019年上半年广州回天营业收入1.33亿元，同比下滑11.78%；净利润3235.76万元，同比增长44.69%；广州回天净利润大幅增长主要受益华为等客户进入加速期，客户结构显著改善。根据我们草根调研了解到：华为等客户整体毛利率超过40%，增加1亿元销售将增厚公司毛利4000万以上。
（二）轨道交通呈现跨越式发展，公司与中车合作进入加速期
胶粘剂依靠其独特优异的功能及作用，在轨道交通领域得到广泛的应用。胶粘剂可以实现同种和异种材料（包括金属与非金属）的连接，解决其他工艺方法（如焊、铆等）难以实现的连接。施工通常在常温下进行，可有效消除零部件因受热产生变形、应力集中等工艺缺陷。
轨道车辆制造根据设计时速、运行地域、运行环境的不同，对胶黏剂的选择方面有一定差异，在满足车身设计功能、可靠性、安全性等要求的基础上，施胶的工艺性也有较高要求，从转向架制造、车体加工、零部件制造及总装工序，轨道车辆制造过程使用的胶黏剂包含了厌氧胶（螺纹锁固胶、管螺纹密封胶等）、有机硅密封胶、聚氨酯胶黏剂（单组份和双组份）、丙烯酸酯结构胶、环氧结构胶、硅烷改性粘接密封胶、氯丁胶、乳液胶、热熔胶等系列胶黏剂以及配套产品。
近年来，我国轨道交通步入高速发展期。2018年全国铁路行业固定资产投资完成8028亿元，投产新线4683公里。到2018年底，全国铁路营业里程达13.1万公里，其中高速铁路2.9万公里以上，比上年增长15.08%。根据铁路总公司年初的工作会议，2019年全国铁路固定资产投资仍将保持强度规模，确保投产新线6800公里，其中高铁3200公里，预计2019年铁路投资仍将维持8000亿以上水平。动车组需求仍将维持高水平，预计2020年高铁车辆平均密度将从0.9辆/公里提升至1.2-1.3辆/公里。根据测算，未来五年平均每年新增车辆有望维持在450-500列的高位。
随着轨道交通工业的高速发展，对列车的安全舒适性、整车气密性、环保健康标准等要求越来越高，胶粘剂性能改善的同时，单位胶粘剂用量也将增加，预计2020年轨道交通用胶需求将达数亿元。
公司2017年3月组件南北车新材料有限公司，专门从事轨道交通行业客户的开发。公司自涉足轨道交通应用领域以来，轨道交通车辆装配用胶中标多家主机厂高铁、城轨项目订单，在替代进口的国产胶粘剂中排序领先，轨道交通零部件、复合材料、工程机械及通用工业设备等细分行业用胶供货份额呈现不同程度增长。
我国轨道车辆制造集中度高，轨道车辆的制造大部分集中在中国中车的六大主机厂进行，由于技术难度大、工艺复杂，又因为车型和使用地域的差异，选胶用胶方面也提出了较高要求。中国中车是公司在轨道交通领域的标杆客户，截至2018年12月，公司取得中车旗下六大主机厂的供应商资质。回天新材历经中车近两年的周期运行试验，回天新品“特种粘接胶”在与多家国际胶粘剂巨头和20余家国外品牌的竞争中脱颖而出，全面达成所有指标，2019年8月拿到中车集团某车型新项目五成的订单，年增加业绩贡献超过5000万元，在该工程项目中实现了采用国内产品的“零突破”。
二、国内胶粘剂行业龙头，经营业绩稳步高增长
（一）四十二年成长积淀，占据胶粘剂市场领先地位
回天新材成立于1977年，公司是一家从事胶粘剂和新材料研发、生产和销售的高新技术企业，是目前国内工程胶粘剂、汽车后市场化学品、光伏背膜主要供应商之一。公司前身是国内较早期从事胶粘剂研发的科研单位，1997年改制湖北回天成立，主要生产汽车、轨道交通用胶黏剂以及包装和建筑用胶黏剂；1999年成立上海回天布局长三角；2004年成立广州回天布局珠三角；2011年成立常州回天进军高端膜；2017年成立南北车新材料公司，与中国中车展开新模式合作。在贸易摩擦影响下，公司高端胶粘剂加速进口替代，发展迎来新机遇。
公司第一大股东为章锋董事长，其持有公司17.84%股份；此外，公司第一期员工持股计划持有5.86%股份。公司拥有六家主要子公司，上海回天、广州回天、湖北回天新材料（宜城）和湖北南北车新材料的主营业务为胶粘剂，湖北回天汽车用品主要对汽车后市场业务进行展开，常州回天主要从事太阳能电池背膜的研发与生产。
公司目前主营产品涵盖有机硅胶、聚氨酯胶等工程胶粘剂及太阳能电池背膜，产品广泛应用于汽车制造及维修、电子电器、LED、轨道交通、新能源、工程机械、软包装、高端建筑等众多领域。此外，公司利用已有的汽车行业销售渠道兼营一部分非胶粘剂产品，主要为汽车制动液和其他汽车维修保养用化学品。
公司目前拥有有机硅胶、聚氨酯胶和其他胶类产品产能分别为5万吨/年、3万吨/年、0.5万吨/年，太阳能电池背膜和氟膜产能分别为5000万㎡/年、900万㎡/年。宜城基地在建有年产2万吨聚氨酯胶粘剂项目及年产1万吨车辆用新材料项目，预计2019年底投产。
（二）经营业绩稳步高增长，研发费用持续高比例投入
1、战略客户结构改善，经营业绩持续增长
近年来公司营业收入、归母净利润保持稳定增长，2019年前三季度营业收入13.65亿元，同比增长2.40%；归母净利润1.47亿元，同比增长33.64%。扣非后归母净利润1.38亿元，同比增长45.84%。公司前三季度业绩增长主要受益于：（1）原材料价格回落，公司产品原材料占生产成本的80%以上，2018 Q4以来大部分主要原材料价格开始大幅回落，并在低位逐步企稳；（2）现有产能有序释放，胶粘剂产量、产值保持增长；（3）客户结构显著改善，高附加值产品逐步放量。
有机硅胶仍是公司营业收入占比最大的产品，聚氨酯胶营业收入占比有所提升。2019年上半年有机硅胶营业收入4.45亿元，占营业总收入的50.77%，同比下滑12.09%；聚氨酯胶营业收入1.47亿元，占营业总收入的16.71%，同比增长3.39%。从应用领域来看，公司实现多领域战略布局，2019年上半年可再生能源、汽车工业、电子电器应用领域营业收入占比分别为47.14%、28.27%、14.50%。
为布局未来市场经营，公司加大研发投入、人才引进成本略有提升，导致公司期间费用有所增长。2019年前三季度公司期间费用合计2.63亿元，期间费用率4.10%，同比增加4.10pct；其中销售费用率、管理费用率、财务费用率同比增加2.22pct、1.72pct、0.16pct至9.35%、9.66%、0.29%。随着上游原材料价格回落，公司客户结构持续优化，产品毛利率明显提升；2019年前三季度公司销售毛利率和销售净利率分别为32.48%、10.78%，同比增加8.19pct、2.49pct。
公司两大胶类产品有机硅胶和聚氨酯胶的毛利率逐月回升，毛利率提升10%-15%；2019年上半年有机硅胶、聚氨酯胶毛利率分别为39.59%、36.97%，同比增加14.71pct、10.68pct。
2、持续高比例研发投入，多项指标达到同行领先水平
公司始终把自主创新和技术研发放在首位，截止2019年上半年，公司研发人员共173人，占总人数的15%。公司近三年的研发投入5483.96万元、6740.47万元、7281.29万元，每年的研发投入占营业收入比重5%左右；2019年前三季度公司研发投入5897.93万元，占营业收入比例为4.32%。公司不断增加研发投入，实现技术持续升级，促进公司产品结构持续优化，通过研发优化调整配方、原材料标准规范和自产替代，有效降低产品成本。
目前，回天新材已自主研发并取得了多项核心技术，车身结构胶7130、高导热5G硅凝胶、单组份聚氨酯免底涂玻璃胶、复合材料粘接用结构胶等达到国际先进水平，填补国内空白。截至2019年6月30日，公司及子公司拥有141项授权专利权，其中发明专利63项、实用新型专利63项、外观设计专利15项，并已获受理发明专利61项。
三、主业胶粘剂受益原材料低位企稳，光伏背膜逐步放量盈利有望改善
（一）胶粘剂：行业持续增长，原材料低位企稳
1、胶粘剂行业概况：“工业味精”，应用领域广阔
胶粘剂指通过粘合作用，能使被粘物结合在一起的物质，被称为“工业味精”，广泛应用于军工、航天、高铁、汽车、电子电器、建筑、环保等各个行业，对关键器件起着粘接、密封、防腐等重要作用，被称为装备制造业“皇冠上的明珠”。通过以粘代焊、以粘代铆、以粘代键，可以有效实现产品重量减轻、密封性提升和生产效率提高。从胶粘剂下游细分市场看，公司所涉足的新能源、电子电器、汽车、工程、轨道交通、建筑均是高速成长的风口行业，各细分配套市场均进入高速成长期，需求空间广阔。
胶粘剂种类繁多，分类方法各不相同，常见的分类方法有三种：
（1）根据其性能可以分为：胶粘剂和密封胶。凡具有优良的粘合性能，应用于物体之间主要起到粘结功能的胶粘物质称为胶粘剂；主要起到密封性能的胶粘物质称为密封胶；
（2）根据固化方式不同可以分为：溶剂型胶粘剂、水基型胶粘剂、热熔型胶粘剂、反应型胶粘剂等几大类。
（3）根据化学成分不同可以分为：有机硅胶粘剂、环氧树脂类胶粘剂、丙烯酸类胶粘剂、聚氨酯类胶粘剂、合成橡胶类胶粘剂等几大类；
2、胶粘剂行业供给端：行业集中度提高，国内龙头加速追赶
我国胶粘剂行业呈现金字塔格局。汉高、道康宁、西卡、富乐等知名胶粘剂企业凭借其强大的研发能力和品牌优势，通过在国内建立合资企业或生产基地降低生产成本，在市场占有率和技术研发上占有明显的竞争优势，处在金字塔的顶部；以回天新材为代表的少数掌握工程胶粘剂自主知识产权的国内企业主要生产技术含量和利润率较高的产品，处在行业金字塔的中上部；以低端产品为主的国内其他胶粘剂生产企业研发发能力低下，竞争力有限，处在行业金字塔的底部。
国内胶粘剂行业目前仍处于增长趋势，但增速有所放缓。2018年中国胶粘剂行业产量达到838.3万吨，同比增长5.3%；行业销售额约1000亿元，同比增长4.0%。
我国胶粘剂市场一直以来以中小企业为主，但市场集中度在不断提高。我们统计了国内胶粘剂龙头企业市占率（销售额占比）的情况，回天新材、集泰股份、硅宝科技市占率分别从2014年的0.93%、0.48%、0.58%提升至2018年的1.65%、0.69%、0.68%。从行业发展情况来看，国内胶粘剂企业3500多家，但年收入达到5000万的不足百家；随着用户对胶粘剂产品质量、性能和环保节能要求的日益提高，市场竞争日趋激烈，低端胶粘剂产品利润趋薄，一些技术水平落后、缺乏自主创新能力、高污染、高能耗的小型生产企业将被淘汰。而国内以回天新材为代表的行业龙头收入规模仅17亿元左右，胶粘剂市场份额2%不到，未来仍有较大提升空间。
3、胶粘剂行业需求端：下游应用升级，传统领域需求稳定
我国胶粘剂行业发展进入“新常态”，市场整体需求增速放缓。2018年我国胶粘剂行业消费量797.4万吨，同比增长3.87%。未来高铁、城市轨道交通、汽车轻量化、工业装配自动化、住宅产业化、智能终端设备、航天航空、手持设备及显示器、绿色包装材料等新兴市场的快速崛起，将推动行业配套胶粘剂产品需求增长。高要求、高标准、高附加值的新兴市场，促进企业进行科技创新及产品结构优化升级，进而带动产品质量和档次的提高。
从应用维度看，公司胶粘剂主要应用在新能源、汽车、轨道交通、电子电器等领域。其中新能源领域主要是风电叶片用胶、新能源电池用胶等，汽车领域主要是汽车整车/维修用胶，电子领域包括LED电子胶、电器用胶等。本报告第一部分着重介绍了电子通信和轨道交通的情况，在该部分不再赘述，本部分主要介绍汽车领域的应用情况。在汽车应用领域，公司目前已成为宇通客车用胶的第一供应商，车窗玻璃密封将占有60%以上份额。公司完成了对东风日产聚氨酯挡风玻璃胶重复、碰撞试验，产品技术获得突破并获得认可，这也将在一线合资汽车厂商中产生较强的示范效应。目前已经实现对东风日产三大生产基地全面批量供货，成功替代进口胶。欧辉、中通、金龙、安凯客车、日产、众泰乘用车等已有优质客户的供货份额进一步提升，公司不断发掘新客户，进一步中标神龙、北汽、比亚迪等一大批优质客户订单，乘用车国产、合资品牌稳步前进，未来发展潜力巨大。
2018年我国汽车产销量分别为2781.90万辆和2803.89万辆，分别同比下降4.1%和3.1%，我国汽车产销量虽然有所下滑，但仍然保持较高存量。据《全球汽车胶粘剂市场2020年展望》统计，2015年全球汽车胶粘剂市场规模为37.4亿美元，至2020年将达到55.6亿美元，年复合增长率为8.2%，其中客车是当前汽车胶粘剂市场应用的主流车型。
近年来国内乘用车实现稳步增长，2018年实现产量2348.87万辆。国内商用车和客车产量2018年分别完成427.89万辆和49.53万辆。
据中国产业信息网统计，在汽车整车制造用胶方面，有机硅胶平均用量为300g/辆，聚氨酯胶平均用量为900g/辆，丙烯酸酯为66g/辆，厌氧胶为120g/辆；在汽车维修用胶方面，有机硅胶平均用量为60g/辆，聚氨酯胶为40g/辆。
4、胶粘剂行业成本端：原材料低位企稳，胶粘剂盈利改善
胶粘剂主要原材料有MDI、有机硅107胶、丙烯酸、环氧树脂等，原材料占生产成本80%以上。经历了2017年大宗化工品大幅上涨后，行业进入新一轮扩产周期；2018年四季度以来大部分主要原材料价格开始大幅回落，并在低位逐步企稳。
2017-2018年，上游化工原材料价格暴涨，胶粘剂按企业利润、毛利率大幅下滑，2018年回天新材综合毛利率仅为25.34%；原材料价格下跌，胶粘剂生产企业盈利均出现改善，2019前三季度回天新材毛利率回升至32.48%。我们认为未来较长一段时间内，MDI、有机硅等价格趋于稳定，常规胶粘剂盈利有望维持。
（二）光伏背膜：光伏行业消化政策冲击，公司背膜盈利有望改善
公司现有太阳能电池背膜和氟膜产能分别为5000万㎡/年、900万㎡/年，2018年公司太阳能电池背膜产销量分别为1480.84/1461.29万㎡，同比略有下滑，主要受“531光伏新政”的影响。公司在背板研发持续投入，有较大的技术领先优势，未来在光伏行业消化政策冲击的背景下，公司背膜盈利有望改善。
1、光伏背膜概况：太阳能电池组件背部支撑材料
太阳能电池分为晶硅太阳能电池、薄膜电池、聚光太阳能电池等，其中晶硅太阳能电池应用最为广泛。晶硅太阳能电池产业链包括：上游原材料行业，包括生产电池片的硅料、硅片，生产背板的PET基膜、含氟薄膜等；中游包括电池片、玻璃、EVA胶膜、背板、边框、接线盒及其组合而成的太阳能电池组件、安装系统支架、控制器、逆变器等；下游为应用系统环节。晶硅太阳能电池产业链基本呈金字塔型，越往上游，生产技术门槛越高，市场中参与企业数量越少，盈利能力也越强。
太阳能电池组件的使用年限是 25 年，而且太阳能电池组件的工作环境非常恶劣，有的安装在荒凉的戈壁沙漠，昼夜温差大，飞沙走石；有的组件工作的地方经常有雷雨、冰雹等恶劣天气；有的组件安装在高原，紫外线辐射量非常大。因此，对于组件的保护就显得尤为重要，不仅要求组件的原辅料要有至少25年的使用年限，作为背面保护材料，光伏电池背板更要有优异的抗老化、抗紫外线、抗渗水、抗高温高湿、防火绝缘等性能。
按照制作工艺，背膜可分为复膜型背膜和涂覆型背膜，复膜型背膜以PVF、PVDF或ETFE等氟膜与PET基膜通过胶黏剂复合制备，是目前背膜产品的主要生产工艺，但由于氟膜主要依靠进口，价格相对较高。
2、光伏背膜行业供给端：背膜国产化大幅推进，氟膜进口替代空间大
从全球范围来看，能生产太阳能背膜材料的公司相对较少，主要有奥地利Isovotla、美国3M、日本东洋铝业（Toyal Solar）、中国台湾台虹、德国KREMPEL集团等，国内以回天新材、保定乐凯、江苏汇通和苏州赛伍等为代表的公司复合产品批量供货。目前康维明（张家港）、苏州赛伍、回天新材和中来科技为国内较大的生产商。
2010年，国产太阳能背板仅占全球太阳能背板市场份额的10%左右。2013年，台虹科技、苏州赛伍和中来股份三家公司全球市场份额合计近25%。随着国产太阳能背板产品技术和客户的突破，预计未来国产太阳能电池背板市场在全球市场中的份额有望进一步提升。此外，由于国产背板产品与进口背板产品相比有较为明显的性价比优势，光伏组件生产企业在盈利能力有所下降的时候将更重视成本控制，将更倾向于购买质量可靠且成本更低的国产背板产品。
目前氟膜国内尚未形成主要产能，目前国内背板企业生产所用的氟膜原材料较多使用美国杜邦公司的Tedlar PVF氟膜，法国阿科玛公司、韩国 SKC 公司等生产的进口 PVDF 薄膜，进口替代空间较大。
3、光伏背膜行业需求端：光伏产业发展前景良好，背膜需求稳步增长
太阳能作为最具开发和应用前景的清洁可再生能源，全球太阳能开发规模迅速扩大，技术不断进步、光伏产业日益成熟、成本下降和产品更新换代速度不断加快，将逐步降低行业发展对政策驱动因素的依赖，光伏发电将逐步实现平价上网，发展前景良好，预计2040 年光伏发电将占总电力的 20%以上。
2018年全球新增光伏装机容量为110GW，增速明显放缓，主要受中国“531光伏新政”的影响。2019年上半年全球光伏新增装机47GW，预计平价后全球光伏新增装机需求仍将较快增长，预计2020年后将再次进入高速发展阶段。按照1GW安装量对太阳能电池背板的需求量为650万平方米进行估算，保守情形下对应的2019-2021年太阳能电池背板需求量分别为7.15亿平方米、7.80亿平方米、8.45亿平方米；乐观情形下对应的2019-2021年太阳能电池背板需求量分别为7.80亿平方米、8.45亿平方米、10.08亿平方米。
2018年受“531光伏新政”的影响，国内新增装机容量同比出现下滑；2018年我国光伏发电新增装机容量44.26GW，累计装机容量174.5GW。2019年上半年国内光伏新增装机量为11.4GW，根据中国光伏行业协会的预测，预计2019年我国光伏新增装机容量保守情形下为35GW，乐观情形下为45GW。
四、盈利预测与投资评级
公司是国内胶粘剂行业龙头企业，原材料（MDI、有机硅等）价格低位企稳，常规胶粘剂盈利改善；贸易摩擦背景下，高端胶粘剂加速进口替代，公司通信电子、轨道交通用胶业务迎来质变拐点。光伏行业消化政策冲击，公司背膜盈利有望改善。我们预计公司2019-2021年公司归母净利润为1.75/2.20/2.76亿元，对应EPS 0.41/0.52/0.65元，对应PE 26/21/17倍。结合行业估值水平，考虑到公司高端胶粘剂逐步放量，给予2019年30倍估值，对应目标价12.6元，维持“推荐”评级。
五、风险提示
原材料价格大幅波动，高端胶粘剂进口替代不及预期。
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