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一、核心亮点
1、公司麻醉产品、抗肿瘤药销售在国内多年排名第一。
2、ROE常年保持在20%以上，医药行业首屈一指。
3、创新药龙头。技术、研发优势明显，研发投入持续加大，而且当期研发支出全部费用化处理，其他药企望尘莫及。
4、重磅创新产品加速放量和陆续获批，尤其是抗肿瘤用药这块增速快，增厚未来业绩。PD-1半年实现收入超过10亿元，大癌种获批销售增长将继续加速。20202月卡瑞利珠单抗获批二线治疗肝癌，成为国内首个获批肝癌适应症的 PD-1，肝癌是我国第四大高发肿瘤，每年新发患者数46.6万人，卡瑞利珠单抗肝癌适应症获批，将打开国产PD-1的增长空间。
5、氟唑帕利2020年有望获批，成为首个国 PARP抑制剂，上市后有望实现快速放量。PARP抑制剂利用合成致死原理导致肿瘤细胞死亡，对存在同源重组突变的肿瘤患者都具有良好的应用前景。国内市场规模有望达到250亿元。
6、未来三年，收入和净利润有望再翻一番。
7、展望2020年，收入端增速仍有望维持30%+快速增长，具体表现在以下几个方面：
肿瘤线--30%以上增速：综合考虑PD-1、吡咯替尼、19K 等新品在 2020 年超高速增长（正向）以及白蛋白紫杉醇、替吉奥进入集采的降价（负向），以及阿比特龙进入集采带来的额外增量（正向），其他肿瘤仿制药平稳。
麻醉线--35%以上增速：新品瑞马唑仑及艾斯氯胺酮放量拉动。
造影剂--20-25%增速：碘克沙醇和碘佛醇体量均超过15亿，大体量之下增速略有放缓。
其他：帕立骨化醇、磺达肝癸钠、地氟烷、帕瑞昔布、替莫唑胺等叠加放量。
二、行业分析
1、行业发展情况
以仿制药为主的化学药品制剂仍占据我国药品市场容量的主导地位。未来在鼓励创新的政策趋势下，随着医药行业研发投入的逐步加大，自主研发药品数量将不断提升，尤其生物医药发展前景广阔。目前生物技术药物主要用于癌症、心血管疾病、糖尿病、传染性疾病、自身免疫性疾病等疾病的治疗，全球生物药市场已超2000亿美元，并仍将保持高速增长。
处于高速发展阶段，中国创新药的发展之年。医药行业是国家战略性新兴产业，关系国计民生，是国民经济的重要组成部分。根据 IQVIA 数据统计，2019 年全球药品支出接近 1.3 万亿美元，中国为全球第二大医药市场，预计到 2023 年全球药品支出将超 1.5 万亿美元。我国医药行业正经历高速增长期，随着我国人口老龄化加剧，城镇化水平不断提高，医疗保障制度逐渐完善，国民药品消费刚需将持续扩大，我国医药行业整体将呈现出持续向好的发展趋势。
恒瑞医药是国内知名的抗肿瘤药、手术用药和造影剂的研究和生产基地之一。公司产品涵盖了抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域，已形成比较完善的产品布局，其中抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内名列前茅。
2、行业主要竞争对手情况
行业准入要求高，公司高度重视研发团队的培养，专注专业地深耕细作使公司具有壁垒高、护城河深的特点。
恒瑞是医药领域的稀缺标的，主要竞争对手都在国外。国内可对标的企业较少。
三、企业分析
1、企业战略：
公司始终以打造“中国人的跨国专利制药企业”为目标，秉承“科研为本，创造健康生活”的理念，紧紧围绕“科技创新”和“国际化”两大战略，紧跟全球医药前沿科技，高起点、大投入，致力于服务全球患者。
2、商业模式:
高利润模式。
3、核心竞争力分析（护城河）
1）品牌：公司3种抗肿瘤药品在国内独家生产，公司抗肿瘤药品牌地位已确立。手术麻醉用药和造影剂销售也名列行业前茅。
2）研发：公司的研发费用占营收的16.7%以上，研发人员达3400人，这两项都是国内同行业中最高的。创新药成果占整个国内创新药的成果为70%。
3）渠道：走专线专注专业之路，建立学术营销体系，打造专业化销售团队，实现销售模式转型，奠定创新药销售基础。
4）质量：目前公司全部制剂均已通过了国家新版 GMP 认证，另有包括注射剂、口服制剂和吸入性麻醉剂在内的 19 个制剂产品在欧美日获批，2 个制剂产品在美国获得临时性批准。
4、SWOT
优势：恒瑞的创新模式从创新初期“me-too”、 “me-better”逐步走向源头创新，创新药布局正在从小分子药物向大分子药物转变，产生了具有自主知识产权的抗体毒素融合物（ADC）技术平台，掌握了肿瘤免疫抗体系列产品开发专有技术，在代表着全球医药产业发展方向的生物技术领域，公司搭建了一系列研发平台，并率先在国内申请国际领先的抗体毒素偶联物 ADC 药物（生物导弹）。
劣势：与国际企业存在差距。
机会：我国药品制造行业长期以来面临着以仿制药为主、自主研发能力较弱、对国外原研药品依赖程度高等情况。随着国家扶持力度的加大、自主创新意识的提高以及海外高级人才归国热潮，创新药市场正逐渐崛起。
风险：新产品临床和审批不及预期；带量采购、医保谈判降幅超过预期；带量采购品种放量不及预期；医保控费超过预期。
5、企业素质（管理层过往计划及长远眼光）
恒瑞医药本着“诚实守信 质量第一”的经营原则，致力于在抗肿瘤药、手术用药、内分泌治疗药、心血管药及抗感染药等领域的创新发展，并逐步形成品牌优势。公司是国家“重大新药创制”专项创新药孵化器基地。
6、上下游分析（供应商的议价能力和客户的议价能力）
下游：医保和消费者，医保的药价下降对业绩会产生影响。
7、财务分析
业绩持续高增长，盈利稳定，毛利增长。分产品看，抗肿瘤创新药实现快速增长，占比持续提升。三费控制不错，费用控制的不错，也说明之前的销售渠道都在为后来的药品进入起到作用（销售费用没有白花）。研发投入继续提升，在研管线不断丰富。
（1）营业收入复合增长22.6%，净利润复合增长26.1%，净利润增速快于营业收入的增长速度，净利润质量高。
（2）毛利率一直高于81%，最近几年成提高趋势。
净利率保持在21-24%，成本控制的好。
ROE维持在21-28%之间，高于20%属于优秀的企业。
（3）研发支出全部费用化，且研发投入逐年提升，从研发支出与营业收入比值可以看出。研发的巨大投入，会把竞争对手远远的甩开。
2019年研发投入38.96亿元，同比增长45.9%，连续三年增速超过 45%，占收入比重从去年15.3%提升至16.7%，已经逐步接近海外大型跨国药企的研发投入比例。在研管线已有超过 40个新分子实体在研，处于临床II期或III期的超过10个，卡瑞利珠单抗非小细胞肺癌一线、食管癌二线已经报产；国际化继续推进，多个产品在海外开展临床，未来创新药上市节奏仍将保持。
创新是恒瑞多年来始终坚持的重大战略，也是推动公司发展的动力源泉。公司目前以抗肿瘤 药、手术麻醉用药、造影剂、重大疾病以及尚未有有效治疗药物的领域为重点科研方向，形成了丰富的产品研发管线。公司打造了一支拥有 3400多人的研发团队，并在美国、日本和中国多地建有研发中心，坚持每年投入销售额10%以上的研发资金。截至目前，公司创新药艾瑞昔布、阿帕替尼、硫培非格司亭、吡咯替尼、卡瑞利珠单抗和甲苯磺酸瑞马唑仑上市。2019 年，阿帕替尼与PD-1联合用药、SHR3680、SHR0302、SHR1459 等产品获准在海外开展国际多中心临床试验。
（4）企业经营活动产生的现金流净额与净利润比值从2013年开始呈现下滑趋势，但依然维持在0.7左右。
2019年公司经营活动产生的现金流量净额为38.17亿元，同比增长了37.58%，和净利润走势相比，不太理想。公司给出的解释为：2019年陆续上市了一些重磅的品种，新上市的品种首先要堆库存，占用一些应收账款的额度，导致经营现金流有所降低。
四、估值分析（贵不贵）
1、历史市盈率
近十年市盈率主要运行在40-55倍之间，近三年最高市盈率逐渐提高，去年最高估值达到80倍。
外资重仓股，加大了估值提升。业绩稳定增长，研发投入费用化，降低了当期利润，但是提高了公司的竞争力。
2、未来上涨成长空间及估值
过往三年，恒瑞医药的净利润实现翻倍。
未来三年，恒瑞医药净利润有望再翻一番。
恒瑞医药2000年上市，当年收盘市值40亿，2019年收盘市值3870亿，股价的复合增长是27.2%。
3、什么时候买
不管是静态估值，还是动态估值，恒瑞医药都不便宜（事实是他很少便宜过），因此不适合过分追涨，在股价调整较大时可以考虑逆向买入。
3月19日，恒瑞医药的估值50倍左右，逆向买入就是要在股价恐慌杀跌的时候。周五收盘市值4020亿，对应2020年估值59倍。
看长，看远的时候，以拥有核心资产，优质企业股权为出发点的话，对于爱尔眼科、恒瑞医药、海天味业等虽然估值“不便宜”，但是股价却不断上涨就会“坦然待之”。
五、风险分析
1、海外业务增速低于预期：海外业务受到海外政策、海外销售能力等影响，具有影响收入增长的不确定因素，增速低于预期将影响销售收入。
2、创新药研发失败风险：创新药研发过程失败几率大，从临床前到获批上市成功概率约 10%，一旦失败所有的研发费用都将打水漂，造成损失。
3、仿制药放量不达预期等：仿制药放量受到销售能力、原研影响以及政策影响等，具有较多不确定因素，放量不达预期将对销售收入造成影响。
4、市场出现系统性风险：但我更认为对恒瑞医药等优质企业恰恰是机会。
@今日话题 $恒瑞医药(SH600276)$ $贝达药业(SZ300558)$ $药明康德(SH603259)$
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