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放下偏见，随大象起舞 好文章勿删谢谢

来源：上海证券报 时间：2015-4-8 崔俊杰
说到A股的偏见，银行股应该是憋了一肚子苦水——“大家都说我业绩好、股价低、市盈率低、股息率高，为什么就不买我呢？嘤嘤嘤………”当前A股银行共计16家上市公司，总市值和流通市值分别超8.3万亿元和5.3万亿元，在沪深两市中占比分别超17%和13%。由于体量较大，银行股也一直被俗称为“大象”。而这头大象的遭遇，是明明长了一张正宫娘娘的脸，却偏偏被打入冷宫。
这让我想起彼得.林奇在谈起他投资银行股时曾经说，“华尔街总是非常关注那些在生死边缘垂死挣扎，要么生存，要么死亡的上市公司股票，却往往对实力雄厚、业绩稳定的银行股不感兴趣，像第一亚特兰大银行，股票市盈率只有市场平均市盈率水平的一半。”
当前的A股市场又何其相似，甚至过犹不及！wind对69个细分行业的地位进行分析，截至3月31日，只有“大象”的市盈率是个位数6.48倍，有些板块的市盈率甚至已经超过银行百倍。天相数据显示，全部A股的市盈率是23倍，史上最低时（2008年四季度）为13倍，而银行股当前的市盈率几乎是A股最萧条时平均市盈率的一半。
这种分化，也是银行股委屈的一种表现——市场对“大象”的偏见。我总结了这些偏见，希望能从中辨明真伪。
偏见一：“股本太大、涨不起来”？
大象说：低估值、高波动率的银行板块一旦机会来临，涨幅会十分可观。
根据wind及中证银行成分股统计显示，截至3月31日，中证银行成分股2015年预测市盈率算术平均值为6.51，最新市净率（MRQ最近一季）为1.19。从基本面数据上来看，银行属于A股中的低估板块，整体估值也处于历史较低位置。很多人直观上认为银行波动率很低，涨跌幅度不大，其实从实际数据统计来看并非如此，最近3年沪深300指数的波动率为21%，而最近3年中证银行指数的波动率为27.1%,创业板指的最近3年的波动率也仅仅是27.8%。低估值高波动率意味着银行板块一旦机会来临，涨幅将会十分可观。
银行板块股息率较高，适合长期配置。根据WIND数据显示，最近一年中证银行指数成分股算数平均股息率（是一年的总派息额与当时市价的比例。以占股票最后销售价格的百分数表示的年度股息，该指标是投资收益率的简化形式）达到5.25%。股息率已经超越一年期定期存款利率，跟银行理财产品的利率不分伯仲，这意味着不考虑股价的波动，单靠长期持有银行板块已经获益不菲，外加银行股价的上涨预期，目前银行板块十分适合长期配置。
可能很多人对A股市场的认识，还停留在“大盘不涨小盘涨”的阶段。随着6月份重提中国A股加入MSCI指数编制成分股概率增加。能够纳入全球投资体系对整个中国A股市场都是一个令人振奋的消息，若方案通过，首先被纳入的必然为各大权重股，银行板块首当其冲。除了新增资金对A股的配置影响外，更重要的可能是中国资本市场对外开放的姿态，未来会有更为长远的影响。
偏见二：“银行或受地方平台债务影响有坏账压力，业绩提升预期不高”？
大象说：地方债务置，换降低银行资金成本；混业经营牌照，铸就银行金融帝国。
财政部向地方下发1万亿元地方政府债券额度置换存量债务，财政部部长楼继伟此前在博鳌论坛上透露出的信息是，不排除有二轮债务置换的可能。债务置换节省利息开支，银行信用风险明显缓和。首批一万亿额度的地方债务转换存量债务额度，占2015年到期地方债务的54%左右，债务置换压低了整体利率曲线，降低了银行的资金成本，缓和了银行短期信用风险，有利于银行长期风险的化解，银行估值有望进一步提升。
天相数据显示，截至4月3日，A股预披露2014年报1387家上市公司，净利润同比增长5.85%；剔除金融行业后净利润同比增长-1.92%。而其中已披露的11家上市银行，净利润同比增长7.1%，显著高于市场平均水平。申万报告解读，银行板块2014年净利润增长来源于规模稳健扩张、息差提升、中间业务增长较快以及成本收入比小幅改善。
混业经营下，银行迎来更多的发展契机。2014年5月发布的《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》中申明“支持证券期货经营机构与其他金融机构在风险可控前提下以相互控股、参股的方式探索综合经营。”银行有望获批券商牌照，将开拓各大银行新业务增长点，有利于混业经营的进一步发展，利于银行估值的提升。强者恒强，银行在混业经营的前提下有更多的优势，例如资金、客户、渠道等，议价能力高，竞争力强。 
在金融牌照方面，信托、基金、保险、金融租赁等都已对银行放开。银行券商牌照、券业代客理财、资产证券化等混业经营门槛的拆除，将成为中国金融业发展的必然趋势，也势必为银行带来新的增长动力。随着《商业银行法》、《证券法》修改的推进，银行将有望拓展混业经营，盈利能力有望持续提升。
偏见三：“利率市场化深度改革的推进，会拿掉了银行利润的保护罩”？
大象说：2015年银行的投资重点，在于资产负债表的风险收益再平衡
可能很多人认为降息及存款利率上浮会影响2015年银行的利润增速，但实际上我认为2015年银行的投资重点不在于利润表，而是在于资产负债表的风险收益再平衡。
未来货币宽松政策有望继续出台。金融改革的核心是金融市场化，是量和价的市场化。目前央行主要的着眼点和发力点在于营造宽松的货币流动性环境和有效降低实际利率水平。为实现该目标未来央行可能发布一些列宽松政策，例如债务置换规模扩大，通过再贷款支持国开行等金融部门直接买入地方债券，定向投放PSL，盘活财政存款，隐形赤字扩大等。
近期颁布的存款保险制度，对目前的上市银行规模大、股东背景强硬，因而基本上都是有利的，但对于那些资产质量较差的地方性银行是不利的，未来可能被兼并收购。而对于上市银行来说，市场也将有更多想象。
低估值、高股息、高波动、混业经营、政策窗口，是长期投资银行的五大基础逻辑。我们认为银行板块目前依然处于向上发展的阶段，未来估值修复和提升空间很大，具有长期投资价值。
对偏见的识别，在短期不一定会带来美妙的结果，但从长期来看，放下这些偏见，更好的投资回报一定会成为丰厚的奖赏。
@招商银行