$分众传媒(SZ002027)$ 作为楼宇广告行业龙头，过去的分众传媒，是一家ROE高到像在做假账的公司。持续多年百分之六七十的ROE，其实清楚的告诉市场，电梯广告拥有极高竞争壁垒。
原因在于广告行业的市场格局。行业供给端主要是中游的代理商，和上游的媒体。中游代理，就是常见的广告商。
商业模式天生苦逼，行业极度分散，标准化很低。看过《广告狂人》的都知道，行业高度依赖人力、依赖创意，不确定风险大，很难跑出大公司。上游媒体，更像是收租型的“自然垄断”，集中度极高，大公司云集。电视广告领域，无非是央视加几个强势的地方卫视。
网络广告领域，就是头部的大流量企业，BAT加这几年异军突起的字节跳动。与上述两大行业用户自购广告终端，媒体依靠内容和服务获取流量不同，楼宇广告的广告终端由厂商购置并铺开。换言之，这是一门既依赖投入，也依赖管理执行能力的重资产生意。行业第一次资本涨潮，发生在这门生意被发掘的时候。彼时，分众和聚众前后相继成立，前者上海起家，后者盘踞京师。分众依靠更强的融资和管理能力，一举击败聚众，收编对手后，整个市场门户洞开，分众雄狮渡江攻克全国市场，形成寡头垄断格局。
本质上，这就是广告媒体行业的规模效应，占的楼多，能触达的人群越多，护城河就越宽，对下游客户的议价能力就越强。作为有中国特色的商业模式，这门生意是中国高密集型城市建筑路线下的产物。要不，江南春为什么老说美国人不识货。当然，中国的投资者是识货的，给了回归后的分众高估值。中国的企业家也是识货的。这样逆天的ROE，贼还能不惦记？
行业又一次资本涨潮，悄然到来，并随着由明星创始人创办的新潮传媒获成都高新基金融资，进入高潮。按照马拉松的哲学，行业资本涨潮，不利于股东利益，这点不假。分众的陨落也在警醒世人，资本周期的巨大威力。但纵观各路人马对分众的分析，同志们对分众的误解很深。其中最典型、也是最核心的观点是移动互联网对流量的虹吸，对楼宇广告的冲击，分众传媒成为时代和科技的弃子。说实在的，这种看法很业余。
在我们朴素的经验中，通常以内容消费的角度来思考“看”广告这个问题，关键是“看”这个动作，就像我们日常把“用户总时间”分配给电视、手机、报纸一样。当“用户总时间”被手机挖去一大块，自然分配给楼宇广告的时间就少了。这个逻辑看起来似乎没毛病。
但广告分两种：效果广告和品牌广告。第一个层次是两者作用阶段不同。根据广告业AIDMA法则，消费者从接触营销信息到最终下单，有五个心里阶段：引发注意——产生兴趣——勾起欲望——形成记忆——最终买单
效果广告作用于最后一环——买单时的临门一脚。真正关键的是前四个阶段，让消费者形成认知基础，如果没有这个基础，效果广告的转化率很低。筑基，就是品牌广告的事——分众业务范畴。接下来再看第二个层次：广告的投放场景。楼宇广告之所以区别于报纸、电视、互联网，最关键的要素在于不依赖内容吸引受众。对于后者，是依靠用户将总时间分配给内容，顺便推送广告。清楚了这一层，我们就可以用效率的逻辑来解释传统纸媒的衰落。 当移动互联网通过更刺激的内容、更低的成本，提供与传统纸媒高度同质化的内容。新事物替代旧事物，传统纸媒的衰落就是再正常不过的事了。楼宇广告没有这个问题，它既不考虑交互，也不打磨内容，仅仅是因为投放场景的无可替代——楼梯间是广告受众的必经之地。只要人们还需要上班买菜、遛狗带娃，肉身相见，那么楼宇广告的受众就不会消失。看看那些在楼梯间播放的广告吧，他根本不考虑受众的感受，也不会讲述一个有趣的广告故事。而是让你快速记住，仅此而已。
所以，他们几乎都有着铿锵有力、朗朗上口的广告词，诸如：
“一成首付弹个车”——弹个车
“贵就是好，好就是贵”——宝沃汽车
“整整整，做女人，整好”——新氧
强调一下，楼宇广告的需求方，不是受众，而是广告主。
他们的需求根本不是让消费者消费内容，而是用AIDMA法则的前四阶段套路，达到洗脑消费者的目的。换言之，楼宇广告不可能被互联网颠覆，更谈不上被时代和科技抛弃。
近年瑞幸咖啡快速崛起，就离不开分众为其快速开店预热。瑞幸CMO现身说法：“线下以分众广告为主，这是做品牌效率最高的传统媒体模式，强迫性好，反复观看”。
实际上，但凡品牌企业有大额户外广告预算，除了分众，他几乎没有效果更好的选择。搞定一个分众容易，还是协调全国高速广告牌，全国的士顶灯广告容易，答案一目了然。
在行业内，分众的竞争壁垒是极难撼动的，楼宇广告的上游是物业公司，本身极度分散，一家家谈下来耗费极大成本，但只要谈下来，再想挖墙脚，那就太难了。想一想，你得出价比别人高吧，就算谈下来了，还得等之前的合同到期吧。所以，分众目前面临的问题，不是“体制性、结构性”的，而是“周期性”问题。既然是周期性的问题，那么现在分众无疑处在历史性大底部。
马拉松的投资哲学说，好的管理层，首先应该理解资本周期的内在规律，并通过明智的再投资选择，来改变所在行业的资本周期。
目前不到50岁，正值当打之年的江南春，就是难得经历过若干次资本周期的创始人。并且进行了明智的再投资选择。
历史上，分众还有一次毛利率像今天这样暴跌。那是2009年，在金融危机冲击下，经济低迷，广告主缩减广告预算。而就在那几年，分众逆势进行了大规模的屏幕扩张。07年到08年，屏幕数分别同比增幅为65.5%和50%。彼时彼刻，恰如此时此刻。十年后的2018年，分众屏幕数同比增长更是达到75.7%！当然，在低谷大量投资，必然损害股东利益。
2018年Q4，营收增速明显大幅下滑，2019年Q1，营收26.11亿元，同比下降11.78%，扣非净利润 1.16亿，同比下降89.17%。毛利率更是破位下行。
在如此严酷的经济环境下，到底是分众的大厦将倾，还是他的对手们瑟瑟发抖。要我看，多半是后者。江南春作为在广告行业混了几十年的老江湖，风往那边吹，我想他是闻得出来的。分众的战略选择是一场典型的“阳谋”，即周期行业经典的“逆周期扩张”。
一是采购哄抬物价，高举高打，加速抢楼；
二是销售主动降价，疯狂促销，天天双11。
借经济衰退，把竞争者彻底耗死，把资本涨潮拍死在沙滩上。打扫干净屋子再请客。
2019Q3，虽然营收（-18.12%）和净利润增速（-72.15%）仍在下滑，但下滑趋势放缓，应收账款同比增速开始下降。黎明前天际已泛起鱼肚白，分众的业绩下降只是暂时的，更是主动的。
就像生活在北美大平原上求偶的艾草松鸡，鼓起胸前气囊，展开如钉子状的羽毛，只为吓走自己的竞争对手。
相信中国经济的前途，就没有理由对分众传媒感到悲观。这便是世界顶级资产管理者，给我们的启示。
特别说明:本文转自微信公众号:君临《顶级基金经理教你炒A股》