作者用心了。本人因此买入了猛牛,力挺作者的辛苦付出。
接下来我们再看公司将盈利转化为现金流的能力。下图中蓝色柱子是利润,红色柱子是经性现金流,历年经营性现金流均高于净利润,以2023年为例,净利润49亿元,经营性现金流却高达84亿元。蒙牛的现金流创造能力还是非常牛的。
我们再看公司将经营性现金流转化为自由现金流的能力,下表是公司过去12年经营性现金流现金流与资本开支情况。
回顾历史,公司资本开支最大的有两部分:第一部分是购买固定资产,主要发生在2019年以前,2020年至2023年购买固定资产的钱很少了,2023年仅有15亿元。第二部分是收购公司,主要发生在2019年至2021年这三年。2019年花了67亿元收购澳洲婴配粉企业贝拉米,2020年12亿元,2021年58亿元。这些收购明智吗?事后看,极其垃圾。从雅士利、贝拉米、现代牧业到妙可蓝多,都极其拉垮。好现象是,2022年与2023年这两年终于消停了,并购没有了。
下方左图是我计算的归母自由现金流,蓝色柱子是当年的自由现金流,红色柱子是五年平均的,2023年自由现金流为88亿元,5年平均为48亿元。右图是基于当前500亿元市值计算的自由现金流收益率,以2023年计算,达到了惊人的17.5%,以五年平均计算也接近10%。
历史上,蒙牛的现金流创造能力确实比较强,关键是不要乱花钱。高飞上来后,如果真像在股东大会上讲的那样,注重利润改善,提高股东回报,不折腾不资本开支不收购,蒙牛每年将产生近90亿现金流,这是恐怖的,以这个速度,五六年产生的现金流就能达到当前的市值水平了。
最后看股息与回购。下图是分红数据,蒙牛确实在缓慢提高分红比例,2023年分红比率为40%,股息率约为3.87%。
再看回购,下表是现金流量表中的数据,2023年蒙牛同样加大了回购力度,回购8.18亿人民币,最近股东会又授权了新一轮回购。以2023年计算,蒙牛的回购收益率有1.6%,加上分红,蒙牛分红回购收益率达到了5.5%的水平。
总结一下,虽然蒙牛的资产不能为我们提供足够的安全边际,但是蒙牛的盈利能力确能提供不错的安全边际:PB超过11%,自由现金流收益率超过15%,分红回购收益率达到5.5%。
给予过去几篇文章,我们可以初步得出蒙牛的投资逻辑:
一、估值便宜,盈利、现金流、股息回购给了不错的安全边际。
1、市净率1.1倍,ROE11%,净资产每年增长11%;
2、市盈率10倍,现金流极其强大,经营性现金流90亿元,自由现金流80亿元,500亿元市值,6年回本;
3、股息率3.87%,回购收益率1.6%(8/500亿元),整体回报3.87%+1.6%=5.47%;
二、原奶处于周期底部,公司处于估值底部。回顾历史,公司PE与原奶价格是同方向波动的,公司估值变化领先于原奶价格变化。原奶的周期底部可能出现在2024年下半年或2025年,因此,原奶周期是投资蒙牛的中期逻辑。
三、乳制品行业可能复制啤酒2016年至2021年的牛市路径:销量见顶后,竞争趋缓,行业利润率改善。蒙牛换帅,明确提出更注重利润与股东回报。伊利持续向投资人也是向竞争对手传达,专注于利润率改善的目标。这是投资蒙牛的长期逻辑。
四、潜在回报空间:1000亿收入,利润率从5%提高至6.5%,65亿利润,公司提高股东回报比率,市盈率提高至15倍,1000亿元市值,翻倍空间。
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