销量在同行业中遥遥领先，同时保有丰厚的利润，这是每个企业家都在追求的状态。调味品属于快消品行业，竞争非常激烈，也非常充分，要想在这样的环境下，卖得又多、利润又好，难度是相当大的。
海天味业是如何做到的？未来能否持续？
上篇文章，我从产能、渠道和用户接受度这三个方面，分析了海天味业超强的营收能力。接下来，我们聊聊海天味业的高利润是如何获得的。
我们就从利润的源头——毛利润说起。众所周知，毛利润=营业收入—营业成本，与之密切相关的两个因素是每吨售价和每吨成本。
根据上面的数据，可以看出：
千禾味业的每吨售价、每吨成本以及毛利率这三项与海天味业相差无几，但净利润的差距可不小；
美味鲜的每吨售价高出同业产品15%左右，每吨成本高出近30%。
美味鲜（中炬高新）不是本文的重点，这里着重分析一下海天与千禾的净利润差距是什么因素造成的。下面这张表就能给出答案。
（注：海天和千禾除了营业成本，最大的金额就是“三费”了，资产减值、公允价值变动等金额都比较小，对分析结果的影响不大，因此不在列表之内。）
营业利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-三费-资产减值损失-公允价值变动损失（+资产价值变动收益）-投资损失（+投资收益）
净利润=营业利润+营业外收支净额-所得税费用
数据一目了然，造成净利率差距的主要原因，是营业费用（三费）的支出占比差距导致的。也就是说，要想达到相同的销量，千禾味业就要支出高于海天味业的营业费用。
为何如此？
千禾味业原本是一家生产和销售食品添加剂的企业，主要产品是焦糖色，销量前五的客户名单中，排在第二位的是大名鼎鼎的李锦记。看到调味品行业的高速发展，以及丰厚的利润，千禾怎能不动心？于是，2001年的一个艳阳高照的日子，千禾开始向下游拓展，从事酱油、食醋等调味品的研发、生产和销售。
营业费用的规模与销售网络的构建、品牌的维护与传播，以及消费者对产品的认可度，有着非常密切的关系。
面对一个全新的、竞争激烈的市场，千禾味业不花点儿大本钱，是很难在调味品市场占据一席之地的。
营业费用是由“三费”组成的，海天味业和千禾味业的销售费用、管理费用和财务费用中，哪个占大头？
两家企业的情况非常相似，销售费用占到整个营业费用的3/4左右。完全符合快速消费品的特点：品牌忠诚度较低，营收需要依赖广告和促销的带动。
千禾味业在2016年年报的经营情况中提到：
公司在精耕西南市场并保有领先优势的同时多渠道拓展全国市场。……全力突破上海、北京、深圳等一线城市，强化一线城市的品牌旗帜，加快直辖市、省会城市、计划单列市及发达地级市市场布局，形成自上而下的品牌扩张……
2016年，千禾味业开始向西南市场外扩张。突破和布局需要大量的销售费用，并且要多年持续地投入。直到消费者熟悉了品牌，接受了产品，销售渠道趋于稳定，进入维护阶段时，销售相关的费用的支出才有保持稳定。因此，千禾味业的销售费用所占比例高于海天味业的状况，在未来的一段时间内还将持续。
海天味业经过多年耕耘，销售渠道已渗透到全国绝大部分县市，90%的省份销售过亿。已经不再需要大规模的开疆拓土了。
海天味业2013年至2017年，5年中有3年营业费用的增长超过了营业收入的增长，营业费用占比变动幅度不大。营业费用与销量之间保持稳定的比例，是维持净利润水平的重要条件。
接下来，我们看一组有意思的数据——成本结构，看看生产酱油所需的材料、人工和制造费用各占多少比例。
千禾的人工成本是海天的3倍，并且这个比例还有逐年上升的趋势。海天不仅人工费用低，制造费用也低于同行业的其他企业。还记得千禾与海天的每吨成本吧，差距不到2%。在总成本几乎相同的情况下，千禾的直接材料占比，比海天少了近10%。也就是说千禾的原材料成本要比海天便宜近10%。
经验告诉我们：采购量越大，议价能力就越强。2017年海天的酱油产量是166.05万吨，千禾是9.63万吨。只有一种可能：海天和千禾用的直接材料存在明显差异。
人工成本和制造成本远低于同行，也就意味着在相同成本的情况下，海天可以用更好的原材料。长期来看，这个优势在注重食品安全、货真价实的今天，越来越明显。
接下来说说估值，这可能是朋友们最关心的问题。
总市值=市盈率*净利润，以今天的总市值1939亿和2017年的净利润35.31亿计算，可以得出市盈率的数额为55倍，以我对海天味业的理解，认为25~30倍是合理的。
从经营计划及完成情况来看，净利润年增长20%是有可能的。至于海天的发展空间来自于哪里，我会专门用一篇文章来阐述。
预估未来10年的增长，基本上不靠谱，所以我一般只预估未来3年净利润的实现情况。以2017年的数据为基础，预计2020年海天味业的净利润为61.02亿。25~30倍市盈率对应的总市值区间为1526亿~1831亿（对应股价56.52元~67.81元）。15~18倍市盈率为低估区域，我一般会在那个区域买入，符合我对安全边际的理解。40倍市盈率以上部分为高估区域，我会在那里卖出。
海天味业是一家出色的企业，销量遥遥领先的同时保有丰厚的利润。相信这一切还将持续下去。