中泰策略】底部已现，科技重估 1.本文要点：1）市场底部已现，科技是反弹主线；2）中欧新能源等贸易摩擦的节奏演绎及影响；3）未来一个月重要的市场流动性与风险偏好改善的积极因素；4）“科特估”的产业逻辑与典型范式 2.我们自5月中以来，一直强调进入5月下旬，市场波动相对此前或增加，其中，受金融监管强化影响的小票或受影响较大，但指数整体三中全会前风险相对可控；同时，我们在前两周市场对于科技股最悲观之时，我们明确强调：重视科技，特别是其中的半导体设备和AI硬件消费电子两大细分方向。上周我们提示本轮调整接近尾声。上述逻辑已逐步兑现 3.本周我们继续明确强调：伴随下周陆家嘴论坛召开，市场将正式进入三中全会预期发酵阶段，相应地，本轮调整也已基本结束，我们坚定看多，6月中旬至7月中旬三中全会时间段的市场反弹行情； 再次强调，科技股（半导体设备、ai消费电子、核心军工）等将是本轮弹性最大的方向，券商整合也将有一定的主题性机会。 4.中欧新能源等贸易摩擦的节奏演绎：未来一个月是重要的“风险空窗期”。 本周，欧盟对华新能源汽车正式开始加征临时关税。对于这一风险，我们早在4月-5月，就反复提示，本轮中美、欧元首密集的外交往来，并非市场所预期的新一轮缓和周期，反而是新一轮升级周期的开启，下半年要关注相关风险出现的可能性。 在欧盟本周已正式加征临时关税的基础上，接下来有两个关键性的问题：第一，中方是否会进行反制，这种反制是否又将带来欧盟关税的进一步加征；第二，西方还有哪些进一步升级的动作，这些动作又将何时开启 首先，考虑到本周外交部发言人明确：“中方绝不会坐视不管，将采取一切必要措施，坚决维护自身合法权益”，我们认为，最终中方采取诸如：对欧盟奶制品等加征关税的有力措施坚定维护国家利益的可能性较高。 但需要注意的是，在本次临时关税加征后，未来一个月中欧双方或将开始新一轮的贸易磋商，如：德国经济部长哈贝克作为欧盟代表或将于下周访华。尽管我们认为，这些磋商难以改变中欧贸易摩擦的大趋势，但是考虑到中方“三中全会”会期临近，我们预计，未来一个月的磋商过程中，中方整体将保持相对克制的态度，“反制与关税循环”至少在未来一个月很难出现。 与此同时，由于“三中全会”的一个重要方面在于提振民企、外资等市场主体信心，未来一个月，苹果、特斯拉等一些安全敏感性较低的业务也或将加速获批，以此反而带来市场对于缓和的预期。 对于后续东西方其他领域的科技、贸易升级风险而言，首先，本轮升级的本质原因在于东西方围绕关键地缘问题和所谓产能过剩问题上严重分歧所致，就未来而言，如：科技限制进一步延伸至成熟制程、存量领域，金融方面超预期的限制等均有可能发生。 但需要注意的是，考虑到今年西方各国“选举年”的考虑，我们认为，今年下半年上述诸多风险可能呈现“声势大，但落地保持一定克制”的“风险酝酿期”特点，明年各国“大选年”结束之后，则要关注上述风险明显升级的可能。 就资本市场结构影响而言，上述趋势一方面，意味着半导体等国产替代力度和空间均会比当前市场预期的更强，另一方面，对于出口产业链而言，高科技领域的出口，如：新能源、创新药、tiktok等服务业后续的风险将增加，而传统的稳健性出口，如：纺织服装等受到影响较低，与全球地缘动荡下，各国制造业产能扩张相关的工程机械、电表等出口以及无人机等军民两用产品出口的高景气度则不会受影响 5.重申未来一个月行情的核心因素在于“三中全会”前风险偏好与流动性预期的改善 我们认为，未来一个月，关注以下积极因素的变化： 1）金融监管的重点，阶段性向稳定市场倾斜，这其中，国内长线资金与“窗口指导”更加有效的积极干预，对于市场筹码结构的稳定效果或将显著超预期； 2）券商整合的加速推进； 3）“耐心资本”要求下，各类产业基金，如：半导体第三期大基金，央企并购整合基金等均或将加速推出（这一过程一方面，利好科技股，另一方面，阶段性压制银行股等红利板块） 4）三中全会重点在于提振经济主体信心，诸如：外资制造业持股比例放开，资本市场向“注重投资者回报”转变，对于民企更加重视等，与以往相比更加积极、有一定突破的鼓舞信心的话语均或将出现 5）在政治局会议“靠前发力”要求下，降息降准等货币政策，特别国债、国债与专项债的加速发行均可能加速落地，市场流动性预期或将改善，与此同时，无需对未来两个月社融等金融数据悲观 6.“科特估”的产业逻辑 “科特估”是市场近期关注的重点，除了资金、风险偏好等方面的提升外，我们认为，打破全球化逻辑下，科技股的“互联网式”估值范式，而向全球地缘动荡显著增加的大背景下，更加注重安全、国家战略方向的转变，才是“科特估”真正重要的中期产业逻辑，可以参考过去几年已经出现几个典型产业范式： 1）“军品定价机制改革”下军工主机厂在过去5年，净利润率与利润增速持续显著改善； 2）新质生产力“颠覆性技术”要求下，中国核电为代表的央企科技龙头表现； 3）央企战略新兴产业收购浪潮下，国盾量子等科技民企被收购公告后的表现； 4）无人机等军民两用产品的出口放量； 5）半导体设备、国产算力“自主可控”要求下的重点支持等 （详见我们近期的专题报告《科特估：产业逻辑与资金驱动》） 7.风险提示：市场博弈的复杂性超预期，监管政策与重要风险的落地节奏复杂性超预期等