3月份，我们有幸参加了与上市公司爱尔眼科的交流活动，我们对爱尔的跟踪已经持续很久、对他们提供极致服务的思维方式以及社会价值与商业价值并重的经营方式也有较深刻的印象，最近终于有机会近距离接触到这门生意的一些细节。我们把这次交流的要点以问答形式+逐段点评的方式分享给大家，以飨读者。
这篇实录来自我的研究员徐麟（雪球：@Linear的投资笔记）Enjoy!
昨天的上半部分，包括：简介篇、业务篇、经营篇
今日的下半部分，包括：优势篇、结语篇
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优势篇
Q8: 爱尔的设备采购方面是否有议价能力？中美贸易战对我们的设备采购方面有什么影响吗？
A8: 有的，我们在不少的供应商那里都是第一大客户，具体价格折扣虽然不方便公布，但是我们对比过我们和欧洲巴伐利亚眼科的设备采购成本，我们是比他们要低的。另外我们不认为中美关系对我们有很大影响，因为我们的规模越来越大以后，议价权在逐年提升，这些年某些领域出现过的关税提升都是供应商自己主动负担掉了价格上涨部分。
（点评：此处再次印证了刚刚说到的爱尔的供给模式带来的低成本结构。）
Q9: 爱尔的医疗服务定价是否拥有自主定价权？
A9: 分两种情况，如果是医保所涵盖的品种的话，是由医保来确定基本价格，我们的整体定价水平跟三甲医院的眼科是基本上差不多的；如果是不在医保涵盖的品种，特别是新引进的高端手术或者治疗方式，爱尔有一定的一些定价权，但是同样需要经过相关物价部门的审批。因为爱尔本身对各个病种有自己的事业部以及一个基本的全局把控，所以我们会对各个CEO提供参考价格，但是CEO可以根据当地的一个市场环境有一定的自由调整的权限。但毫无疑问价格战一定是爱尔严令禁止的，因为这个行业的属性和消费行业不同，并不是降价别人就愿意过来，而是要花钱建立更好的学术团队，别人才会愿意过来。
（点评：上面我们已经强调了需求对于企业的核心重要性。爱尔服务的是视力的需求，因此只有如何提升给客户的附加值、如何让客户得到安全感以及认可它的品牌才是经营核心，而不是降价获客。即使上面提到的低成本结构确实重要，而它对于爱尔而言更多的也只是增加抗风险能力。至于如何提升附加值和品牌，当然是要靠医生团队，而对医生的绑定自然就是需要敲黑板的重点！）
Q10: 最近公立医院的医疗信息化搞得如火如荼，对效率的提升应该有所帮助。另外也有不少民营资本进入医疗领域，公司面对越来越激烈的竞争是否有什么应对措施？
A10: 这几年算是爱尔眼科平台化搭建的非常好的几年，竞争压力肯定有，而且各个医院竞争的面临的竞争环境都不一样，但是整体感觉这些年我们的压力其实是越来越小的。去年我觉得最值得一提的就是进入到我们的集团中的专家团队越来越多。特别是这几年国家的药品的零加成等医改措施，其实最根本上影响了当地公立眼科医生——特别是水平高超的一批——的根本利益，他们的隐形收入会降得非常多。所以他们对是否来爱尔的可能性就会考虑得更多一些了。因为毕竟我们给他的首先是一个较高且阳光化的收入；其次我们会通过股权激励、合伙人制度等方式让他看到实实在在的利益，所以这些年各省的我们可以纳入眼科学组委的委员级别的医生这些年来的非常多。我觉得这就叫做筑巢引凤，巢筑得越来越好了，凤凰就愿意飞过来。所谓巢筑得好就是我们跟公立医院做出了非常本质的一些区别，包括以下几点：
1、 不弱于公立医院平均水平的学术平台，我们的学术平台基本上达到了三甲医院甚至更好的水平。因为在我们的体系内是有中南大学爱尔眼科学院的，利用这个平台爱尔眼科的医生可以成为硕士甚至博士研究生的导师。而大多数的三甲医院（有相应的医学院挂靠的除外）是没有这种资格的；同时我们也建设了自己的博士后流动科研站以及院士工作站，还可以通过这个平台去申请国家\省部级的研究经费支持。最重要的是因为爱尔还在不断地快速扩张，所以医生能够接触的门诊量、手术量会更多。所以对于无论是刚毕业的还是功成名就的眼科大夫，在爱尔的体系里，他们的成长速度都会比三甲医院会更快一些，他们职业发展的平台也会比单个的三甲医院的眼科更宽广；
（点评：在各行各业中医生是比较特殊的职业，在经历了大学和研究生至少5-8年常人难以想象的密集课程锤炼后，仍然能够坚持下来的往往都是对拯救生命的事业有热爱和憧憬的人。所以撇开收入不谈，几乎每个医生对学术研究和职业发展都是有着极大的需求的。爱尔在学术水准比公立医院天然落后的情况下，把这点放在了发展和竞争的首位，可见也是深谙此道的。而爱尔所罗列的支撑学术能力的各大要素中最重要的就是手术案例数。目前爱尔的总近视手术量已超过200万例，白内障手术也超过了150万例，这都是不可复制的资源，只要爱尔保持当前的扩张速度不收缩，后来者在经验累积上将永远落后于爱尔。毕竟上面已经说过很多次了，和视力相关的东西是很难光靠烧钱就能把量烧起来的。）
2、 收入方面，我们从2014年开始做合伙人制度，去年兑现了第一批的十几家医院。我们针对他们这批合伙人的薪酬做的测算结果是他们的薪酬较来爱尔之前平均增长了三倍（包括工资、奖金、股权激励等）。最高的是东莞的某合伙人，总收入比其三年前来爱尔以前增长了十几倍。当然这主要是拜东莞爱尔成立4年收入就已过亿的飞速发展所赐，但可以看出来对于爱尔的这批业务骨干，在自下而上地调动团队的积极性方面做的还是不错的。
（点评：市场化的机构的激励机制比公立机构要好，这是全世界都普遍存在的现状，并不能算爱尔的竞争优势。爱尔真正能把医生绑定起来的是最后要重点介绍的股权激励制度。）
3、 细分市场的管理爱尔做的更好。例如其实很多地方做筛查或是刚才说的青少年近视防控，有一些公立医院是不愿意去的（除非是政府强制性的）。因为对他们来说人力实在捉襟见肘——尤其是市场人员几乎没有，而医生、护士每天门诊都看不过来，完全没有动力去每个学校、每个学校几千名学生这样地筛查下去。更何况目前根本看不到什么明显的创收效果（引流肯定有一部分，但直接的收入几乎没有）。而爱尔就可以挖掘这里面的价值。比如我们的总部成立了很多的事业部，不同的事业部针对的不同的人群定期组织各个医院的相应科室来做相关的活动，以图更好地开发这些市场。同时我们各个医院也有自己的市场人员，也会针对不同的亚专科以及不同的消费者的不同的心理来做市场的细分，根据环境的变化做出不同的反应。例如长沙爱尔的白内障业务虽然受医保控费的影响，门诊量、手术量和之前比增速慢了下来，但是他们仍然能够完成经营目标。原因就在于之前我们是被动接客（因为供不应求、市场火热），其实有些服务可能没做到位；而现在我们有更多时间去了解和管理客户的诉求和预期并加以细分和区别对待，最终做出更好的反映，这对我们的综合服务能力和口碑的提升反而是更有好处的。
（点评：很多人可能会觉得爱尔说的这段话枯燥无味，但爱尔在此处透露了非常重要的一个导向，那就是他们认为活得长比跑得快更重要，这也和罗马大道的价值观相吻合。下社区、做好细分市场这些事可能在短期内无法在业绩上有所体现，但将在长期内帮助企业维持竞争优势，如果真能坚持得下去后果将是很可怕的。）
综上就是我们爱尔眼科的机制跟普通的公立医院的机制的本质差别所在，同时我们认为患者在选择眼科医院的时候主要是通过口口相传的口碑，而口碑的核心就是医生团队的强大与否，因此爱尔能做出这样的差异、吸引到最好的医生，未来爱尔眼科就一定能够在这个行业中取得更好的发展。
（点评：此处的潜台词是：爱尔所选择的眼科行业是一条标准化程度较高的赛道，因此医生虽然占据核心地位，但不像内科、儿科那样主观经验成分较重的科室中的医生那般不可替代。只要优秀的眼科医生可以持续被吸引和培养出来，医生对于爱尔而言就不像餐厅的大厨那样带来绝对的利润的同时又蕴含着致命的风险。）
Q: 能否详细介绍一下爱尔的合伙人股权激励制度？
A: 以某地级市爱尔为例，其股权结构：当地合伙人激励持股30%（其中医生团队持股20%\上级省会级医院（广州爱尔）持股10%\爱尔总部合伙人激励持股5%左右），剩余70%左右由上市公司或体外并购基金持有。到期兑现后第一批是通过现金回购的方式收回一部分，后续几期会考虑通过现金+股权的方式回购。以后也不会全部收回、并且什么时候收回也是当地医生团队整体投票决定。因为医生也知道好医院股权越往后越值钱，并且医生本身比较辛苦，大家相互之间也往往都有师生关系，考虑的因素会比较多，如果能在一个稳定发展的平台上是不会愿意经常跳槽的。我们下去调研的时候很多医生都说希望把这个事当做一辈子的事去考虑，所以我们也能理解他们，毕竟我们最初做这个合伙人制度就是希望从公立医院吸引好的医生团队过来。目前虽然第一批合伙人计划已经兑现了，但我们的合伙人制度也还没有完全成熟，未来我们还会继续兑现一些合伙人的受益。
（点评：终于来到了上面反复提到的股权激励部分，给医生30%股权，并且同时照顾到了县医院、上级医院和总部合伙人，这种股权比例还是比较能够体现“让利益回归创造者”的导向的。但我们也要注意到公司用的实施主体是体外的并购基金，因此再次提示这种模式可能会带来一定的利益输送的不透明风险。）
另外以后他们如果向下发展县级医院的话，上面的各级医院也会持有下面医院的股权，并且我们不限制是不是一定要省会——地市——县市的三层持股方式，例如长沙爱尔作为省会级医院对周边的浏阳、宁乡、星沙等地区的县市级爱尔医院是有直接持股的，而长沙爱尔的医生就可以开车个把小时去浏阳等地方巡诊。我们在考核的时候我们也会将对下级医院的支持作为重点，另外也很希望他们能持有下级医院的股权以更有积极性一些。一家新的眼科医院的培育期在3年左右，3年后迈过盈亏平衡点就能进入快速发展期，但配合上我们的合伙人制度以后，这个培育期可以被进一步缩短。因此我们的合伙人制度还是一个会长期坚持下去的重要激励手段。
（点评：大家在阅读这个制度的时候是不是感到很眼熟？没错，这和海底捞的两大核心制度之一的师徒制如出一辙。就像海底捞通过给予店长开店和经营权、以及徒弟徒孙的门店分红权后使得海底捞的门店遍地开花并且形态千变万化、灵活适应各个地方的市场一样，爱尔采取的这样的股权结构方式也比以往更灵活和高效，利用他们对当地市场的理解并充分调动和发挥他们的积极性，在当地铺设越来越密集的点位——毕竟患者更多还是就近寻找医院就诊的，而不是每个人都会去北京找同仁。再配合上之前的股权激励结构，对医生完成彻底的绑定、并对市场完成最终的占领。）
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结语篇
罗马大道组织在进行商业分析的时候采用的思路主旨为：需求——商业模式——竞争优势——现金流——估值，其中越往后重要性越小。
首先，爱尔眼科满足了大多数人在保护自己视力方面的重要需求，其专注眼科医疗服务收费的商业模式，至少让部分眼科从业的医生从扭曲的现状中解脱了出来，具备较大的社会价值。
其次，爱尔通过全局统筹带来的设备采购方面的低成本结构、手术案例的持续积累带来的难以超越的经验领先、让利益回归创造者的制度性保障这三点保持了对公立医院和其他民营医院的竞争优势，因此才能做到这么多年持续的高盈利。
最后，爱尔主要在用户培育方面做资本开支的思路也十分合理。总的来说，爱尔在这个每年千亿级别的市场做的还是很不错的，当然估值目前确实十分昂贵，因此请注意，我们对该公司不做任何的投资建议。
最后我们想强调，对爱尔这样一份完全不包含任何业绩或内幕信息的访谈，我们能读出如此丰富的内涵，靠的是正是巴菲特和芒格所一直强调的商业思维和价值投资理念，同时需要不断地接触和了解更多企业家、员工和用户。正如我们开头所强调的，虽然知道对企业的分析会更有市场，但我们仍然要再次推荐我们之前分享的投资理念和“圣经”解读，只有二人组的价值投资理念才是真正取之不尽、用之不竭的思想宝藏。
完结。
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1、【声明】：截至本文发表时，本公司旗下基金持有爱尔眼科不超过管理规模的1%，以上分析不构成投资建议，投资者自负风险。
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