现在的市场风声鹤唳，犹如惊弓之鸟，一则定增融资公告很容易置股价于万丈深渊。一个企业一轮周期还没有收获就要新一轮的投入，持续融资却不产生效益，让我联想到身边的孩子练习羽毛球，动作还没固定好，球鞋和拍子已是迭代数轮，琳琅满目；又有赶趟AI的爱好者，环境还没配好，两张RTX4090已经穿戴整齐，披挂上阵。
这种模式到底是对是错？
巧妇难为无米之炊，启蒙期依赖资本的力量无可厚非。不论国内外，产业的早期培育、技术从理论模型向商品转化，都需要资源和开销。资本承担了这种职能，这也算金融业最原始的功效，项目和资金互为供需，相互依存，牛逼的项目理应融资。
项目评估的通用指标是NPV净现值，或者内部收益率IRR。在这模型里，最明朗的就是t=0位置的初始投资，基本上能算个八九不离十。所以决定指标高低的就是不可测的未来现金流。正如企业对内对外所描绘的美好蓝图，大多是来自一个假想的、乐观的预期收益。毕竟未来现金流也是毛估估，能被投资人看见的项目多半通过了可行性论证，成为一匹纸上快马，保不保真还不好说。
理论上对投资人来说，有个NPV、IRR就够用了。只要资金投进去就能生钱，岂不快哉？换句话说，我们把项目指标一拉，从高到低排列，然后把资金放进指标最好的项目中，从此过上快意人生，不过尔尔。
考虑二级市场的模式，我们对项目的投资需要借由买公司权益来实现。就好项目本身而言，它基于未来现金流算出来的NPV不一定稳，可能前两年如火如荼形势一片大好，结果“头重脚轻根底浅”，后几年就中道崩殂，增长乏力，这确定性根本不是设想的100%。再就买公司而言，可能好项目像三文鱼的大脂，就那么一小块，其他部分多少有点食之无味，弃之可惜。
如果大富大贵时期倒不太在意；只是现在信心不足的环境下，把这么一大条鱼搬回家，这肉大概率还得变质，想到此，也就只好作罢。大家的视角都谨慎起来，鱼价也就便宜了，估值中枢就这样不断循环着下沉。
投资企业主要还是看重明星产品后续所衍生出来的可持续的、更大规模的、更诱人的一百个相似项目，带着企业做大做强直上云霄。但项目往往不可无限倍增，要么是同行发现这项目有搞头，大伙一拥而上卷的都赚不到钱；要么是市场空间不大，扩大产能之后的新产品也没有买家了，想了想还不如不扩。
这些同品类、跨越时间的项目相似性就称为企业的商业模式。商业模式好，护城河深，这项目就能干上十年八年，甚至长坡厚雪的数十年（对商业模式和赛道的要求就更高了），企业由此越来越有能量，终成一方巨擘。我们看海内外跨越时代的巨头，比如段永平总力推的苹果公司，它的新品/新项目的财务模型是极好的，只要推出来就不担心同行会做个类似的，也不担心用户不买账。
对应的，像部分制造业企业，赛道本身没有问题，但产品的审美属性和壁垒没苹果那么强，产能过剩和技术迭代问题就必然会出现，早期的项目回报兑现困难。从数据上关注到，在产业供不应求瓶颈期，企业的经营现金流净额可以完全覆盖高额的资本投入，也就是不依赖外部力量可以自己赚的钱自己花，成为永动一般膨胀的印钞机。这种幻觉过于美好，赛道上所有公司都这么想，大肆扩张，导致产业环境一下子步入到过热阶段，不论强势企业还是弱势企业，当时募投项目的指标预期必然是无法实现的，以至于赚钱能力又弱了下去。
在这个节点看，之前的造血能力好像又消失了，企业和投资人从双赢陷入了对立。企业想保护市占率就得烧钱抢市场，想做领跑者就得烧钱砸研发；可投资人喜欢摇钱树，并不大喜欢吞金兽，回报周期又得往后顺延总会心生恼怒。就有点像花钱给孩子报了个钢琴课，好不容易熬到孩子能上台演出，结果孩子怯场说对手太强了，再准备准备，先不演了。期待落空，情绪来了，一通发泄，“你去让老师少点学费罢！”
《庄子 齐物论》中说，“彼亦一是非，此亦一是非。” 这句话意指，某项事物在这里是对的，在那里就是错的了，有点拗口。
我们从资本的角度考虑，资本的属性有很多。比如创投基金看重公司发展成长的胜率和赔率；产业引导基金看重提供就业岗位的能力、和区域经济整体的协同性；有些老板自己的钱投进去是一腔热血，抽出来也是一腔热血；也有邪恶的资金，把公司包装成一个俊俏的千里马，然后高价卖给假伯乐。
为了吸收四面八方的资本帮助自己发展，企业有动力去配合支持自己的资金（包括大股东自己）来实现各自的目标。就像要争取奖学金的学生，总得努力展示优秀来让评选者认同。千人千面，奖学金拿不到不意味着这个学生不行，企业在这个时点不受资本喜欢也不意味着企业就是差。
一家企业的财报里混合着很多的项目周期，既藏着无法启齿的失败之作，又隐含着能让企业鱼跃龙门的史诗级项目，很多时候也别无选择，唯有融资一搏才能摆脱冷气向上走。就单一一个截面是判断不准的，得仔细看看前世今生，指不定兑现之后还得道歉。
融资投入有时会带来振奋的投资热情，有时又会引起市场以最大的恶意来揣测实控人意图。似是而非的评价只是因为所处经济周期不同，资金的偏好不同。
天时有变，风控长青。我想避其锋芒的价投们心里都有杆秤：融资型企业活天冤枉也好，原形毕露也罢，总会在接下来的演化中反复验证，具体的项目质量也会在数轮重定价中给与合理估值。市场上四分五裂的资金终会于莲华荫庇处相聚。
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