顺鑫农业简要分析：总结
这个我是作为逆向标的来看待，既然是逆向标的，那就还是先从估值分析开始好了，目前公司动态市盈率50倍，静态市盈率60倍，滚动市盈率70倍，当前分位值是90.64，好像怎么看都不便宜。
虽然公司股价自年初大幅回撤近60%，依然如此高的市盈率，为什么还是逆向投资？
回看公司2020年业绩表现，2020年营业收入155亿，同比增长4%。归母净利润4.2亿，同比下降48%。Q4收入30.92亿，同比下降19%，归母净利润-0.14亿，同比下降109%。
那么是什么原因导致公司营收微增，但净利润却大幅下滑？还是公司的地产业务：
2020年公司地产亏损5.35亿（19年同期亏损3.39亿）、其中包头项目资产减值1.46亿元（包头19年计提1.1亿），亏损达历史最高水平，严重拖累公司业绩。
如果不算地产的亏损，那么公司实现利润9.55亿，匹配目前248亿市值，也就是25.96倍PE。
股价的大幅回撤一是杀估值，去年市场风格拥抱核心资产，白酒板块整体不管是一二线还是三四线都被炒上天了，年初也就是一月份开始了一轮大级别的杀估值。
二是受到猪周期的影响，公司第二大业务为屠宰业务，占营收比重在25%左右。
本轮猪周期顶点出现在去年底，龙头牧原股份股价自年初以来股价开始大幅回撤，公司股价也搭上了这轮大周期的下跌。
2021年半年报显示公司猪肉收入 21.5 亿元（ -19.3%），其中屠宰业务销售收入 19.25 亿元（ -21.72%），种畜养殖业销售收入 2.25亿元（ +9.5%）。
三是杀业绩了，首先是去年年报公司业绩大幅下滑，但今年仍不见好转，2021年前三季度公司实现收入116.11亿元，同减6.5%，归母净利润3.72亿元，同减14.2%，扣非归母净利润3.66亿元，同减16.9%。
其中Q3实现收入24.20亿元，同减16.5%，实现归母净利润-1.04亿元，去年同期-1.15亿元，扣非归母净利润-1.10亿元，去年同期-1.17亿元。
业绩持续下滑的原因一是猪周期进入底部，公司屠宰业务拖累业绩表现，二是房地产行业调控更严，公司地产业务受到影响，根据21半年报数据推算猪肉业务利润同比减少2000万左右，地产业务H1亏损2.3亿元，其中Q2亏损1亿元左右。
屠宰业务的盈利是跟随猪周期变化的，目前猪周期处在底部，屠宰业务的盈利也处在底部位置。
2020年公司猪肉产业板块整体实现销售收入46.37亿元，同比去年增长30.26%。其中，其中屠宰业务销售收入42.09亿 元，种畜养殖业销售收入4.27亿元，
2021上半年公司猪肉产业板块整体实现营业收入 21.50 亿元，其中，其中屠宰业务销售收入 19.25 亿元，种畜养殖业销 售收入 2.25 亿元。
今年上半年屠宰业务实现的营收基本是去年全年的一半，目前猪周期处于底部位置，可以看成是一个比较差的状况，所以保守估计今年及明年屠宰业务保持稳定，各实现营收50亿元。毛利率3.5%，贡献毛利润1.75亿。
地产业务去化加速，从最新的调研情况来看，今年地产业务的体量将降到50多亿，明年降到40多亿，财务费用从2个亿将到1个多亿，地产业务完全达到盈亏平衡还需要2-3年时间，亏损会逐年减小。
低端白酒作为刚需产品受疫情的影响比较大，但公司近两年白酒业务营收保持稳定，20年白酒营收101.85亿，同比减1.01%，分季度看大概20年一季度40亿，二季度24.66亿，三季度15.34亿，四季度21.85亿，净利润约10亿。
2021H1 公司白酒业务实现收入 65.36 亿元，同比+1.09%；2021H1 高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入 7.96/7.65/49.76 亿元，分别同比-1.96%/-17.42%/+5.24%。公司白酒业务收入增长主要来源于低档酒（陈酿、传统二锅头等）收入增长，低档酒收入占比达到 76.12%，同比+3.00pct。
分区域来看， 2021H1 北京/外阜地区分别实现收入 38.44/53.48 亿元，分别同比-8.67%/+0.68%，经销商数量分别净+12/-6 个。
北京地区疫情多有反复且防控较严，导致公司大本营地区增速不及预期，但外埠地区增速不高。
白酒板块十四五的规划是保底150亿，做到150-200亿，近两年因为疫情的影响加上产品结构性的调整营收保持平稳，后期产品调整完成，结构理顺加上产能的释放，有望实现20%左右的增速。
公司白酒品牌珍品陈酿是未来重点布局的产品，普通珍品价格在40左右，珍品24年70-80元左右。
珍品去年营收在5亿左右，今年增长不大，目前还处于产品的导入期，预计明后年将开始放量。
假设2023年珍品营收能达到10亿，利润率达到20%，贡献利润2亿。
估值假设：预期今年白酒业务持平，明年同比增长15-20%，营收在117亿-122亿，取中值120亿，屠宰业务和地产业务营收持平2020年55亿，合计175亿，净利率恢复至2019年5.5%，净利润9.6亿。
从中线看其实机会不大，顺鑫农业的想法是从中线给出一个合理的估值，等待长线逻辑的演绎。
光瓶酒是快消品属性，与中高端白酒的消费逻辑不同：
牛栏山的白牛二主要是以高频次自饮消费为主，主体消费人群主要是低收入人群及城市外来务工人员等，对白酒具有成瘾性。
而中高端白酒主要是宴请及送礼等社交属性，而低端白酒更具快消品属性，消费人群是真正的刚需。
产品结构升级：
目前公司产品结构中低端酒占比达到76%，价格带有所上升，在25元左右，中高端产品珍品价格在40左右，珍品24年在70-80元，珍品去年营收5亿，产品尚在培育期，预期中端营收将达到10亿级别，20%利润率。
低档酒规模增长主要是替代和挤压同档次光瓶酒、 散装酒以及各地的小酒厂杂牌酒等，流通渠道为主；
中档酒当前主要集中在餐饮渠道消费， 规模增长主要来自替代四五十元的盒装酒份额；
高档酒大多在 100 元以上，消费群体跟中低档重叠较少。整体来看，各档次产品当前区隔明显，相互不构成替代关系。
渠道全国化，集中度将持续提升：
首先，我认为低端白酒更容易进行集中度的提升，低端光瓶酒的地域属性及文化属性不强，对公司产品全国化而言更加容易，接受度更高。
而中高端白酒具有很强的文化属性及地域属性，也就给区域性白酒带来了独特的竞争优势，而中高端白酒利用渠道的全国化一样获得巨大成功，虽然也受益消费升级的逻辑，但低端一样能消费升级。
牛栏山品牌力强，全国知名的低端白酒品牌，是低端光瓶酒行业龙头，比竞争对手品牌力更强，在规模优势下有望挤压竞品份额。
根据券商的调研数据，牛栏山目前的市占率也就只有10%，白牛二市占率大概只有6%，20元的价格带的白牛二有望通过消费升级和挤压竞品的市场份额提升集中度。
当前在江苏、浙江、 山东、安徽等规模较大市场，白牛二在同价位带市占率超过 50%，公司去年开始加大西南地区的渠道扩张，云贵川区域实现高增长，随着各省市规模稳步增长， 全国范围内较低的市占率有较大提升空间。
如果与同为快消品的乳制品及啤酒进行比较，白酒整体市占率提升还有2倍空间，目前乳制品及啤酒龙头市占率超过20%，乳制品伊利、蒙牛双寡头垄断，啤酒百威、青岛等市占率相差不远。
而低端白酒中牛栏山品牌力、产品力、渠道力均远超 其他竞争对手，龙头地位稳固，竞争格局较乳制品和啤酒更优，预计牛栏山未来市占率有望 接近或超过乳制品行业和啤酒行业龙头。
北京地区产品结构升级明显：
牛栏山陈酿在北京经过十几年的经营消费者认可度较高，根据渠道调研，牛栏山在北京终端覆盖率接近 100%。
当前产品结构调整较好，白牛二占比仅 30%左右，珍品陈酿、三牛等份额持续扩大，高端清香盒装酒青龙、黄龙等保持高速增长。
牛栏山在北京是地产酒龙头，二锅头文化底蕴深厚，品牌认可度相当高，北京市场将持续享受消费升级，尤其是中高端盒装酒对利润贡献明显。
近两年由于疫情的反复影响，北京地区防控严格，导致公司北京地区营收不及预期，而北京地区中高端酒销量更大，进一步导致利润下滑较大，而疫情结束后，北京地区中高端有望继续保持高增长。
大概就写这么些了，中长期看好公司产品结构升级加集中度提升，地产业务加速剥离，对公司利润影响将逐渐减小，屠宰及养殖业务营收波动不大，随着养殖规模的增加，有望贡献利润弹性。