这是白云机场最后的一篇分析了，咱们回归到白云机场本身。分析其发展逻辑，业绩提升的逻辑。
关于估值：文末有一个与上海机场简单对比的分析，具体的估值分析将本文转发至朋友圈或微信群之后，截图在公众号首页发送到后台领取！——首次运用企业自由现金流折现模型估值！
1、产能处于爬坡阶段，业绩上行空间大
2018年T2航站楼投产，二号航站区总面积88.07万平方米，商业面积4.3万平米，值机柜台339个，停车位5127个，设计年旅客吞吐量为4500万人次。也就是说，加上T2航站楼设计旅客吞吐量，很可能短短5年或者10年之后，白云机场每年旅客吞吐量将超过一亿人次。2019年旅客吞吐量已达7338.61万人次。
近两年公司业绩增速下滑，但经营性现金流表现亮眼。
2018年T2投产之后，公司折旧大幅增加，营业成本同比大幅增加35.42%，归母净利润同比下降29%。2019年又因民航发展基金返还政策取消，导致2019年营收增速下滑。近两年公司经营性现金流表现依然亮眼，2018年经营性现金流净额31.19亿，同比增加44.86%，2019年为30.13亿，同比略有下降，系收到的其他与经营活动有关的现金下滑1.3亿，也就是民航发展基金返还政策取消。从公司经营性现金流净额表现来看，虽然业绩因折旧和民航发展基金取消下滑，但公司基本面依旧强劲！
T2航站楼产能处于爬升阶段，短期的业绩承压不改变公司的长期发展逻辑。
从珠三角三大机场现有产能来看，不管是跑道数量还是航站楼设计容量，白云机场都稳居首位，但利用率尚未达到100%，产能爬升仍有很大的空间。加上T3及第四、五条跑道正处于紧锣密鼓的建设中。远期规划吞吐量将达1.4亿人次，而深圳机场及香港机场分别为8000万、9000万人次。
2、旅客机构不断改善
免税业务主要消费群体是国际旅客及地区旅客，旅客结构对免税业务影响较大。近几年白云机场旅客结构不断改善，2016年至2019年，白云机场国际旅客量从1352万人次提升至1871万人次，年均增速11.5%；2019年国际及地区旅客吞吐量占比达到25.5%。
主航司南方航空不断加大长航线航班，2018年，南航与广东省机场管理集团签署战略合作备忘录，双方将进一步密切合作，加快推进白云机场的世界级航空枢纽建设。南航将大力支持白云机场的航空枢纽建设，陆续在白云机场开通飞往欧洲、北美、南亚、东北亚和中东等地区的新航线，将形成以欧洲、大洋洲两个扇形为核心，以东南亚、南亚、东亚为腹地，全面辐射北美、拉美、中东、非洲的航线网络布局。
去年7月两者再次签署深度合作协议，与南航的深化合作将进一步助力白云机场向枢纽机场发展，航线网络及中转设施的不断完善有望带来客流量的持续提升。
随着消费升级，内地群众出境游升温。而经香港机场出境，需要一次中转。相比而言从白云机场出境更为便捷。旅游团的出行将为白云机场带来更多的国际旅客。
3、免税业务增长空间大
白云机场机场免税业务发展时间较短，2018年之前只有T1航站楼开放了出境免税店，经营面积只有1300平米，远小于其他国内枢纽机场，（上海机场：浦东T1和T2航站楼免税店面积为7853.37平方米。卫星厅启用后， 上海机场免税面积新增约9062平方米，总面积达到16915.37平方米，免税面积及百万旅客免税商业面积两项指标位居内地机场第一、 全球机场前列）。
T2航站楼投入使用后，将在现在的基础上新增10间免税店，其中出境免税店8间，占地面积1194.67平方米，入境免税店2间，占地面积686.39平方米。免税经营总面积将扩展至5944平米。
未来， T1航站楼重新改造免税运营面积，再加上T3 新航站楼的投运，免税购物面积以及商品品类受限的问题有望得到解决， 白云机场的免税业务将会再上台阶。
中免中标免税业务，经营效率及坪效快速增长。
中免中标后专业化运营免税业务，免税商品议价能力进一步增强，商品采购成本低，加上中免独有的免税物流配送体系，白云机场的免税店坪效将快速增长。（2019年测算浦东机场免税销售额138亿，免税单位坪效达 136万元，首都机场与白云机场分别为57及32万）。
中免运营后客单价快速上升，但还有较大上升空间：中免运营下，白云机场的免税客单价快速上升，2018年客单价提升至53.5元/人，2019年为 102元/人，同比增长91.8%，首都机场2019年的客单价为359元/人，浦东、虹桥机场客单价为361元/人，白云机场的客单价仅为两大枢纽机场的 1/3，与国内枢纽机场相比，白云机场的客单价仍有很大提升空间。上海机场的免税业务也是中免运营的，所以白云机场的客单价可以向上海机场看齐，有较大提升空间。
4、广告业务改变经营模式，盈利能力增强
广告业务在以前由子公司白云国际广告公司经营，2017年之后改为特许经营权模式，广告业务毛利率显著回升。而上海机场、深圳机场一直采用此模式。
T1、T2、航站楼都以与两家广告公司签署合作协议，两个合同预计收入在36.8亿左右。
广告运营商接受之后，广告业务毛利率及营收快速上升。2019年广告业务营收6.83亿，同比增长20.67%，贡献利润4.44亿，占总净利润比重达到32.47%。
5、对标上海机场
2019年上海机场航空服务收入40.48亿，非航性收入68.61亿。
2019年白云机场航空航务收入66.92亿，非航性收入11.78亿。
2019年上海机场：2019年，浦虹两场共保障航班起降784831架次，同比增长1.72%（其中，浦东机场511889架次，虹桥机场272942架次）；完成旅客吞吐量12177.41万人次，同比增长3.52%（其中，浦东机场7609.75万人次，虹桥机场4567.66万人次）；完成货邮吞吐量405.26万吨。
白云机场2019年旅客吞吐量7338.61万人次，同比增5.26%。货邮吞吐量为192.22万吨，同比增1.67%。起降架次为49.12万，同比增2.90%。
上海机场免税店经营面积17000平方米，坪效136万，客单价361/人。
白云机场免税店经营面积5944平米，坪效32万，客单价102元/人。
简单对比上海机场，白云机场在航空性收入上已经超过上海机场。最大的差别还在于非航性收入中的免税业务，在免税店经营面积、坪效、客单价方面全面落后。旅客吞吐量还远不及上海机场，而旅客结构占比亦比上海机场差。
但从长远来看白云机场是可以对标上海机场的，远期规划旅客吞吐量达1.4亿人次，货运吞吐量达600万吨。而免税店经营面积已有近6000平米，而T2航站楼还有一千多平米尚未规划，远期T3航站楼又能增加相当大的经营面积。坪效及客单价方面在中免的专业运营下正快速提升，旅客结构上主航司南方航空正不断加大对长航线的规划及投入，未来国际旅客占比将不断增加。