文章来源：本报告是2019年10月27日已发布的《中信出版(300788)19Q1-Q3归母净利同比增21%，少儿及书店增速亮眼，夯实图书主业优势》 杨仁文 S1220514060006
事件：
公司公告2019年3季报，19Q1-Q3实现营收13.56亿元（YOY+22.45%）、归母净利1.75亿元（YOY+21.42%）、归母扣非净利1.66亿元（YOY+22.85%），净经营性现金流1.33亿元（YOY+251.76%）；对应19Q3营收4.6亿元（YOY+31.45%）、归母净利4479万元（YOY+54.91%）、归母扣非净利4180万元（YOY+46.93%）。
点评：
1、19Q3业绩同比增速亮眼，一方面因去年同期基数较低，另一方面公司图书主业维持较好的经营态势。① 19Q1-Q3公司图书出版与发行业务保持稳步增长，经管、学术文化等品类优势明显，少儿品类增速可观；书店业务实现主营收入同比增长40%以上，净利润减亏明显。19Q1/Q2/Q3分别实现营收3.9/5.1/4.6亿元，归母净利5704/7340/4479万元，19Q3营收和归母净利同比增速分别为31%/55%，表现亮眼。② 截至19Q3期末，货币资金3.66亿元（较18年底减少46%、主要为理财产品未到期），应收账款1.09亿元（较18年底增加46%、主要为销售规模扩张），预付款项1858万元（较18年底增加45%、主要为预付信息系统开发款项增加），存货7.27亿元（较18年底增加8%），应付账款6.69亿元（较18年底增加9%，包括版税/纸张印装/租金等）。③ 从盈利能力看，毛利率基本保持平稳（19Q1-Q3为38.4%），净利率主要受销售费率尤其租金的影响。19Q1-Q3销售费用2.72亿元（YOY+35%、主要为零售门店租赁支出增加），其他收益2059万元（YOY+31%、主要为政府补助增加），投资收益-79万元（18年同期为-122万元、主要为联营企业投资损失减少），资产减值损失-451万元（18年同期为-1187万元、主要为计提存货减值损失减少）。19Q1-Q3净经营性现金流1.33亿元（YOY+252%、主要为销售回款增加）。
2、公司为大众图书出版龙头，深耕社科、经管、少儿、文学赛道。公司鼓励社会效益、原创、创意优先，以内容为核心做强主业，以用户为中心转变方式，以平台战略转型经营模式，以投资监管转换运营机制，以专业化垂直领域拓展业务，以事业合伙人集群制开放和激发活力。① 行业稳健增长：据开卷，19Q1-Q3国内图书零售市场码洋规模YOY+12.8%，网店渠道+YOY24.8%（维持较高增速）、实体渠道YOY-7.0%，少儿码洋占比26.1%（+1.0pct）、社科码洋占比25.6%（+2.1pct）、文学码洋占比10.0%（-1.6pct）。② 公司畅销图书表现优秀：从19年月度畅销榜跟踪看，公司出版的《未来简史》（17年1月）、《原则》（17年3月）、《薛兆丰经济学讲义》（18年7月）、《人类简史》（18年5月）、《变量》（19年1月）、《美国陷阱》（19年3月）等多部图书均进入月度非虚构类TOP30。③ 公司选题前瞻、版权资源丰富，内容+渠道+品牌加持：公司重磅新书——《这里是中国》（与星球研究所合作/上市20天销量超10万册）、《小星星的大月饼》（2019凯迪克国际绘本大奖作品）分列19年9月新书畅销榜非虚构类第1、少儿类第1。公司2013年出版《贫穷的本质》，2018年出版修订版，作者2019年获得诺贝尔经济学奖。④ 19Q1-Q3公司书店业务实现主营收入同比增长40%以上，净利润减亏明显。据公司公众号，9月中信书店在北京大兴国际机场、上海浦东机场和福州机场三城的机场齐开业（共12家书店）：大兴机场6家，1家以“家”为主题，面积269平米；1家为国内首家“儿童主题”机场书店，面积139平米；其余4家为精品主力店，面积40-80平米不等。浦东机场卫星厅1家50平米书店，是中信书店首度进入上海的机场。福州机场5家面积不等、功能不同的书店。目前，中信书店在全国20个核心城市建有超百家书店。
3、盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021年归母净利分别为2.5/2.9/3.4亿元，对应当前PE分别为36/31/27X，维持“推荐”评级。
风险提示：纸质图书销售表现及生命周期不及预期；重要版权未能如期取得/续约；版权/印装/纸张等重要成本波动；书店租赁费增加；存货减值风险；数字阅读、书店零售、教育培训、商贸等业务布局不及预期；核心编辑及发行人才流失；公司治理风险；用户阅读偏好改变；监管/税收政策变化；市场风格切换。
事件：
公司公司2019年3季报，19Q1-Q3实现营收13.56亿元（YOY+22.45%）、归母净利1.75亿元（YOY+21.42%）、归母扣非净利1.66亿元（YOY+22.85%），净经营性现金流1.33亿元（YOY+251.76%）；对应19Q3营收4.6亿元（YOY+31.45%）、归母净利4479万元（YOY+54.91%）、归母扣非净利4180万元（YOY+46.93%）。
点评：
1、19Q3业绩同比增速亮眼，一方面因去年同期基数较低，另一方面公司图书主业维持较好的经营态势。
① 19Q1-Q3公司图书出版与发行业务保持稳步增长，经管、学术文化等品类优势明显，少儿品类增速可观；书店业务实现主营收入同比增长40%以上，净利润减亏明显。19Q1/Q2/Q3分别实现营收3.9/5.1/4.6亿元，归母净利5704/7340/4479万元，19Q3营收和归母净利同比增速分别为31%/55%，表现亮眼。
② 截至19Q3期末，货币资金3.66亿元（较18年底减少46%、主要为理财产品未到期），应收账款1.09亿元（较18年底增加46%、主要为销售规模扩张），预付款项1858万元（较18年底增加45%、主要为预付信息系统开发款项增加），存货7.27亿元（较18年底增加8%），应付账款6.69亿元（较18年底增加9%，包括版税/纸张印装/租金等）。
③ 从盈利能力看，毛利率基本保持平稳（19Q1-Q3为38.4%），净利率主要受销售费率尤其租金的影响。19Q1-Q3销售费用2.72亿元（YOY+35%、主要为零售门店租赁支出增加），其他收益2059万元（YOY+31%、主要为政府补助增加），投资收益-79万元（18年同期为-122万元、主要为联营企业投资损失减少），资产减值损失-451万元（18年同期为-1187万元、主要为计提存货减值损失减少）。19Q1-Q3净经营性现金流1.33亿元（YOY+252%、主要为销售回款增加）。
2、公司为大众图书出版龙头，深耕社科、经管、少儿、文学赛道。公司鼓励社会效益、原创、创意优先，以内容为核心做强主业，以用户为中心转变方式，以平台战略转型经营模式，以投资监管转换运营机制，以专业化垂直领域拓展业务，以事业合伙人集群制开放和激发活力。
① 行业稳健增长：据开卷，19Q1-Q3国内图书零售市场码洋规模YOY+12.8%，网店渠道+YOY24.8%（维持较高增速）、实体渠道YOY-7.0%，少儿码洋占比26.1%（+1.0pct）、社科码洋占比25.6%（+2.1pct）、文学码洋占比10.0%（-1.6pct）。
② 公司畅销图书表现优秀：从19年月度畅销榜跟踪看，公司出版的《未来简史》（17年1月）、《原则》（17年3月）、《薛兆丰经济学讲义》（18年7月）、《人类简史》（18年5月）、《变量》（19年1月）、《美国陷阱》（19年3月）等多部图书均进入月度非虚构类TOP30。
③ 公司选题前瞻、版权资源丰富，内容+渠道+品牌加持：公司重磅新书——《这里是中国》（与星球研究所合作/上市20天销量超10万册）、《小星星的大月饼》（2019凯迪克国际绘本大奖作品）分列19年9月新书畅销榜非虚构类第1、少儿类第1。公司2013年出版《贫穷的本质》，2018年出版修订版，作者2019年获得诺贝尔经济学奖。
④ 19Q1-Q3公司书店业务实现主营收入同比增长40%以上，净利润减亏明显。据公司公众号，9月中信书店在北京大兴国际机场、上海浦东机场和福州机场三城的机场齐开业（共12家书店）：大兴机场6家，1家以“家”为主题，面积269平米；1家为国内首家“儿童主题”机场书店，面积139平米；其余4家为精品主力店，面积40-80平米不等。浦东机场卫星厅1家50平米书店，是中信书店首度进入上海的机场。福州机场5家面积不等、功能不同的书店。目前，中信书店在全国20个核心城市建有超百家书店。
3、盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021年归母净利分别为2.5/2.9/3.4亿元，对应当前PE分别为36/31/27X，维持“推荐”评级。
风险提示：纸质图书销售表现及生命周期不及预期；重要版权未能如期取得/续约；版权/印装/纸张等重要成本波动；书店租赁费增加；存货减值风险；数字阅读、书店零售、教育培训、商贸等业务布局不及预期；核心编辑及发行人才流失；公司治理风险；用户阅读偏好改变；监管/税收政策变化；市场风格切换。
杨仁文，方正证券研究所所长、传媒与互联网首席&海外首席分析师
15/16/17年新财富最佳分析师第1/2/2名
15/16/17年IAMAC最受欢迎卖方分析师第2/1/1名
14/15/16/17年水晶球第1/2/2/1名（17年为公募类）
代表作：《超级巨头：定义行业，定义未来—全球6大科技巨头商业史》《文体教六部曲—IP·娱乐·游戏·体育·教育巨头商业史》《互联网视频分析框架—长视频·短视频·视频社群·直播（合计4卷）》《A股传媒龙头纪》