前言
对于垃圾发电厂，我想很多人的第一印象应该和我一样，是又爱又恨的。爱的是垃圾得到了处理，恨的是觉得垃圾发电厂本身也是一个污染源。参观过粤丰环保的垃圾发电厂之后，我得到了不同于以前的认识——现代的垃圾发电厂可以在不成为新的污染源的前提下将垃圾处理掉。
上面四张图是我在参观粤丰环保东莞电厂时的实拍图片。正在进行垃圾焚烧发电的工厂，其巨大的烟囱里看不到一丝黑烟，甚至连白烟都看不到。唯独旁边的冷却装置里面偶尔会冒出一些水蒸气。这对于像我这样每天产生大量垃圾的现代人来说，倍感欣慰。如果所有我们日常产生的垃圾都能够得到这样的处理，我们就不用担心自己会被垃圾包围，留给子孙后代的也将会是一个美好的世界。
绿水青山就是金山银山！垃圾焚烧发电有巨大的社会价值，从事垃圾焚烧发电业务的公司是值得尊敬的。
在商言商，作为一个投资人，如果要考虑是否投资垃圾发电业务，除了其社会价值之外，还要认真考虑投资资本回报问题。垃圾焚烧发电业务是不是好业务？相关企业现在的竞争状况怎么样？粤丰环保这家公司怎么样？带着许多问题，2021年4月8日，我跟随雪球调研团一行来到了粤丰环保东莞基地进行了实地调研，下面就调研的所获得到的信息与大家做个分享。
公司基本情况介绍
粤丰环保是以垃圾焚烧发电为主要业务的公司，成立于2003年，在2014年于香港主板上市，是港股通标的之一。公司在全国垃圾焚烧发电行业里规模在排名前十名以内，排名前列的大部分是国有企业。公司在全国从事垃圾焚烧发电的民营企业里排名第一。公司现有约一半的产能在广东省境内，广东省的垃圾处理费在100元每吨左右，高于全国平均的70-80元每吨。公司在广东省的业务规模排名第一（包含国有企业在内）。
粤丰环保第一大股东是创始家族，持有55%的股权；第二大股东是上海实业，从2014年陆续增持，到目前持有19.5%的股份，第三大股东是一家美国投资环保的基金，持股约为6%，也是上市前的投资者。
公司股权结构清晰，创始家族对公司有绝对的话语权，二股东为上海的国资背景，公司的这种股权结构对公司经营发展是很不错的。
垃圾发电业务分析
粤丰环保的垃圾焚烧发电业务是环卫部门将城市生活垃圾运送到其垃圾发电厂后进行焚烧，焚烧产生的热能用来发电，焚烧产生的烟气公司要进行处理，以达到一定的排放标准。垃圾焚烧后剩余的残渣有利用价值的可以进行出售用于制砖等用途，无利用价值的，公司要进行无害化处理。公司的收入主要来自于政府和电网公司。电网公司信誉良好，过去不存在拖欠行为。发达地区的地方政府支付能力较强，基本不存在拖欠款。但是欠发达地区支付能力较弱，出现拖欠的可能性较高。上网电价受国家政策影响较大，垃圾处理费由公司和地方政府协商。公司业务的优势是具有独占性，一个地区垃圾处理能力满足要求后就不会再出现新的竞争者，公司一旦在一个地区成功布点，则可以享受合同期内几十年的独家稳定经营权。公司过去获得的项目合同期在30年左右。
目前粤丰环保有34个垃圾焚烧发电项目，其中已经投产的项目有18个，其他16个正在规划和建设当中。公司业务区域布局涉及到13个省份28个城市。已经建成的产能中，广东省内占比过半。现今，公司每天处理城市生活垃圾总规模达到23090吨，总产能规模为51140吨。2020年公司处理了超过710万吨的城市垃圾，发电28亿度，减排二氧化碳37.3万吨。
分业务分析
公司的垃圾焚烧发电厂是公司出资建设并运营，到期后无偿移交给政府（BOT）的合作模式。公司的主要收入来源有建设收入、售电及垃圾处理费收入、环境卫生服务收入这三大块。2020年，这三大收入占比分别为54%，41%，2.4%。这三大收入的毛利占比分别为29%、63%和1.5%。通过以上数据可以看出，前两项业务占了公司收入和毛利的绝大部分。那么要分析公司，只需要对这两项业务进行认真分析就可以了。
建设业务：公司有16个在建项目，每个项目的平均建设周期为3年，这些在建项目是公司未来3年的建设收入来源。同时，公司2021年计划目标获得3到5个新项目，若能达成，这也将成为未来的建设收入来源。2020财年，公司新增运营垃圾发电产能为7200吨每天。管理层表示，2021年将完成建设约10000吨每天的运营产能。建设业务为自建自用，项目建成后按成本加毛利润的方式转成无形资产，不存在应收款等不确定性因素，可预期性强。由此笔者推测公司建设收入将会有约35%的增量。若建设业务板块的毛利保持稳定，则建设业务是21年的一大增长点。
售电及垃圾处理业务：项目建好之后就可以进行垃圾处理和发电。2020年公司的总运营产能为23090吨每天，若加上2021年新建设的10000吨产能，则2021年末总产能有望达到33090吨每天，同比增加43%。考虑到新建的项目是陆续投产，设计产能和实际产量有一定差距，且2020年的新增产能也是陆续投产，若按50%的比例成为实际新增运营产能，则项目运营收入2021年同比增长率的估计为21%。
公司垃圾焚烧发的电，在标准值以内是每度电按0.65元出售给电网。这0.65元里面分了三块，一块是火电电价0.45元，一块是省补贴0.1元，一块是国家补贴0.1元。在新的政策条文里，2021年1月之后新签约的垃圾发电产能不再享有国家补贴，之前签约的补贴政策不变。这个政策的变化对公司目前运营和在建的项目没有影响，但是2021年1月后新签约的项目会受到影响。管理层表示，虽然售电有政府补贴，但是我国的垃圾处理费不到欧美发达国家的十分之一，且未来大量新建的垃圾焚烧发电厂将会在中部和其他不发达的地区。这些地区的垃圾焚烧处理是最需要政府扶持的，而过去发达的地区建的垃圾焚烧电厂都有国家补贴，所以预计国家会这这个层面有所考虑，可能会做一些其他安排。按上述分析，这块业务未来相对稳定。
环境卫生服务业务：该项业务占总收入的比重仅为2.4%，毛利占比1.5%。该业务对公司财务影响很小，这里忽略分析。
未来宏观政策
下面，我们再一起看一下未来的宏观环境。目前，我国生活垃圾以填埋，焚烧、堆肥等方式处理。2020年平均生活垃圾处理比例计划达到56%，到2030年，这一指标将进一步提升至81%。从这可以看出，未来10年间，垃圾焚烧发电市场仍将会有很大空间。
总结
2014年到2020年期间，粤丰环保年收入复合增长率高达35.8%，利润复合增长率为32.9%，这说明过去公司是高速增长的。综合分析公司当下情况，2021年10%-15%的营收和利润增长可期。2021年4月14日，公司的股价为3.6港元，市盈率（TTM）为8.33倍，市净率为1.23倍，股息率2.5%，净资产收益率为16%。对比公司过去的高增长和未来可期的高速增长，公司目前的股价处于低估状态。
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