反驳财经十一人：先学好数字和逻辑，再来谈舍得老酒

周末除了有消费税的破事，自媒体“财经十一人”也写了一篇看空 $舍得酒业(SH600702)$ 的文章《舍得酒业的老酒只是故事》。通篇读下来，单不说结论，至少看得出作者花了功夫，里面很多基酒产能的数据就整理的很好。不过看得出，文章是先预设了结论，再从数据中寻找对自己论点有利的证据，这显然就背道而驰了。

基酒的产能

文章查了很多资料，特别是票据募集说明书里面关于浓香和酱香酒的产能，就很有价值，而且与舍得成品酒的产能可以对上。舍得在2019-20年产能的扩张应该不多，浓香3万吨和酱香0.12万吨的基酒产能，恰好能够生产4.6万吨的成品酒，与年报数据吻合，说明公司财报披露还是靠谱的，只是要多方验证。

以前研究舍得的时候，对公司的基酒产能数据总是不够清晰，特别是酱酒，现在总算有个完整的认识，当然也说明我不够勤奋，需要加强。

文章核心逻辑的错误

文章有个核心点是：2016-2020年，舍得酒业共生产成品白酒8.53万吨，即天洋大约动用了5.7万吨（8.53/1.5=5.7）的“存量老基酒”，这部分基酒要用近5年的新基酒替代，所以储存的老基酒就不够老了，有很多新基酒。这个核心点是文章最具误导性的表达，只要证明该结论是错误的，整个文章也就不攻自破。

文章的错误只有一点：老基酒只是用来勾兑“舍得”品牌，绝大数量的“沱牌”等低端酒和口粮酒不需要用“老基酒”来勾兑，只需要用今年或去年的新基酒勾兑就行，否则十几块钱的口粮酒都用老酒勾兑，也太不划算了！毕竟舍得只说了“舍得酒，每一滴都是老酒”，而没有说“沱牌酒，每一滴都是老酒”。

这一点想通，所有数据和逻辑就都能自洽。从1976年开始，舍得酒业每批次最优质的基酒均会预留总量的10-20%用于战略储藏，之后不断扩大储藏比例，我估算着最新的预留比例为20%，接下来会证明。舍得每年“浓香+酱香”基酒的产能是3.12万吨，取20%优质基酒用于储存，就是6240吨。2020年生产“舍得”成品酒6000吨，考虑舍之道约500-1000吨非老酒，而舍得都是老基酒勾兑，不考虑什么1：1.5的比例，保证每一滴都是老酒，相当于消耗老基酒5000-5500吨，合计下来增加740-1240吨库存。2020年舍得基酒存量增加了1200吨，虽然数据并没有完全一致，基本逻辑是自洽的。

从上面的分析能看到，舍得披露的数据经得起逻辑推敲和检验。舍得的次高端和高端酒如品味舍得、智慧舍得、吞之乎等确实都是在卖老酒，全部是用老基酒勾兑，真正做到每一滴都是老酒。而沱牌作为低端酒，应该就是近2年的基酒勾兑而来，为了让口味绵柔，可能滴几滴老基酒作为福利。

老酒不是故事，能够经得起检验

显然在目前的基酒产能下，舍得的老酒能够做到“占补平衡”，但未来几年是舍得大发展的时候，老酒销量必然快速增长，所以产能扩张势在必行。舍得有8000-9000个窑池，只有3000多个在运行，产能还有接近2倍的空间，优质基酒的产量能够到1.8万吨。舍得只需要复苏休眠窑池，便能支持未来3-5年的增长。目前舍得还在扩建新的产能，老酒战略的动态平衡不会打破。

“财经十一人”的文章看上去逻辑充分，实际却是欲盖弥障、偷换概念，把老基酒的消耗强加到“沱牌”上。以彼之矛、还施彼身。理清这一点，就能看到“财经十一人”文章的自相矛盾，而他提供的数据却能够证明：舍得老酒能够做到“占补平衡”，将来复苏老窑池，老酒的概念不是昙花一现，而是含苞待放。