B,投资级优先股:税前利润与固定费用和两倍优先股股息之和的比值,同样要达到上述标准。
说明:要包含两倍优先股股息是因为优先股股息不可以用于扣税,而利息支出却是可以扣税的。
C,其他类别的债券和优先股:上述标准不适用于:(1)公用事业控股公司;(2)金融类公司;(3)房地产公司。
其他标准还有:
1,企业的规模:公司的业务规模以及城市人口方面,不同行业标准不同。
2,股票与权益比:也就是公司的市值与债务(债务加优先股)的总面值之比。它大致反映了股票投资所提供的保护或缓冲。
3,财产价值:资产价值(资产负债表所反映的价值,或资产的评估价值)反映债券发行的保障和保护,它多数情况下取决于企业的盈利能力,如果这方面欠缺的话,那么资产的推定价值大部分就会丧失。
以过往业绩来判断企业未来本息偿还可靠性,虽然不能完全可靠,但绝大多数情况下,只要符合以上标准,企业还是能够成功应对未来的形势变迁。
二, 普通股分析
普通股分析就是对标的企业股票进行估价,并将估价与当前股价进行比较,以判定购买该股票是否具有吸引力。
估算未来盈利能力的标准化方法是,首先确定过去的产量、产品价格以及营业毛利等方面的平均数,并结合国民经济总值预测,行业和企业特点,以前一个时期产量和价格水平,预测未来销售额,估算出平均利润,然后再乘以一个恰当的“资本化因子”,得出未来股价。
具体估算方法可参见本书1965年版本及后续更新。
从本书1965年版本对1968年预测可以看出:1,对企业的利润和股息方面过于乐观而估高,但所使用乘数较小,两者有所抵消。2,个体的企业预测偏离度较大,综合的或群体的估算可能更为可靠。
这样使得投资基金由于基础广泛而更可靠,集中投资获得高利润(“华尔街”的“选择性做法”)相矛盾。
三, 影响资本化率的因素
尽管企业未来的平均收益是价值的主要决定因素,但由于企业的质量不同而产生很大差别。即:未来收益估算一样,但股价有很大不同。主要有以下因素:
1,总体的长期前景。格林厄姆关于化学和石油企业的例子说明市盈率也有可能出现错误。也要防止股票被高估,对企业未来更加乐观,股票价格便宜,而悲观情绪弥漫。
2,管理:企业的管理层考察非常重要,但又不好客观、量化检验。
3,企业的财务实力和资本结构:企业适当的优先股、贷款,大量的盈余现金等。
4,股息记录:多年连续的股息支付是优质股的一个较好标准。一般是20年及以上的股息连续支付记录。
5,当期股息收益率:一般企业的遵循的股息政策标准是企业利润的三分之二用于派发股息。但成长型公司由于处于业务发展扩张期,可能不适宜此种政策。
四, 成长股的资本化率
成长股简便估价公式:
价值=当期(正常)利润*(8.5+两倍的预期年增长率)
增长率为随后7-10年的预期增长率
成长股的预期增长率估算要相对保守一些,否则,实现难度很大,后果偏差加大,会引起股价的大幅波动。
由于是预期估算,对于成长股来说,分析师既不能实际估算出当期利润的恰当乘数,也不能估算出未来利润的预期乘数。
施乐公司和IBM公司后来股价的大幅上涨,也充分反映了企业良好的平均利润增长率推动了企业估值的提升,同时也证明该公式实用性和可靠性。
基于未来“科学的”股票股价,必须要考虑未来的利率状况。根据“72法则”(指的是在复利当中,用72来除以去掉百分好的年利率,所得的数就是你的本金翻倍所需要的年数),如果预期的利率较高一些,那么既定的收益或股息的现值就会小一些。
五, 行业分析
企业的总体前景会对其市场价格的确立产生重大影响,所以,证券分析师自然会极大地关注行业及行业中单个企业的经营状况。
投资者要客观看待行业研究报告,也许由于报告所发掘的材料大家比较熟悉,显得价值不大;也许由于报告内容已体现在公司平常的股价中而显得不值一提;也许研究内容与大多数投资者看法不一致而被大家抛弃。
近几年,技术在迅速和广泛发展,这对证券分析师的态度和工作产生了重大影响。投资者要特别关注这些研究成果和合理利用。
六, 两步评估过程
对于一个企业来说,假设其以“以往业绩(一般7—10年平均业绩)”将在未来持续下去的话,我们将采用“两步评估法”对企业未来进行评估。
第一步:使用一个公式,计算出企业过去(一般7—10年)的盈利能力、稳定性、增长率以及目前财务状况等数据为基础的各个权重。
第二步:完全以以往业绩为基础的估算企业未来的价值,再根据未来预期的新情况进行多大程度的修正。
为完成两步评估法,一是要确定适用于所有公司的一般化公式,并确定公司以往业绩价值;二是计算特定公司未来预期价值;三是综合各种情况,确定公司未来业绩可能会有多大程度的偏离,适当地调整公司未来的预期业绩。
两步评估法的好处:1,不断地对企业未来进行评估,可以使分析师获得更多的经验和见解;2,不断地对企业未来进行评估,可以获得更多的价值评估数据及适当调整,促使新的评估方法的产生;3,不断地对企业未来进行评估,可以使证券分析师更好的发现公司优势和局限性。
七, 点评内容
A, 确定未来价格
企业的“总体的长期前景”:(1)企业是一个“连环并购者”,平均1年内有1—3个并购案,则预示着可能出现麻烦;(2)企业是一个OPM成瘾者,通过借债或出售股份来抬升“他人资金”的总量。(3)企业不太灵活,大多数业务来自于一个或几个客户。(4)企业是否有有宽广的“防御工事”或竞争优势,即护城河。比如:强力的品牌形象、对市场的垄断、特有的无形资产等。(5)企业是长跑运动员,不是短跑运动员。(6)企业是否勤于播种和收获。比如拓展新业务、加大研发投入等。
B, 管理层的品质和行为
管理层是否为自己否利益:向管理层支付过高的薪金;对企业内部人员的股票期权重新定价;企业高管或董事是否在出售或购买股票。
企业高管是管理者还是推销员。企业高管要专注于企业管理,而不在于企业的股价,不在于推销企业;企业的财务结果要透明化而不是模糊化。
C, 财务实力和资本结构:
优秀的企业所获取的资金要多于所消耗的资金,所有者收益(净收益加上折旧和摊销,再减去正常的资本支出)是否稳步增长;
过去10年,所有者权益一直以高于6%或7%增长,说明企业有稳定的现金流,总之前景很好。
企业长期债务低于50%较好,了解长期债务是固定利率还是浮动利率。
企业是否稳定支付股息,不支付股息是否能为股东带来好的结果。
不断进行股票分割的企业,投资者要三思而行。
企业应该在股价低时回购股票,而不应该在股价高式回购股票,这样以推高股价“提升股东价值”为名义出售自己期权而获得高额回报。
要关注:企业分配股票期权的所有成本(企业一部分收益从现有股东手中转移到新的所有者手中);任何的“异常的”、“一次性的”、“特殊的”费用;任何来自于企业养老基金的“收入”。