（本文内容为达叔在2022年1月13日进行的直播路演的文字实录节选，第二部分）
（接上文）在这个过程中有一个力量因素决定了财富管理行业钱往哪儿流，哪个力量？在中国就是渠道的力量。你是上帝，但渠道才是王，行业的定价权在渠道手上。
我曾经一度以为这个现象已经变了。我07年刚入行时产品批文最重要；再后来就是渠道为王；看起来前两年已经转向品牌驱动，好的资管品牌能把东西卖出去，一般的品牌卖不出去；但又过了两三年，我觉得其实还没变，那个东西有一些蠢蠢欲动，也确实产生了一些效应，但其实还差得远。
渠道喜欢秒杀，大家也能常常看到秒杀。是不是真的秒杀？从结果上确实规模大，但不一定是真的。对于多数产品，渠道的推动与否，对这个销量的影响权重更高，你看到的是一个多方作用的结果。
1、世界上本没有爆款，说的人多了，也就成了爆款。
2、为啥总是新产品？一是大众认知，大家老觉得买新东西好，老东西不好，但其实这是一个绝对误区。我很少买新产品，有时候新产品有价值，比如新的产品结构或者投资范围，但多数时候你一定是买那个机构或那个人管得最长时间/最重要的产品（在策略一致的前提下），新的东西反而不一定好。作为渠道方，作为财富管理机构，大众认知新的好，我肯定推新的；二是从销售管理的角度，因为层级复杂庞大，新的也比老的好管理。
3、渠道要综合考虑，除了产品好不好，还要综合考虑自己收益好不好，其它资源有没有互换等，很多因素，而不是一个因素，大家一定要有这个认知。
4、客户容易被影响，特别是在信息时代。这个行业比较复杂，大家到最后只能是一条路：我信你，你给我推什么我就买什么，如果你让我看到结果了，我下次就接着信你，如果两次我没看到结果，我就不信你了。
这个方式也不错，但却是有时候你就变成了这样，开始你的权重低，可能有运气的成分，后面当权重高了，投的钱多了，他们的运气总有不好的时候，可能就错了，这时就比较麻烦。
我自己还是倾向于认为大家要干这个事，一要选值得信任的人，听从他的意见；二是自己要增加这方面的认知，光躺平是不行的。换一个角度想，你辛辛苦苦赚了钱，天天上班、工作，赚了几十上百万一千万，多不容易呀，你说你稍微花点时间去研究怎么做投资，可能一个月花一两个小时研究一下，你在投资这件事情上积累就会慢慢起来，就会有更多认知，可能你最终投资的效果就会好一些。如果你不去花这个脑子就想不劳而获，或者就依靠别人就能做对，哪有那么性价比高的事呢？其实挺难的，还是自己花一点时间，在未来几十年逐渐完善认知，找到自己的方法，然后再依托外部的财富管理机构，跟他一块儿合作把这件事做好，这样做才是更对的、更有价值的。
渠道才是王，对这个行业有很大的影响。渠道对行业一定是有很大贡献的，但也在一定程度上分走了蛋糕。到底分走了谁的蛋糕，我觉得从这三个角度来理解：
1、渠道跟客户之间的矛盾。如果说有矛盾的话其实主要是周转与持有的冲突。从本质上，特别是权益类投资，一定是更长的持有期，起码是相对长的持有期才能取得更好的收益。但目前的收费模式下其实渠道赚的都是周转的钱，这是冲突来源；另外还有适合不适合的矛盾，这是大家都想解决的问题，但很难解决，这两个矛盾使得蛋糕整体是变小的。
2、不要就此忽略了渠道的价值。没有渠道背书的信息不对称会更大、后果会更严重，那些连渠道都进不去的资管机构很多也是更不敢信任的。可能他不仅仅会给你带来策略风险，更有可能会给你带来比策略风险更严重的信用风险和操作风险，所以渠道的工作还是有非常大价值的。
3、从更高程度理解（这里纯属个人探讨），在资本市场上，上市公司创造的价值增量被资管行业体现的部分如果作为一个整体，其实就是被三个主体分走了：客户出本金赚取了收益；管理人拿走了分成（管理费/业绩报酬）；渠道拿走了手续费，以及管理费和业绩报酬分成的一部分。这三个主体都各自履行了职责获得了贡献，但其实并不意味着所有增量就都是由这三个主体的行为创造的。
为什么这么说？特别是在中国，很多时候大家享受到的是整个国家增长的成果，包括各种基础设施、包括给我们创造的各种前提条件。很多行业、很多公司以为自己赚的是α，但其实都是那个β在起主要作用。而在资管行业从宏观来讲，渠道利益最终代表是什么，很大一部分是渠道的股东，也就是国有资本或者说全民所有。当你从这个角度思考问题时，你会发现宏观层面上中短期这个市场没必要，也不会有制度的飞跃性变化像海外那样直接把渠道的收益持续往下降。反而，至少会有相当长一段时间，渠道会扮演很重要的帮你做大蛋糕、同时分走很重要一部分利益的角色。这是从宏观角度考虑。
这就变成了，从微观个体来说我们每个人都想的是尽量让别人分得少一点、我分得多一点，但从宏观上完全是另一回事。
大家接触的不同渠道有什么特点？银行有基础客户资源，有更稳定和更好的考核/激励体系，有风控基因，体量大；券商更专注，不像银行要干的事那么多，券商主要干财富管理这一件事，但覆盖面小，并且多数短期风险偏好大于资产配置理念，有一些机构做得相对好一些；三方可能更独立，但也有可能更偏短期的销售激励来做很多偏短期的事；信托以及其它机构的转型已经开始，但还在漫漫征途上。
关于客户经理。刚才说的是渠道宏观的维度，而微观上每个客户经理是大家日常接触到的，打交道的这些人。整体上，我给大家一个建议，不管是客户经理也好还是客户也好，大家都要努力营造这么一种关系：客户要尽量理解你的客户经理，客户经理要尽量把你的客户当成朋友。如果大家是朋友、自己人，相互的沟通成本会大大降低，委托代理问题会大大降低。越坦诚，双方越信任，对双方都好。如果只是商业合作关系的话，真的是自己人跟外部人之间的区别。同样都是推产品，你都是接受他的建议，这个建议很有可能完全不一样。
在这个角度上我甚至觉得对于客户来说你要作为主动的一方。看起来双方的关系是客户经理要争取你成为他的客户，让你把钱掏出来买产品，从而他完成KPI，他是乙方、你是甲方；但我觉得其实真的不一定，如果一个客户去银行/券商，当你认准一个人，你觉得这个人人品还可以、专业度还可以，对于客户来说其实你最好是争取他成为你的自己人，你要努力去争取他站在你的角度考虑问题，你要争取他成为你的朋友。他越成为你的朋友、越成为你的自己人，他给你的建议才越有可能贴合你自己；而如果你不去争取这一点的话，其实他就是站在商业的角度做他应该做的工作，这时他做的工作不一定适合你，有时候是故意欺骗，有的时候不一定骗你但也不会为你考虑的特别多。
打个比方，为什么在很多地方，大家都喜欢办事打招呼，比如去看病了要找熟人跟医生打个招呼？因为大家都知道很多时候医生看病给你出的治疗方案并不是非黑即白的，都是概率问题。到底是按最保守的方式，你有这个风险，我建议你怎么怎么样；还是打了个招呼，熟人就会跟你说“没事儿，我觉得你可以怎么怎么样”，这是有很大的区别的。这个区别就在于他愿不愿意为你的风险去买单，把责任放（一部分）在他身上，其实是很重要的。所以如果客户能够在看准一个人的人品和专业性之后，尽量去争取他，这对客户的价值是很高的。相反在纯商业关系中，客户就会处于被动一方。虽然你是出钱的。
我在去年底券商策略会上听一个互联网机构的领导演讲时说的，看起来是互联网机构对传统渠道的嘲讽，特别有意思，送给大家——“你们口口声声说着客户利益至上，但没有一个内部考核指标是冲着客户利益去的。”在这里也给大家分享一下渠道对于客户经理的考核激励方式，最常见的指标：销售量、新增存量、创收。有一些机构在尝试引入资产配置率、客户收益率等更反映投资成果的指标，确实是好的尝试，但执行起来很难。
渠道的收入就是手续费+管理费分成+业绩报酬分成，由于在目前的商业管理体系下基本只有前两项能分出去到基层个人，所以才导致了大家更重视短期、更重视流量、不重视存量、重视一次性激励，这是目前行业的现状和惯性。
渠道也有自己的困境，好卖的时候其实不一定好做，好做的时候不一定好卖。你经常会看到市场一跌大家都开始发各种鸡汤，说我们要做长期投资者，市场波动是正常的；但这时候客户其实不太愿意信的，因为，如果他在高点时不劝你离场，甚至还劝你入场，——跟你说新能源已经涨了百分之多少了，你赶紧入场吧，或者说这个基金去年翻了一倍，赶紧入场吧，——如果他在高点时劝你入场，那么低点时劝你入场其实就不够可信。
先放弃才会有收获。这个市场有一些做得好的资管机构，我自己心里也比较认同的，在过去十几年时间里每次都坚持市场低点时才去募钱，高点时不主动发产品。这件事情其实是要放弃他的短期利益的，他坚持这么做，十年过去了，我认他，越来越多的客户也认他。但是这样的机构、这样的客户经理短期甚至中期都是要放弃，要忍耐的，确实也不容易。
整体来说客户经理的每一笔销售都在考虑三个利益：公司利益+个人利益+客户利益，这三者之和等于100%。如果你和你的客户经理是朋友，你们俩共同做大这100%，对你们俩都有好处。长期做得好的客户经理一定是把客户利益放在越来越重的位置的，但有时候短期真的并不相匹配。
再说说买方投顾模式，这个词大家这两年听得也越来越多。不过我自己觉得，离理想中的状态还真的挺远的。
买方模式和卖方模式都服务于客户，但商业模式不同就导致了可能的动机、做法不同。
买方和卖方的区别在哪儿？根儿上是收费结构不同。卖方模式主要是向产品收取费用；买方模式是向客户收费，根据资产量、收益率来收费，存量可能会更重要。
大家可能会觉得，还直接管我收费，过去收的费还不够多吗？不要一想要收费就觉得这事不好，其实真不一定。有时候收费代表了利益绑定，比如私募，如果业绩报酬成为他的主要收入来源，他的动力就会比管理费成为主要收入来源更强，帮你做好做高收益就会对他更重要。如果管理费成为了主要收入来源，那他把规模做大就行了，就没有太强的动力做业绩报酬。这个东西是天然的。所以我们说要解决信任的问题，一种方法是自己人可以信任，另一种方法，双方的利益绑定机制就是解决信任问题的重要手段。
买方收费和卖方收费是不兼容的，如果财富管理中介向客户收费，对客户的资产和收益负责，那就不能再向产品提供方（资管机构）再收取任何费用，这是二选一的关系。但凡是还没有撇清楚跟产品提供方利益关系的，又管客户收费的买方模式，我个人认为都是不靠谱的。所以这确实跟当下的行业模式差距太大。
在中国，卖方模式我觉得一时还难以撼动：
1、从宏观上，中国整体居民资产中权益类资产比例还太低，在提升的过程中渠道的作用不可替代。这是增量，是更本质的任务，是主要矛盾。至于这里面利益怎么分，归你还是归他，目前是次要矛盾。
2、由于很多现实的组织管理问题，渠道的考核，也确实是按流量计算最简单，你想按照存量来计算，技术和管理上不容易实现。
3、海外的理财投顾模式和税收制度密切相关，国内的生态环境不太一样。
总之，当前最大的痛点还是，大家有钱，越有钱的人周围越有一帮人围着你转，但你找不到可以真正完全信任的专业机构。不是说这些人不专业，很可能专业的人你不一定信任，信任的人不一定专业。
基金投顾牌照个人感觉没有解决根本性的机制问题，只是一个渐变形式，我们保持观察。
再来聊聊公募和私募。公募和私募的比较是个永恒的话题，今天不详细讲了，没有哪个绝对好于哪一个，他们有不同的适用场景。
简单来说就是，在投资研究端大家做的是很相似的事情，公募调动资源的能力更强，私募相对会更聚焦；公募乱“搞”的可能性相对小，私募交易和应用的工具范围可能更灵活、更广；私募的周期考核压力小于公募，但绝对收益压力大于公募。
在公司治理端，公募的公司利益与产品利益矛盾是明面上的，但也是稳定的、有制约的、有边界的；私募的经营可能对短期客户能感知到的业绩没有明显影响，但也有很大的突变可能，并且在长期影响团队和文化，进而最终影响到业绩。大家买私募的时候，包括真的是做了很多研究的朋友，更多的也都聚焦于策略研究，但其实忽略了对经营、对公司治理层面的研究，而后者风险更大。当公司治理出现问题的时候，那些策略层面的东西对业绩的影响反而退居次席。
私募这个行业的业态很重要的价值之一，就是股东、投资经理和管理层三位一体，委托代理问题相对比较少，其它资管机构可能都存在更多的委托代理问题。这对于私募来说，如果他想清楚了，而且想的跟做得一致，就会很好，很长期；但如果想不清楚，或者想的和做的不一致，也就会很糟。
在销售端，规模变动对于策略的影响方面，公募会更大一些，因为能力强，所以上去和下来的体量都大；私募没有那么大，影响也就小一点。公募公司的基金经理太多了，一个公司十几甚至几十个基金经理，已经无法讲清楚风格，大家都是比相对排名，同质化；私募长期投资风格确实会更多样一些，私募的投资理念和策略体系会更稳定，在理念上赢得认同的概率会更高。
公募的信息披露更加规范，私募的信息披露其实是非常严重的问题，甚至我个人觉得是制约这个行业发展最重要的因素。现在大家在任何一个平台看到的私募的信息，不管是净值信息还是其它投资信息，还是公司治理相关信息，几乎都是不全面、不及时、不完整甚至不准确的，这确实是很严重的问题。没有信息你就无法了解一家机构并做出正确判断，但事实就是如此，现在这个行业还没有很好的生态环境去支持大家。
比如，大家经常看到各种机构有这样那样的排名，比如华东区域三季度收益排名20强之类的排行榜，很多自媒体也在分析各种数据，提出自己对产品的分析视角。对于公募来说，方法的合理程度先不说，起码底层数据样本是一致的，所以只要说清楚了算法+样本范围，那么ABC不同的三个人来计算，最终结果是一样的。但私募不是，你看到的任何一个排名榜的数据，你自己用你的数据来源来核算，结果都不一样，一定不一样，而且甚至有时候差距还很大（即使排名榜也标注了算法和样本范围，你还是算不出来跟他一样的数据）。为啥呢？这就是因为私募没有像公募那样的，公开透明的信息披露（特别是净值披露），大家拿到的东西都是各显神通拿到的，底层数据不一样，产品结构又复杂（母子基金等），收费方式也复杂（业绩报酬，费前费后等），所以大家算的结果才不一样。
不一样就会使得任何一个数据，都无法由第三方来验证它是对还是错。有些机构这里面做的相对好一些，可信度稍微高一点，有些机构没那么好。但不管好不好，因为你没办法验证，换一个机构也没办法验证，那个榜单上大家的收益到底是不是客观真实完整的，是不是真的能代表投资结果，计算方法是否合理，这些东西全都不足可信。至少对我来说，我看那个东西大概会有一个感觉，也不至于黑的说成白的，但也只能得出一个模糊的感觉仅此而已。这是这个行业很大的问题，这个问题也不是一家机构能解决的，而是行业生态的问题。
未来可能随着我们监管机制更完善、行业信息披露更加规范，可能问题逐渐就消失了，但至少现在我觉得这个问题是非常严重的。
再从另一个维度来看，关于基本面和量化投资。我自己对基本面的理解可能比量化多一些，对量化是门外汉，一些浅显的思考或者说自己的疑惑也跟大家分享。
基本面的故事主要是两个，要么是公奔私，要么是民间交易高手。
过去一年私募行业很大的增量来自于量化，基本面是能说出个人明星的，但量化你很难说出个人，更多的是公司品牌，这是一点不同。
量化在过去几年的发展路径非常清晰，从中性（固收替代的故事），到指增策略（估值低位的故事），量化选股（AI智能化的故事），再到海外对标（市场份额的故事），在国内过去几年实现了蓬勃发展。
量化这个领域是不是私募比公募更合适？我感觉好像有那么一点。在系统的利用、工具的利用、制度的约束等方面，好像确实基本面投资很难说公募和私募谁好谁坏，更多是特点不同，但量化投资确实是在私募业态更适合一些。
去年由于这个领域发展比较快，以及发展过快之后的回调，最近也出现了一些争论，咱们从另外一个角度，所谓合理性，或者叫科学性的角度来做一些探讨，这些都不是结论，而是问题的提出，大家可以一块儿探讨。
1、资本市场永远需要流动性，量化确实是流动性的重要提供方。
2、价格是市场所有参与者行为的综合反应，量化寻找的就是博弈过程中的机会，这一点是永远存在的。
3、量化多数时候是零和博弈，但如果在整体中如果零和博弈的总量过于庞大，并且拿到了市场增量收益的大部分，那增量的那部分是否是平衡的？这个结构是否是常态？这其实是最近比较大的一个争论。
4、量化到底有没有反映明显的技术优势，由此延伸到市场上的不同投资者是否被不公平对待，以及是否利用了目前监管规则不完善？现在规则是这样我就这样干，将来规则变了之后我那么干，这也没错，但我们是否利用了这一点去赚取了自己的收益？量化确实内卷也很严重，大家就比超额，你20，我23，他25，这个东西总有尽头，那最后的风险在哪里呢？
5、如果说指数化是趋势，基金行业费率的下降是必然的，那么现在量化普遍比基本面投资收取更高的费用，合理性的边界在哪里？是唯结果论还是需要考虑一些其他的因素？
这是关于量化和基本面的讨论。
私募这两年也出现了一些格局和业务模式的变化，跟大家分享：
更多强强联手开始出现，有的大佬跟大佬结合在一起，有的大佬开始把新兵推向市场打造平台型公司，这是一个现象。
过去两年，百亿私募的数量如春笋般增加得很快，这是一个代表现象。不管大小，行业内很多私募都是借着2019和2020年的市场有了业绩，然后大涨了规模，规模涨上来之后2021年开始真正在公司层面赚到钱了。落袋了，2022年的春节要分配了。那么大家能不能在共患难之后同富贵？处理好分配机制，使得公司在发展得好之后持续运转？难度是很大的，英雄难过分钱关啊，希望大家都能过好这一关，不希望再过几个月，行业听到的负面新闻变多。
另外，过去一年“固收+”这个词大家也听得越来越多了，很多公募都推出了产品，而私募是不是适合推出这样的产品？我自己觉得私募难，因为固收+就意味着固定收益和权益团队都要有，而过去私募大多数都是聚焦于一个领域。把两个领域都做起来，人手要更多、平台要更大、管理难度是更大的。
但话说回来，我不觉得私募干不了“固收+”的事，因为“固收+”本质上不是一个目标，它只是一种产品形式，而客户的需求才是目标。需求是高弹性高收益高风险，还是中弹性低弹性？这才是目标。所以“固收+”有可能跟私募的某一类策略形成同样的风险收益特征，以不同的途径满足了客户的同一种目标。这时你买哪个都行。需求和产品形式是两个不同的维度，“固收+”这种产品形式可能能满足你的一个需求，但也有可能其它策略也能满足你这个需求。
最近还有ESG，成为一种时尚和政治正确，在海外ESG确实发展得比较成熟，过程与结果的相关性也挺高的，国内目前还是口号喊得多，未来我觉得实际操作率会持续提升。
疫情之后，各种在线路演交流越来越多了。当在线成为一种新常态，怎么能有效利用这海量的信息？我觉得对大家来说是好事，因为你想了解的时候有了更多方式可以用。但对于渠道的客户经理和公私募机构来说，你怎么样能把一个东西讲得更清楚，怎么样利用在线沟通的方式提高你的覆盖面、触达率，以及提高转化率，这变成了一个更专题性的课题，以后是要系统提高这方面的能力的。
包括直播，我个人到现在其实都还不太习惯这种形式，我也会努力提高自己这方面的能力，希望能够把我的一些信息和想法通过在线交流的形式，准确、清晰地触及我更多的朋友，跟大家一起分享，给大家一些参考。
(未完待续）