编辑作者：赛道宝
2019年5月初，在中国。美国橡树资本创始人霍华德.马克思与中国杰出的证券投资人物邱国鹭先生，一起共话《周期》。对如何看当下中国经济周期和股市运行周期，以及我们怎样应对，都具有重要的借鉴和启发意义。
N0.1 非常规的20年
霍华德：过去中国20年，是非常规的。主要是中国经历了大的趋势，工业化、信息化、城市化。由于这3个大的趋势太强了，朝正的方向发展，把一些周期性的东西给掩盖住了，所以我们还没有体会到周期，没有遇到经济衰退的压力。
但我估计可能以后会有，因为这三个大趋势的力量与相对重要性会消减，而周期性是来自于人性的，接下来它会体现出来，以后也会有这种波动。
邱国鹭：人性是不变的，周期也是周而复始的。中国是快速成长的国家，工业化、信息化、城市化，在国外需要五十年上百年的成长历程，我们在15年里就完成了。成长性掩盖了周期性，因为有很多结构性的变化，让你感觉周期性不重要。所以在A股，周期股是个贬义词，大家都要买成长股。但随着国内增速放慢，周期的重要性也会越来越突出。
N0.2 周期规律
邱国鹭：国内股票市场的表现，在过去也具有明显的周期规律。比如政策周期经常领先于市场周期，市场周期又领先于经济周期，经济周期领先于盈利周期。
首先，要么是央行降息降准，或是财政政策的宽松，新上很多重点的项目。之后大家情绪仍然会悲观一阵子，但经过这些政策3到9个月的传导期，在这个过程中，市场慢慢开始见底。
其次，市场周期经常会是领先于经济周期，就像人们常说的“股票市场预测了过去五个经济衰退中的九次”，就经常会有这样的情况，市场见底之后，又再经过3到9个月左右的时间，经济可能触底。
第三，经济周期的初期复苏往往是增收不增利，收入增长了，企业的盈利还有一定的滞后性。
明白了股市周期规律的先后顺序，其实就能在投资过程中，让概率和胜率成为你的朋友。
N0.3 周期的长短
邱国鹭：1990年日本开始进入历史周期大的顶部，房地产周期、市场周期、甚至一定意义上可以说是经济周期都见了历史大顶，之后有了“失去的20年”，虽然当时大家都认为说可能只是一个经济衰退持续两三年，后来一下持续了20年。
2008年，美国碰到了百年一遇的金融危机，但过了一两年之后，美国又继续了十年的经济增长。那么，我们如何判断周期是结构性十年二十年的衰退，还是一两年的正常周期？
霍华德·马克斯：这些判断非常难，没有人能确定告诉你，这是小的调整还是长期结构性调整。
我们说经济学不是真正的科学，在美国，我们讲经济学是让人沮丧的学科。因为它缺乏清晰性，对于任何一个经济来说，它没有蓝图，经济也不会像机器一样去准确地响应，它不是机械性的，也不具备可预测性。大多数时候我们应该说这次并没有不一样，但有时候这次是不一样的，所以是很难做出绝对的判断。
我在80年代也经常去日本，当然在1986、1987年的时候，每个人都非常尊重日本的公司，包括美国人。美国总统特朗普在80年代关于日本说的话，和今天说中国的话是一模一样的。我想当时他认为日本会“统治世界”，由于这种过度的乐观情绪，资产价格过高。
我1986、1987年去日本的时候住在洛杉矶，东京的皇宫土地价值超过整个加州的土地价值，这就说明了这个价格如何过头，这是一种极端的乐观，当然这个乐观也减缓了，已经到了38000点，然后跌到了8000点，基本在过去15年就在这个水平，现在可能又翻一番。但是可能还是只是30年前的40%，这是非常糟糕的经历。为什么？
为什么美国没有同样的经历呢？我想日本是这方面的异类，你可以去看一下经济的推动要素，其中重要的一点就是经济学家所说的动物精神，也就是乐观的精神，大家的抱负，大家的梦想，赚钱的渴望，突破常规的意愿做与众不同的事情的意愿。
我不想说不客观的话，这些因素在日本的社会是比较低的，他们不鼓励大家突破常规，与众不同，去勇敢创立梦想，要很有活力。
我可以说，80年代末的泡沫是异常的现象，并不是日本社会典型的现象，日本社会不应该有这样的泡沫，不然就不会泡沫破裂，也不会有这么糟糕的30年经历。
我认为美国跟日本相反，中国跟日本也是相反的。中国有很多创业精神，很有活力。美国人也非常想要知道中国人为什么这么乐观，有这么多的抱负。
我来了这里以后看到，大家是很乐观很有抱负的。就像美国非常快从全球金融危机恢复一样，我认为，中国也会从经济放缓当中恢复过来。
在我结束之前，我想说，除了我所说的民众行为让美国政府走出危机，美国政府也做得非常好，伯南克、盖特纳和保尔森，他们采取非常强有力的、明智的行动，他们也非常幸运，这是非常好的组合。
强有力的行动、明智的行动、运气，这三者结合在一起，使得美国非常快速地从全球金融危机中恢复，只有6-9个月是非常糟的。
当时我也感到很惊讶，风险的容忍度，以及人们愿意承担风险的情绪很快就恢复了，这使得我们很快走过危机。
N0.4 “这次没什么不同”
霍华德：资本市场，我们看周期主要是从三个维度：人的信心，以及资产价格的变化，还有制定政策决定。这些都是人的决定。我们会因为有人的存在而体验周期，人的心情有变化，人的行为永远是不可预测的。
“这次不同了”是世界上最危险的几个字之一。我举个例子，当人们说“这次不同了”的时候，有些人这样讲，是因为中国有自己的资源，有3个大趋势，中国不会有衰退。
诚然，这在短期内是对的，甚至很长一段时间都是对的，但是不可能永远正确。由于心理因素的起起落落，衰退周期早晚会在中国资本市场有所体现。
邱国鹭：在A股这样的市场，投资者们经常会对一些新兴东西表示特别乐观，很多人会告诉你，“这次不同了”。但每次他们说“这次不同了”，其实是因为历史的估值方法已经无法为现在的过高估值水平辩护。所以，他们发明新的估值体系。每次说“这次不同了”之后，一两年也好，两三年也好，最后都是一地鸡毛。
N0.5 如何面对危机
霍华德·马克斯：2008年金融危机的时候，我当时有一个杠杆基金，杠杆也不高4：1，我们投资于一些高级的债券，它们从来没有跌破96，当时如果跌到88就要追加保证金了，他们威胁要这么做，所以我们找了投资者，要求有更多的投入，降低杠杆，他们就出了资金，相信了我们，我们从4比1的杠杆降到了2比1。
然后，价格继续跌，如果价格跌到65%，就要追加保证金，他们威胁要再追加，所以我们要从2比1降到1比1的杠杆。
在价格下跌的时候，人们会更加地忧郁。他们认为不是便宜的买进机会，他们认为会有很大的损失。在88的时候投资的人，在60多的时候可能就不愿意投资了，太沮丧了。当然，也会有个别人愿意这么做。
我认为我有责任来拯救这个基金，所以我投了自己的钱，来取代一些投资者的钱。很幸运，投的钱没有很多，我也可以出这个钱。
这也给我一个很重要的教训：在投资过程中，你要达到平均风险回报很简单，但是我们不满足，我们想有超过别人的投资回报、更好的利润。那么，更高的回报来自哪里呢？
大笔的盈利来自哪里？好赚的大钱，是来自于做别人不愿意做的事情。如果你做的事情大家也都急着要做，并且跟你抢着做，你只有在出价最高的时候才能做，这就意味着不可能成功。如果你是要买入，别人都不愿意买，你就可以低价买入，有很好的回报。
我当时这么做（注：投入自己的钱），不是因为我想抢走投资者的机会，还是觉得我有这个责任。结果证明，这是我做过的最好的一笔投资。
N0.6 最后：摆脱情绪
作为一个投资人，我们怎么样才能保持平常心，去冷静对待市场的这种波动？
霍华德·马克斯：如果你看一下50年的经济走势，有时候会上上下下，是比较平缓的上升；如果你看一下公司的利润，有更大的波动，因为公司有运营杠杆和财务杠杆；如果你看一下股市，波动会非常大。为什么会有差异？为什么股市波动比经济与企业大很多呢？很显然，答案就是因为人。
在我是一个小男孩的时候，我母亲说，霍华德，低买高卖，这很明显。问题在于，我们身体的每一块骨头、人性的每一个方面，都迫使我们高买低卖，高点的时候很兴奋想着要买，低点的时候想着要抛。
我们要克制这一点。要知道，如果我们的想法行为跟别人一样，如果我们的情绪和别人也一样，那么，我们也会高买低卖，我们必须要摆脱情绪，要反情绪。
如果你没有情绪，那你长期就会很好。但如果你是逆向投资者，你能够高抛低吸，在别人高买低卖的情况下，你就会有非常出色的表现。
第二个问题，怎么样让自己做到这一点。这是个很好的问题，也没有答案。摆脱情绪是很重要的。
如果你的情绪和其他人的情绪一样，你也会和别人一样犯同样的错误。事情说起来容易，但是问题是能不能改变。
我认识最好的投资者是没有情绪的，这导致了他们的成功。就像刚才我的同事巢瀚婷所说的，也就是2008年9月雷曼兄弟破产之后，每周投5亿美元。当时投这么大的钱对于我来说，情绪是有很大挑战的，但是我们控制了自己的情绪，我们做了跟别人相反的事情，别人卖，我们就买到了最便宜的东西。芒格说，这个是不容易的，我们知道任务是什么，但是做到不容易。
投资的任务是很简单的，很清楚的，我们都知道我们要做什么，但是不容易做到。情绪带来最大复杂性，经常会改变人们的意见。