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$中顺洁柔(SZ002511)$中顺洁柔做的是生活用纸，其中原材料占生产成本的40-60%左右，且以外采进口木浆为主，且价格波动较大，根据其上市时所做的敏感性分析，纸浆价格变动10%将导致毛利变动9.87%。而中顺洁柔70%营收是来自非卷纸类高端产品，其原材料全部采用进口原生木浆，智利、加拿大、印尼、巴西等国家是中顺洁柔的主要原料供应地。
4月26日，根据数据，阔叶浆(智利明星)外盘报价为550美元/吨，较去年年底高点已下降300美元以上，针叶浆(智利银星) 外盘报价为720美元/吨，较前期高点已下降200美元以上。
自2023年以来，受俄乌冲突扰动、高通胀压力持续影响，欧美经济持续走弱，PMI持续低于荣枯线。欧洲需求疲弱，港口持续累库，根据Europulp，3月欧洲港口木浆库存为172.2万吨，环比增长2.9%，同比增长55.5%，处于历史相对高位。
国内经济弱复苏，下游需求增长支撑有限。4月15日，UPM210万吨阔叶浆产能继Arauco156万吨阔叶浆产能投放后也开始投产，预计首批纸浆将于5月份发货。预计全球纸浆供需格局失衡加剧，浆价将持续下探。
生活用纸作为刚性消费品，终端价格相对稳定，而木浆价格却具有一定的周期性，所以木浆价格变动与公司毛利率、净利率呈反向变化关系。我们选取两个涨价周期，2021年和2022年的1-6月。由CFR报价可以看出，受公共卫生事件和俄乌战争的影响，纸浆价格都在同年6月达到了顶峰。2021年，恒安/维达/中顺披露中报毛利率分别下降2/2/4%，2022年恒安/维达/中顺披露中报毛利率分别下降2/3/3%。以看出三家龙企对于纸浆突发价格波动有一定的抵御能力。
头部纸业，备桨期库存大约3-4个月左右，纸企或需1-3季度实现盈利反弹。复盘此前浆价变化与中顺洁柔公司净利率的变化走势，我们发现，在2015.6-2015.12纸浆价格回落，中顺洁柔净利率在2015.9-2016.9内有所回弹，滞后一至三个季度，约回弹4%。在2018.9-2019.9纸浆价格有一年的回落，中顺洁柔净利率于2018.12-2020.6回弹，滞后一至三个季度，约回弹6%。据此我们推断，本次浆价降价，2023年二季度至三季度实现盈利回弹。
看一下三个周期的毛利和净利的变化：
中顺主营生活用纸，占比97.44%，境内业务占97.61%，能充分享受国内消费回升带来的业绩增长。
公司出于有限相关多元的战略考虑，布局四川达州 30 万吨竹浆纸一体化项目，其中：第一期 10 万吨生活用纸项目已于 2022 年开建，竹浆未来不排除应用于太阳品牌产品。洁柔品牌产品坚持使用进口木浆原材料，保持高端品牌定位。
根据股权激励条件，23年、24年营收需要达到100亿元、110亿元标准，从23年二季度开始净利将有进一步增长，一季报的净利为4.23%。
股东变化：从15.19万减少到11.72万人
流通股东：机构继续加仓
技术面：已进入右侧交易区间
结论：万物皆周期。目前看纸浆已供大于求，进入了新一轮的下跌周期，根据运行规律将会进入长时间的下跌通道中，因此从23年二季度开始高成本纸浆去库存，低成本的纸浆补库，医情后消费的稳定回升，中顺盈利将逐季抬高，全年业绩呈先抑后扬、稳步向上的趋势。
预估一下全年的业绩（亿元）：
2022年中顺净利为3.5亿元，2023年中顺净利大约5.9亿元，增长大约69%。估值上下区间为35-65倍，对应2023年市值为206.5-383.5亿元，目前市值为157亿元，继续向下的空间有限，建议关注。
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