为什么市场不给今天“日本央行关于收益率曲线控制的决定”面子？市场对日本银行反对进一步放宽其收益率曲线控制（YCC）政策的直接反应包括日元走软和10年期收益率下跌。

其中一些最初的市场价格情绪已经在逆转，而且我怀疑，市场用不了多久就会再次测试50个基点的YCC上限。

日本银行发表了声明。他们将保持收益率控制曲线并保持利率不变。将其负利率保持在-0.1%，10年期债券收益率接近0%。日本央行表示，它将继续保持其大规模的债券购买，并在必要时加大购买力度。日本央行仍然认为，在可预见的未来，通胀率将无法持续保持在2%以上。

此前，许多人打赌，日本央行将放弃YCC，这可能会导致收益率上升到屋顶。野村证券的分析颇有亮点：他们此前判断，如果政策不变，可以看到美元/日元上升。

野村证券认为，这是从利率差异的水平暗示。也就是说，即使日本央行不像我们预期的那样修订政策，除非对其为何选择维持鸽派框架有非常明确和令人信服的解释，否则市场不太可能降低对进一步政策调整的预期。

但是！请记住，长期来看——债券是一把双刃剑——它同时是一种固定收益工具和贷款。完全放弃YCC意味着他们的贷款余额也会不受阻碍地膨胀。然而，这些对于日本央行来说，这样做太鲁莽了。对于买方来说，它是一种固定收入的储蓄工具，对于卖方来说，它是一种贷款。日本央行选择这条道路是为了同时照顾到买方和卖方。

因此，日本央行保持YCC的利率不变，让日本债券买家对正利率而不是负利率的储蓄感到满意，并将贷款余额保持在 "控制曲线 "内，以便贷款余额保持在控制范围内。虽然市场反应过度——美元随之日内立即上涨，认为美国国债胜过日元债券。实际上，只要日元债券保持正收益率，日本买家暂时不会成群结队地购买美国国债。

此外，在市场价格的表面问题之下，我们还可以有更深度的观察：

作为一些人所说的历史上最怪异的货币实验的设计者、实施者和发言人，黑田东彦的政策值得根据他离开后的长期后果来评判，而不仅仅是过去十年日本经济发生了什么（退出通货紧缩）。我的猜测是，经济史学家应该都会对他不怀好意，就像他们学会了改写美联储主席格林斯潘的历史一样，格林斯潘曾被过早地称为货币政策的大师。随后，次贷/全球金融危机爆发了。

但回到今天......美元/日元——因日本央行决定维持其10Y收益率目标+延长其贷款业务以稳定日本国债市场——而飙升。此后，一直在走低，我怀疑到明天将回到会议前的水平。我猜想，原因是大多数投资者认识到日本央行的政策，可能是这个星球上相对于基本经济的通胀表现而言最不协调的（也许仅次于土耳其）。

下图显示了日本央行政策利率代理，与日本核心通胀率的关系。 在过去20年的大部分时间里，由于实际的或担心的（预期的）通货紧缩，日本央行一直将政策利率保持在接近零的水平，并维持资产负债表的扩张。但两年来，日本核心通胀率一直在稳步上升，现在已经超过了3%。因此，对于一个在失业率和核心/主要通胀率等标准指标上，处于充分就业状态的经济体来说，隐含的实际通货膨胀率是相当负面的。

是的，核心通胀率以前曾突然超过2%，例如在1997年和2014年。但这些都是由于消费税的变化，而不是来自产出差距的侵蚀（即供应链和市场价格问题），所以日本央行采取了适当的行动，没有改变其货币立场。这一次是不同的——这一次日本遇见的问题，与1970年代的两次事件更相似——核心通胀的上升是由于周期性条件的变化。

由于货币立场可以说是与国内基本面错位的记录，投资者按照理论纷纷预期YCC将在今年进一步放宽。在我看来，这种缩减将伴随着政策利率的上升，这可能会像2007年全球金融危机前的政策利率一样短暂。尽管如此，在美元（相对于许多货币，而不仅仅是日元）被高估的情况下，日本央行会对美联储采取追随的政策，这也是上半年美国国债-日本国债利差收窄、美元兑日元走低以及日经指数对亚洲股市表现不佳的原因。 

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