分三部分：
1、当前真实业绩和估值；
2、分板块拆解业绩和估值；
3、总结。
一、当前真实业绩和估值：
今年前三季度，业绩高速增长，增长怎么来的，可否持续，我们先看中报，因为中报公布的详细。
同仁堂中报净利润9.86亿，去年7.35亿，+32.69%。高速增长。
但根据中报公布的子公司业绩，同仁堂商业明显异常。
今年中报商业营收55.83亿，+27.92%。净利润 3.88亿，+111.2%。净利率7%，高于常态。
2022年半年报没公布净利润，只公布了营收，43.65亿，+0.11%。
2021年半年报，营收43.6亿，净利润1.85亿，净利率4.2%。
2020年半年报，营收33.79亿，净利润0.87亿。净利率2.6%。疫情爆发那一年，数据异常。
2019年半年报，营收39.48亿。净利润1.66亿，净利率4.2%。
2018年半年报，营收39.26亿，净利润1.73亿，净利率4.4%。
我们看商业历年的营收增长。在疫情前是缓慢增长。这符合这些年零售药店整体的平均增长速度，但低于好的做零售药店的上市公司。
如果我们观察同仁堂商业的更长的历年状况，其实也可以发现它长期达不到同行中一线零售药店的发展水平，这就是它的真实水准。
疫情期间，同仁堂商业业绩先降后升，2021相对于2019营收增长10%。这相当于两年的增长量，也符合商业的增长规律。但同样跑输了做的好的同行。
但2022年营收相对2021年几乎没增长，而净利润没公布，但2023年突然营收增长27.92%，净利润增长111.2%，相比2021年净利润提升3.88-1.85=2.03/1.85=109%，看来2022年半年商业的净利润和2021年相似。也在1.85亿左右，净利率也在4.2%左右。
那为什么2023年半年报营收突然大幅度增长，净利润和净利率增长幅度都高于常态？大概率是疫情影响，上半年上市公司同行也是营收增长较快，但净利润却都没这么快增长。
而2022年新开药店数量仅增长2%。
不可能一下子增长这么多利润。
不支持常态下高速增长的逻辑。
所以我认为，上半年商业的营收和净利润都不可持续，明年上半年会下降的。
下降的结果，我根据商业的历史，营收应该相对22年增长5%左右，也就是43.65×0.05=2.1825+43.65=45.83亿。净利率取折中，4.3%，那么净利润就为45.83×0.043=1.97069亿。和2023年半年报比下降3.88-1.97=1.91亿。
按照持股比例计算，1.91×0.5189=0.99亿。
所以，扣除商业异常影响，同仁堂股份真实的半年报净利润为9.86-0.99=8.87。去年中报净利润为7.35，所以实际增长8.87-7.35=1.52/7.35=21%。而非中报的32.69%。
中报的增长，来源于股份、商业，还有科技和国药。科技和国药上半年，科技增长15.65%，国药刨除汇率影响增长23.95%。
我们在看下股份刨除三家子公司外，自己增长了多少。
去年中报股份的刨除三家子公司的净利润为7.35-1.49-0.79-0.96=4.11亿。
今年中报股份刨除三家子公司为9.86-1.72-1-2.02=5.12亿。
5.12-4.11=1.01/4.11=25%。
股份自己刨除三家子公司的部分增长25%。
今年上半年根据米内网公布的数据，安宫牛黄丸高速增长，股份的安宫零售药店加网店10亿多。中间商8%毛利率，零售药店30%毛利率，同仁堂以第三方渠道为主，otc市场，所以实际出厂销售额应小于零售总额，但考虑到院内市场仍有小部分销售额，且经销商压货，且有的零售药店直接对接，自己也有零售终端等因素，我直接简单计算，把9亿多零售药店的销售额当做安宫的出厂销售额。9×20%净利率，1.8多。但根据股份的业务构成，我觉得可能还是算低了。不过至少可以了解到同仁堂的各个业务的大概。
三季度股份净利润增长2.59亿。
三季度科技高速增长，为股份贡献0.68亿，占比26%。
根据我之前逐年总结的同仁堂的年报（我动态里有发），可以知道科技平均贡献利润比例在20%左右。三季报提升，也可以证明科技贡献占比提升。
国药的三季度没公布，参考寿仙谷，低速增长。
商业三季度没公布，参考同行零售药店，有降有增，取平均，小幅上升。
而科技和股份的利润安宫占比相对较大，所以三季度增长暂时判断仍旧是安宫带来的。
四季度去年是高基数，比常态增长多了近一亿元，今年四季度也许安宫仍旧高速增长，我保守估计，将二者抵消，今年四季度和去年增长利润相同，那么今年年底贡献净利润就为17亿。
按照当下51块钱股价，pe就为41倍。
明年上半年刨除商业的异常增长，保守估计，全年增长15%，51块钱对应的pe为36倍。
同仁堂历史最低18倍左右，那一年净利润大幅下降。而最近十年，同仁堂历史最低pe为30倍。
所以按照今年我估算的净利润，37块钱，对应30倍pe。
按照明年我估算的净利润，42块钱，对应30倍pe。
但是明年是否会增长那么多，我也说不清楚。之所以给到15%，主要是因为心脑血管市场持续放大。另外。同仁堂因为12年产能瓶颈，在大兴扩建产能，因为北京政府等原因，建设缓慢。
根据我查的资料和同仁堂的财报。21年科技已经全部达产，而股份是部分达产，且智能工厂调试中。
既然产能陆续释放，应该会有一个好的业绩表现。
二、分板块拆解业绩和估值。
1、工业板块：
（1）同仁堂股份：
股份的主力药品，就在心脑血管，而心脑血管中，主要药品就是安宫牛黄丸，贡献大部分营收和利润。
a.安宫牛黄丸：
中风急救丸，治疗中风重症。目前市场上治疗该症的中成药，我只查到这个药。
50岁以上为中风高发期，老龄化趋势下市场扩大化，未来销量呈现放大趋势。
安宫的市场，同仁堂占据50%+的份额，近五年来一直保持这个优势。
第二梯队，广誉远和南京同仁堂，各占10%左右。
同仁堂生产天然麝香和牛黄的安宫。
而生产双天然的有广誉远、南京同仁堂、达仁堂、片仔癀。虽然目前同仁堂优势明显，但如果说垄断还是达不到的，有竞争的。
另外，双天然的不可入医保。
同仁堂也生产非双天然安宫，这种竞争公司更多，因为天然麝香国家只批准十几家药企使用，有一定的壁垒，但人工麝香则壁垒低一些。
这里面还分单天然，天然牛黄+人工麝香。
双非天然，体培牛黄+人工麝香。
所以，可以看到，同仁堂是有绝对优势的，但垄断经营，绝对谈不上。
由于无医保限制，所以双天然安宫具备提价自由，但由于存在竞品，绝不是随意提价。企业提价分直接和间接两种，直接就是直接提高价格，间接就是价格不变，但商品含量减少。往往随着原材料涨价，出厂价提升更多，获取超额收益。天然麝香资源有限，未来是涨价趋势，安宫也会随着原材料的涨价而提价。但是否麝香一直保持管控，还需长期观察。
而提价不可盲目，也有弊端。
假如频繁提价，一个是伤害消费者，提价意味着面临短期销售量下降。另外，经销商一定会压货，终端的消费量失真，未来会导致经销商要清理库存而减少进货量，从而造成企业销售额下降。除此之外，还会造成利润率提升，其他竞争对手进入。
可以参考前些年的阿胶，为了清理库存，业绩大幅下滑。
可以参考涪陵榨菜，为了清理库存，业绩增速降低。并且还要出低价商品，和低价的对手竞争，抢夺市场。
所以，理性看待提价。
对于同仁堂的安宫，由于长期保持高市场份额，竞争优势明显，所以我是看好的，但也要逐年观察。
b.同仁牛黄清心丸：
治疗中风轻症的，区别于重症的安宫牛黄丸。
同仁牛黄清心和牛黄清丸（局方）的区别在于同仁牛黄清心是在局方（通用方剂，可以理解为同质化方剂）的基础上进行了药方的微调，所以加同仁两个字，为了区别于普通牛黄清心。
但因为同仁牛黄清心是企业自己改良药方，不同于牛黄清心这个通用的方剂，而医保不能为了它专门出一个药品名称，否则有广告嫌疑，所以将它被退出了医保（这个是我网上查到的资料。）所以，看我之前总结的同仁堂的公告会发现，牛黄清心丸退出了北京医保。
但同仁堂2023年从其他家买了牛黄清心丸类似于普通方的生产证书一类的东西（辽宁仙草堂的药品上市持有人变更为同仁堂制药厂），所以现在也可以生产入医保的牛黄清心丸。
入医保和不入，对于销售额来说有很大的不同。入医保，销售来讲，是有很大优势的。
牛黄清心丸也分双天然、双人工、双人工包金衣的不同档次。牛黄清心丸本是同仁堂一家独大，后因为广誉远的局方高速增长，目前与同仁堂的同仁牛黄清心平分秋色。广誉远的局方为单天然（人工麝香，天然牛黄）占据局方的60%左右市场份额。
但牛黄清心丸的市场一直很小，同仁堂去年的销售额才一亿多。这个药其实同仁堂在90年代就有几千万销售额了，二十多年过去了，销售额只增长到一亿多。远不如安宫增长的迅猛。但未来老龄化趋势下，前景景气。
C.同仁大活络丸：
之所以叫同仁大活络，理由和同仁牛黄清心一样，也被医保退出。也是23年买了大活络丸的生产资格，普通大活络丸可以入医保。
大活络丸是治疗中风后遗症的，同时，也治疗风湿关节炎。
在大活络丸市场，同仁大活络丸占据50%+份额，仁和大活络系列占据30%左右，两家占据大部分市场。
但这个药，销售额同样很小，同仁堂只有一亿多销售额，这个药90年代也是销售了几千万，这么多年来，只增长到一亿多。
在中风后遗症的市场中，竞品有白云山的华佗再造丸，销售额是同仁大活络丸的一倍左右。还有步长的脑心通，以岭药业的通心络，但这两个是心脑通治。
随着老龄化趋势，前景景气。
华佗再造丸是保密配方，但根据我在药监局官网查询的结果和白云山年报，该药没有保护期了，但目前只有白云山一家生产。未来预计会有其他家进入。
在风湿口服中成药市场上，白云山的舒筋健腰丸一家独大。销售额10亿+
d.乌鸡白凤丸：
这是同仁堂早期的最大单品，销售额一直领先牛黄清心、安宫牛黄、大活络丸，但因为非独家，所以同质化竞争严重。这个药去年销售额有一亿多，但2003年的销售额就已经有两亿多了，不增反降。
乌鸡白凤丸是妇科调经药，妇科市场比较小，竞争格局分散，大多数企业都只占据个位数市场。妇科是消炎和调经类占比最大，两者都在40%左右。调经类卖的好的是广誉远的定坤丹（部分专利有保护期，这个药别家也在生产），而消炎类口服药卖的好的是千金药业。另外还有安胎药，白云山的滋肾育胎丸一家独大。
调经类目前广誉远市场占比大一些，但优势并不明显。
妇科格局分散，未来有待优势企业不断提高占有率，同仁堂在妇科上也有其他产品
，但妇科市场还是相对较小。
同仁堂能否在妇科上有所作为，还需要逐年观察。
e. 益肾强身丸、防衰益寿丸、人参固本丸、锁精丸、七宝美髯丸等补益类，低端高端都有，这是同仁堂股份子公司天然药物公司的产品，同仁堂股份占有该公司53.1%的股份，这里面有补肾类的独家生产的药品。但是没有数据，我没有查到销售情况。这家公司在我之前总结同仁堂的公告时有提到过。
这些独家药品，目前只有天然药物公司一家生产，有待同仁堂开发。但没查到有保护，所以别家仍旧可以生产的。
补肾类市场，可以看我之前分析同仁堂科技的文章。
高端的补肾类市场，我认为前景不错，但目前的销售额都比较小，还是大众补肾的销售额多。高端的有上述提到的防衰益寿丸，广誉远的龟龄集，达仁堂的清宫寿桃丸等。
滋阴补肾，前景景气。
根据中医理论，肾脏不好，会使肾脏血管变窄，导致血液流通此处时压力增大，从而造成高血压，这是高血压形成的一个原因。
糖尿病也与肾脏有关。
同仁堂科技的金匮肾气丸是中医治疗糖尿病的一个药方。
糖尿病市场，主要还是西药和胰岛素占比大，中成药口服药占比很小，未来存在中药替代。
中成药口服降糖药市场长期保持第一的是白云山的消渴丸，去年销售额为4.26亿，专利保护到2026年。排在后面的有以岭药业的津力达颗粒，专利保护到2039年。还有粤万年青的参芪降糖片。
f.其他药品：
没有公布，是一个大合集，估计是普药系列。
对于同仁堂股份，由于主力产品安宫牛黄丸前景景气，又有优势地位。另外其他单品也前景景气，有待开发，另外产能释放期待，划分到高速增长类，给与30倍pe。
2022年，扣除三家子公司，股份自有净利润为7.52，30×7.52=225.6亿市值。
保守估计，2023年增长20%。那么就是270.72亿。
（2）同仁堂商业。
主营连锁药店业务，2022年有942家店，595家有中医医疗诊所。
销售构成中，
中成药和饮片占销售额79.12%。
保健品及食品占19.27%。
医疗器械和其他占1.61%。
由于商业常年业绩是零售药店平均水平，不如三家上市零售药店增长幅度，又三家零售药店公司pe最低为13倍，直接取最低。
刨除今年高增长影响，真实净利润预计23年为1.97亿，持股51.98%。
1.97×0.5198=1.024006×13=13.31亿。
（3）同仁堂国药。
安宫非大陆市场+中药材保健品全部市场（主要贡献是灵芝孢子粉胶囊）+非大陆的零售药店+非大陆的药品经销业务。
利润主要来源于安宫和灵芝胶囊。
不同商品，在不同地区和国家价格不同。同理。作为子公司，也对标A股市场。
寿仙谷目前22倍，还在下跌。
汤臣倍健目前14倍。
二者相加取平均数22+14=36/2=18。
去年净利润5.57亿，按照持股比例，直接加间接（持有科技，科技持有国药）为51.44%，5.57×0.5144=2.865208×18=51.57亿市值。
保守估计，今年不增长，2023年市值就为51.57亿。
关于国药单独的分析可以看我之前的文章。
（4）
主要利润贡献为安宫牛黄丸、同仁堂国药贡献的利润以及补益类、清热解毒、感冒药等一系自生产药品。
科技作为子公司看待，那么安宫牛黄丸就成为同仁堂股份的一部分，就要排除单独计算科技时安宫竞争的影响。
另外，集团当时给科技的定位是新剂型药品生产，把传统中药进行现代化改造、开发高科技生物制品、电子商务。且，科技当年表明无意扩大和增加安宫牛黄丸的销售。
但现在多年过去了，新剂型药品没有出现大单品。生物药也没有看到影子。电子商务倒是和股份和商业以及一个第三方合伙搞了一个。而安宫牛黄丸却成了科技的主要利润来源。
如果是单独是一家公司。科技当前的状况，有没有可能被集团重组业务，也说不定。但是作为子公司，这些业务重组也是作为股份的资产。
所以刨除国药贡献的利润。
科技2022年净利润为5.83-5.57×0.3805=3.71亿。
按照同仁堂股份持股比例计算。
3.71×0.4685=1.74亿。
这部分对标同仁堂。
科技相当于安宫+补益类（相对有优势）+普药+产能释放。
股份相当于安宫+脑血管（相对有优势）+普药+产能释放。
同样给予30倍。
2023年保守估计，增长20%，那就是1.74×0.2=0.348+1.74=2.09亿。
2.09×30=62.7亿市值。
关于同仁堂科技的单独分析可以看我之前的文章。
综上所述，同仁堂股份的市值就为
270.72+13.31+51.57+62.7=398.3亿。
当下同仁堂市值为700亿。
按照这个算法，无疑是高估了，即使加上商业今年的异常利润。
三、总结。
同仁堂虽然计算起来高估，但是你想以低价买，市场很难出现这种机会。只有利润大幅下滑的时候年份，会有这种机会。
所以，如果想买同仁堂，不妨对标它的最低估值，按照30倍来买。
毕竟同仁堂所在的赛道，脑血管+补益类+保健品，都是景气赛道。
但是，这是理论，如果要有一个好的心态。最好的方法就是先少买一点，然后持有，这样同仁堂上涨你不会错过，不容易追高。然后达到最低pe的时候，再买一些。如果达不到，反正也持有一点，心态自然好一些。
或者说，明年一季度，也许会出现机会。今年一季度是高基数，像同仁堂、达仁堂这种，明年一季度业务利润会下降，那么在一季度快要结束的时候，业绩已经明了但未公布的时候，市场会所有反应。利润真下滑了，股价大概率也会下降。
假如以后出现意外事件，股价大幅下跌时，可以重仓进去。
但也不要全仓一只。
这样心态会好一些。
至于同仁堂未来能否成为医药界的大企业，对标美国的一线药企，这是不好判断的，需要每年观察，然后决定加仓还是减仓。
如果了解同仁堂的历史，可以知道他的药品多是同质化药品，当年利润大幅下滑的时候就有一个重要原因，那就是同质化竞争严重，销售进入平台期。
而它能够把安宫做成一个大单品。并且保持优势，也是有一定的实力。
未来对他的期待就是安宫继续保持优势，在脑血管领域或者补肾类再出一个新的大单品，带领利润继续上新的台阶。
同时，同仁堂的海外市场也是相对同行做的不错的，期待未来持续上升。
这是同仁堂股份的分析，同仁堂科技和同仁堂国药的分析可以看我之前的文章。
（以上全文的资料和数据，分别来源于企业公告、网上资料、研报以及我的分析等。除了企业公告部分，准确度都不能保证，所以仅供参考）