本文首发于我的同名公号“贾斯汀的人生漫步”。
这是贾斯汀的第四篇小米集团（01810）分析笔记，记录在港上市的小米集团生态链。
小米通过以互联网销售物美价廉的手机起家，“物美价廉”四个字，已经成为小米产品在消费者心中的产品认知。小米董事长雷军甚至发话说“小米的硬件税后综合净利率不超过5%”。产品净利率低则售价低，加上质量还好，这对消费者而言当然是好事，但对上市公司和股东而言，则不见得是好事。
在智能手机这个红海市场，手机企业的淘汰率非常高，单纯通过薄利多销赢得用户已经被其他公司的失败证明不是杀出重围的方法。在这里贾斯汀列出乐视手机作为反面案例：乐视本身是家视频内容服务商，当时的董事长贾跃亭也给公司规划了生态圈。乐视发布手机的目的与其已经在市场上获得成功的电视类似，都是通过硬件导流，增加乐视的视频内容消费。乐视手机本身并不差，刚发布时人气也非常高，头两年的销量劲头甚至超过了小米刚成立后的两年。但乐视为了抢占市场份额，手机售价低到比成本价还低，卖得越多，公司在手机业务上的亏损越大，对现金流的负面影响也越大。显然，对于股东而言，这样的运营模式除了带来所谓“市梦率”，并无真正价值回报，但是现金流是企业的血液这个商业常识不会因为“市梦率”有什么改变。最后乐视手机业务只昙花一现了几年就消散了，而乐视这家公司，也因为在生态链上铺的摊子太大，现金流断裂，2015年时的千亿市值公司最终以退市收场。
面对乐视的教训，作为小米的投资者，贾斯汀提出的问题是：以史为镜。小米的硬件利润率很低（所幸没有赔本卖手机），也有自己的生态链，它的风险在哪儿？
首先分析小米的生态链：
1）小米的上市公司实体是注册在开曼群岛的外资企业。从消费者角度看，简单地说这个外企是通过全额控股方式控制“做手机、电视、电脑、智能音箱路由器等核心硬件的直系小米”，并通过参股方式投资“做平衡车、净水器、手环、扫地机器人等其他智能硬件的旁系小米们”。如今“旁系小米们”包含上百家公司，它们构成了小米集团的生态链，是小米集团不可或缺的业务组成；
2）小米集团严格筛选能力突出、符合小米产品价值观的创业团队加入其生态链，通过投资参股孵化这些创业公司，共同研发小米生态链中的智能硬件，挂小米或米家商标。生态链公司的研发、供应链、销售均与集团深度整合；
3）生态链公司与“直系小米”一样，对于小米的产品只研发设计不生产，所有产品均由第三方代工。其制成品基本以成本价独家销售给小米集团，小米集团通过自己的销售渠道销售产品，获得的利润按照合同与生态链公司进行分成。生态链公司拿的部分是它们的利润，计作小米集团的营业成本。生态链公司被培养大后可以做自己的产品，与小米无关；
4）从财务报表看，“直系小米”的营收和利润直接体现在合并报表中，而“旁系小米们”由于上市公司参股不控股，对财务报表的影响除了营收和成本，还有重要的投资收益部分。小米集团参股的生态链公司有的已经上市，有的正在提交IPO，还有的在早期融资阶段。从这一点看，小米这家公司除了是技术公司，还给人一种投资机构的感觉；
5）上市公司小米集团本身由雷军控制的公司控股，而生态链企业是小米集团的参股公司，因此生态链企业与小米集团从股权分布来看属于关联方，二者之间的产品采购、货款支付、赊账和预收预付等属于关联交易。小米集团承诺关联交易遵守透明公允原则，但贾斯汀个人认为，还是主要看公司的品行，毕竟财务报表一般人难以看出问题。关联交易是小米业务中不可避免的部分，所以需要持续关注。
更多分析请看贾斯汀的后续笔记。