今天看到莽叔写了一篇关于ETF生态的思考才想起自己已经许久没有落笔了，正好也趁此机会聊下最近一段时间的思考。
今年的财富管理市场是个标准的减量市场，前几年高歌猛进的主动偏股基金在22年走弱后，23年仍然被按在地上摩擦。万得偏股基金指数885001年初至今跌了差不多10个点，但最大回撤曾触及19个点左右。
所以，从规模数据来看，今年市场偏股的份额一直在降，首发规模也始终在冰点，但与之对应的是短债货币和ETF的份额一直在涨。
短债与货币份额的增长比较好理解，赚钱效应的下降带来客户风险偏好的下行，它本身就是市场周期性的一种体现，属于存量资金的腾挪。客户在经历了两年市场的波动后，选择了躺倒或者退出。
而ETF份额的增长则比较有意思，前些年市场好的时候，行业主题ETF的份额快速增长，这两年市场不好，宽基指数ETF的份额又开始增长，前者的代表是白酒与恒生科技，后者的代表是300与科创。
作为这个行业的从业者，深感这些数据变化的背后不仅仅是数据，用今年流行的一句话来说，似乎命运的齿轮又开始转动——
01 增量世界与存量世界
财富管理行业看似是个谁都能来说两句的行业，但同时也是个充满了变化的行业，前些年我们还在思考从主动到被动的转换需要多久，今年看来也就转眼的时间。
同样，行业的增长范式也在悄然发生改变，前些年同业还在比拼谁家的明星基金经理多，而今年比的是谁家有更好的宽基ETF或者指增策略。
“收入=AUM资产x资产创收率” 是财富管理行业的基础范式，前些年行业面临的主要矛盾是如何满足增量资金的配置需求。
这个过程中，资金是增量的（资管新规落地），标的是有共识的（主动偏股基金），业绩是可以的（主动超额持续），费率是给力的（1.5%以上）。
那个时候，主动偏股基金的销售能力基本决定了一家财富管理机构的当期资产获取与创收能力。
但到了今年，原有的业务链条就都变了，资金从增量变成了存量（客户亏损），标的的共识消失了（一边是货币短债、一边是ETF），业绩是不确定的（主动跑不赢指数），费率是下滑的（行业降费+风偏下移）。
这个时候，考验的就不再单单是一家财富管理机构的资产获取能力了，而是资产的留存与经营能力，不仅要保资产，还要保资产的创收率。
前段时间，看到有家银行已经喊出了"打响年度AUM保卫战”的口号，可能这就是行业当下非常典型的缩影。
增量世界，干好一件事就能增长。
存量世界，干好两件事才能保证不下滑。
02 排名世界与方差世界
今年行业关于ETF的讨论非常多，很多人觉得ETF对于行业属于增量资金，我觉得其中可能有些误解。
今年ETF规模增长的背后反映的是两件事，一是由于主动持续走弱指数，导致主动偏股亏损客户的换仓；二是来自于券商场内交易型客户的转换。
前者这部分资金本来就在市场里，只是转换了一种形式，后者从今年公募股混的保有数据看很明显，券商特色的、交易型客户多的，增长就更快一些。
但这部分资金同样之前也就在这个市场里，只是不是以公募的形式存在，原先是股票交易。所以，从更大的整体看，仍然是存量，而非增量。
但在这背后，我却觉得有件事，是比是不是增量更值得财富管理机构关注的。
我曾经请同事做过一个分析，看产品的业绩排名与其规模增长之间的关系，结果显示，只有排名特别靠前的产品能够获得规模显著的增长。
这背后反映的是以往行业的一个特点，即行业排名决定产品生态位，这里面既有机构顺势营销的问题，也有投资者习惯看榜单下单的问题。
前两年的主动偏股是这样，今年的网红债基是这样，但有意思的是ETF却不是。因为本就是同质化的工具，排名便失去了意义。
以往财富管理机构提供的服务，其实归根结底还是各种各样的排名，只是考虑的维度会更多，比如最大回撤、风险收益比这些。
但当市场的随机性不断增加，过往越来越无法代表未来的时候，财富管理机构还可以给客户提供什么价值？“方差”或许是一个值得关注的视角。
正因为世界正变得愈发离散与随机，这也就是意味着单一产品代表一类资产或策略的能力也正在降低。作为财富管理机构，我们可以通过组合化的方式来帮客户缩小选择的方差。
而ETF就是整个生态环境下最标准、最基础的组合化工具，但我们也应该意识到，围绕"缩小方差”这个视角，ETF并不唯一，指数增强也是。
所以，前面提到的资产留存与经营能力，思考的原点都应该基于方差的最小化，而不是排名的最优化。
排名世界，我们在确定性的环境下寻找潜在的最大值。
方差世界，我们在不确定性的环境下避免潜在的最小值。
03 标品世界与方案世界
我们这个行业很矛盾，一方面集结了全市场最聪明的人，另一方面业务模式又非常一致，所以导致的结果就是内卷，明明是差不多的东西，但总有人想要卷点东西出来。
以公募为例，大家的投向是一样，底层资产都是股与债，能够使用的风险对冲工具少之又少，但即便如此，行业每年最好与最差产品之间收益的离散度可并不小，私募就更不用说。
某种程度上，这也是一种"方差"，为了解决这个问题，FOF应运而生。理论上，FOF可以帮助投资者减少投资单一产品的不确定性，获得某类资产的中位数收益。
但自2017年公募FOF这个品类推出以来，份额的增长并不是太如人意，虽然最好的时候规模一度超过3000亿，但截至刚过去的三季度，已经回落到1700亿，马上都要被新生的基金投顾业务（1500亿）超过。
到底为什么？恐怕FOF的标品属性与我国市场的特性是造成这个问题的主要原因。
我国资本市场相较成熟市场天然具有更大的波动性与周期性，这样的特性天然会更吸引高风偏的投资者，他们因市场上涨而来，因市场下跌而走，大部分稳健预期的投资者很难接受这样的波动。
但偏偏FOF产品对应的又是稳健型投资者的配置需求，于是市场上涨的时候他涨不过别人，容易被人嘲笑，市场下跌的时候他也跟着跌，同样也很难不挨骂。
ETF就没有这个问题，虽然他也是标准化的，但由于自身工具化的特性，所以反而可以服务更广阔的人群。
FOF虽然骨子里也是工具化的，但问题在于大部分投资FOF的投资者并不知道这点，且由于其标准化的特性，导致他并不能很好地满足每个投资者差异化的稳健需求。
我们这个市场，对于高风偏的需求是同质的，唯一的标准就是锐度。但对于稳健型的需求其实是异质的。不同人群由于久期的差异，对于波动与回撤的要求并不相同，标品注定无法满足异质化的稳健需求。
再讨论一个问题，存量世界+客户普遍亏损是每家财富管理机构在探索资产留存与经营时不得不面对的，但客户亏损是当下的果，但造成亏损的原因却各不相同，有些是因为选品的问题，有些是因为时点的问题，不可一概而论。
还是那个问题，单一的标品注定无法满足异质化的问题，唯有依靠定制化的解决方案。方案的原子可以是标准化、工具化的，但方案一定是异质化的。
所以尽管FOF与基金投顾两者今年都很难，但FOF的投顾化和投顾的定制化一定是可以预见的。
对于共性化的需求，标品是短期效率最优的解。
对于异质化的需求，方案才是更具针对性的解。
04 结语
从增量到存量，从排名到方差，从标品到方案，是财富管理行业的当下，也是我们这些从业者的未来。
今年是一个财富管理行业很难的年份，但即便如此，有些变化发生了就是发生了。
风起于青萍之末，旧日的世界已然过去，正如茨威格在《昨日的世界》一书中写到的——
“一个时代结束，另一个新的时代又开始了。历史的车轮不断向前，多少伟人留在了昨日的世界”
【完】