《投资者的未来》读书笔记

《投资者的未来》03 历久弥坚 寻找旗舰企业

1957年2月28日，如果你向一个标准普尔500指数基金投入1000美元，2003年12月31日可以累积12.5万美元。如果你将这1000美元投入到菲利普莫里斯，将拥有460万美元，46年增长了4600倍，年收益率比市场高9%。菲利普莫里斯于1955年推出了万宝路香烟—它后来成为了世界上最畅销的香烟品牌并推动了公司股票价格的上升。

假如你从1925年投资菲利普莫里斯股票1000美元，通过股利再投资，2003年的价值已经超过2.5亿美元！复合年收益率高达17%。

你也许会对菲利普莫里斯能够成为投资者的最佳选择感到吃惊，这家公司因为政府条例限制和法令约束曾损失了上百亿美元，一度面临着破产的威胁。不过在资本市场上，公司的坏消息往往会被转化为投资者的好消息。许多人刻意回避菲利普莫里斯公司的股票，认为由生产危险商品香烟而造成的法律隐患会最终毁掉这家公司。市场的敬而远之压低了公司的股票价格，使得坚持持有公司股票的投资者获得收益上升。

只要公司继续存在，继续保持客观的利润，并将很大一部分盈利用于发放股利，那么投资者就能获取高额收益。低廉的股价和丰厚的利润使得菲利普莫里斯公司拥有几乎是市场上最高的股利率。股利的重复投资让投资者手中的股票变成了“金山”。

菲利普莫里斯公司股票的高收益率论证了投资领域一个极为重要的原理：真正起作用的不是实际的利润增长率，而是该增长率与市场预期的对比。投资者因为法律方面的潜在阻力而对菲利普莫里斯公司前景抱有较低期望，但实际上该公司仍然保持了较快的增长速度。较低的市场预期、较高的增长率和股利率，这三者为高收益率的形成创造了完美的条件。

如何正确地选择股票，如何甄别真正的旗舰企业。2003年标准普尔500指数原始公司中表现最佳的“幸存者”，每家公司的股票年收益率至少领先指数总体水平2.75个百分点。这意味着投资其中任何一只股票所能积累的资金都是投资指数组合所能积累财富的3-37倍。

两个产业牢牢占据这统治地位：高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业。这些公司都获得了广泛的认同和消费者的信赖。它们在过去半个世纪里经历了经济环境和政治季候的巨大变化并最终生存下来。此外，这些公司都积极地开拓了国际市场。

知名消费品牌的力量

菲利普莫里斯公司是拥有注明品牌产品的诸多公司之一。随着卫生、法律部门以及公众对烟草制品的抨击日趋激烈，菲利普莫里斯公司（包括雷诺烟草）开始涉足品牌食品的生产。先后收购了多家食品公司。目前，菲利普莫里斯公司有超过40%的收入和30%的利润来自于食品销售。

美国糖果公司的年收益率比市场高5%。可口可乐、百事可乐、箭牌、好时食品、亨氏番茄酱、高露洁棕揽公司、美国烟草（富俊公司）、通用磨坊。这些公司的相同之处在于它们的成功来源于在美国乃至全世界树立的强有力的品牌形象。备受尊敬与信赖的品牌使得公司可以将产品价格提高到竞争价格之上，为投资者带来更多的利润。

6家卫生保健公司保留了最初的公司形式，全部登上了榜单。雅培制药、百时美施贵宝、辉瑞和默克公司、先灵公司（后分为先灵葆雅和惠氏）。这6家制药企业和11家消费品牌公司占据20家公司85%的名额。

怎样寻找这些伟大的公司？首先你要理解投资者收益的基本原理。投资收益基本原理：股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。

假设公司A在未来10年中将会保持10%的年利润增长率，而公司B的年利润增长率仅为3%，你会选择购买哪家公司的股票？

如果人们预期下个10个年中公司A的利润会以每年15%的速度递增，同时估计公司B的利润增长率为1%，那么实际上你应该选择投资公司B。这是因为预期增长率较高的公司其股票价格也高，过高的股价会拖未来收益率的后腿；而预期较低的公司拥有的股票价格也低，这种情况下适度的利润增长就能为投资者带来可观的收益。

要想找到旗舰企业并赚取超额收益，你应该将目标对准那些实际增长率有可能超过市场预期的公司的股票。衡量市场预期水平最好的方法莫过于观察股票的市盈率。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平，而低市盈率则表示预期的增长率在市场平均水平之下。

市场预期是如此重要，以至于即使不知道一家公司实际的利润增长情况，我们也可以从数据中看出投资者对快速成长公司的过分乐观和对低速成长公司的低估，这是增长率陷阱的又一个例证。

市盈率是衡量市场预期的最好指标。平均来看，高市盈率的股票被市场过高估价，收益率较低。1957年投入到市盈率最高的一组股票中的1000美元只能积累到56661美元，年收益率为9.17%。这个积累量还不到投资标准普尔500指数总体所能积累的130768美元的一半，后者的年收益率为11.8%。市盈率最低的一组股票所能积累的资金是标准普尔500指数总体水平的3.5倍，这组股票的年收益率达到了惊人的14.07%，而且风险水平还比投资标准普尔500指数总体更低。

这些结果表明，投资者在选择股票时必须注意价格与利润的对比情况，仅仅关注增长前景会让投资者陷入低收益率的窘境。

作者对1957-2003年20家表现最佳公司的年收益率、每股利润增长率、平均市盈率和股利率等进行研究，这些成功公司的利润都以最快的速度增长，然而以市盈率为标准进行衡量，它们的股票价格仅略高于指数中股票的平均水平，这说明投资者预期这些公司的利润增长速度只比指数的平均速度略快，而事实上这20家公司在近半个世纪的时间里利润增长率高出指数平均水平近4%，这就是它们能为投资者带来高额回报的原因。

菲利普莫里斯公司能够独占鳌头，它的市盈率在20家公司中只排在第18位，表明市场对公司利润增长率的预期比较保守，而它实际的利润增长率却是最高的。实际增长率于预期增长率之间的巨大差异使得这家烟草生产商为投资者带来了最高的收益率。

股利的发放会放大投资者收益基本原理的作用。

如果利润增长的情况比市场预期水平要好，这意味着股票价格被低估，那么通过股利的再投资购买更多的股份会进一步提高你的收益率。

菲利普莫里斯成为市场上投资收益最好的股票的第二个原因是第四高的的股利率也。较高的股利率使得投资者能够购买更多的股票。随着每季度发放的股利不断增加，投资者积累的该公司股票的数量也越来越多。

彼得林奇提倡投资者寻找那些价格合理的增长型股票。较高的利润增长率如果能维持很长一段时间，那么相对于平均水平它只需要拥有微弱的优势就可以在长期中创造出巨大的超额收益。简而言之，持续的较高增长率要胜过转瞬即逝的超高增长率。

旗舰企业的共同之处，投资者对它们的利润增长率的预期仅略高于市场平均水平，而这些公司的利润在过去46年终的实际增长速度远快于人们的期望。它们中间没有一家公司的市盈率超过27，按照相当于市场平均水平的股利率向投资者发放恒定或是递增的股利。这些公司的实际利润增长率超过市场预期，因此在股票价格被低估的情况下股利的再投资进一步提高了它们的收益率。这些公司中的绝大多数都拥有高质量的品牌产品，并且成功地在世界各地开拓了市场。消费者对产品质量的依赖使公司可以把产品价格定在竞争者之上，这一点对于它们的成功至关重要。

1972年漂亮50达到巅峰时刻，平均市盈率超过40。1973-1974年熊市，漂亮50崩盘，它们也因此尝尝被用来作为反面例证，说明市场不应该对增长型股票继续保持可持续的利润增长率的能力抱有不切实际的乐观预期。不过事实证明，对购买这些股票的投资者，如果他们没有选择其中市场预期和价格都最高的股票，那么购买—持有策略，仍然不失为一个好的生财之道。

漂亮50中市盈率最高的25只股票拥有的市盈率指标数值在1972年达到了惊人的54，而它们提供的平均收益率要比另外25只股票低3个百分点—股票的平均市盈率为30显然更为合理。强生公司的股票市盈率超过了50，其随后的表现落后于标准普尔500指数的总体水平，而同时拥有最高市盈率和最高市场预期的宝丽来，提供给投资者的回报也最为糟糕。

旗舰企业拥有20或30的市盈率并不过分，不过对于那些长期发展前景尚待观望的新公司，投资者不应该付出过多的热情。

对投资者而言，表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。正如沃伦巴菲特所说：那些被又宽又深的壕沟保护着的产品和服务才能带给投资者最好的收益。大众熟悉的知名品牌公司提供给股东的回报如此丰厚，这就是我所说的历久弥坚的胜利。

投资者收益的基本原理告诉我们，股票持有者的收益取决于实际利润增长率与预期的差别，而这种差别在股利的作用下会被放大。

旗舰企业的特征：1.略高于平均水平的市盈率；2.与平均水平持平的股利率；3.远高于平均水平的长期利润增长率。表现最好的股票中没有一只市盈率超过27。