上篇文章我们从利润表角度分析腾讯经营情况。本篇文章我们从资产负债表切入梳理腾讯的家底，并结合上篇文章分析腾讯当前的估值水平是否合理。
截至2021年12月31日，腾讯总资产1.61万亿。其中，流动资产4848亿，占比接近30%；非流动资产1.13亿，占比70%左右。
根据业务场景，又可以将这1.61万亿资产分为以下四类：
第一类是货币资金。主要包括现金及现金等价物1679.66亿、一年内定期存款838.13亿，一年以上定期存款194.91亿，合计2712.7亿左右。
第二类是营运类资产。主要包括应收493.31亿，一年内预付653.9亿、一年以上预付371.77亿，存货10.63亿合计1529.61亿左右。对应的营运类负债包括应付账款1094.7亿，其他应付605.82亿，公司实际所需的营运净资产为-170.91亿。
第三类是经营类资产。主要包括物业、设备及器材619.14亿、土地使用权177.28亿、使用权资产204.68亿、在建工程59.23亿、无形资产1713.76亿、递延所得税资产260.68亿，投资性房地产5.17亿，合计3039.94亿左右。
第四类，也是最重要的一类，是金融投资类资产。主要包括联营公司投资3165.74亿，合营公司投资66.14亿，一年以上以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产1921.84亿，一年以内以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产105.73亿，一年以上以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产2502.57亿，持有待分配资产1024.51亿，合计8786.53亿左右。
不难看出，腾讯的资产呈现三方面特点：一是货币资金/银行存款极其充裕，企业没有偿债压力。
二是自营业务所需的营运、经营资产占比较少，投资收益率极高。
2021年公司经营盈利2716.2亿，其中投资产生的其他收益净额1494.67亿左右。扣掉这部分收益后的1221.53亿，就是腾讯自营业务实现的税前经营利润。按15%的所得税测算，腾讯自营税后经营利润大约是1221.53*.85=1038.3亿。
而这1038.3亿的税后利润，是腾讯使用经营性资产、营运性资产创造来的，毛估对应的资本收益率为1038.3/(3039.94-170.91)=36.19%，盈利能力极强。
三是投资业务已成为企业发展的重要驱动因素。
腾讯投资业务包括联/合营公司投资、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产这几大类。不同金融资产的核算方法不同，对公司利润表、资产负债表的影响不同，因此简单看利润表中的投资收益数据意义不大。
对于联合营公司，腾讯在利润表中仅记录此类公司归属于腾讯的净利润（2021年全年是-164亿）；而不反映其公允价值波动。截至2021年12月31日，腾讯账面联合营公司投资3165.74亿左右，其中上市公司2007.85亿，非上市企业1157.89亿。其中，仅上市公司的公允价值就达到6346.61亿，在资产负债表上严重低估，至少少估了4000亿。
以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产2027.57亿，由已上市公司198.06亿+未上市公司1633.82亿+理财类资产195.69亿组成，2021年净利润476亿。这类资产的公允价值变动会体现在利润表中，上市公司市值是公开的，没得可调。未上市公司估值有较大的调整空间。从各类市场消息来看，腾讯在投资过程中更看重协同效应、生态效应，对投资标的的估值要求并不严格。过去一年互联网行业泥沙俱下，我初步判断这类资产估值要高于它们一旦上市以后的市值。
以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产2502.57亿，由已上市公司2277.88亿+未上市公司223.92亿组成。这类资产的公允价值波动不计入利润表，而增加或者减少的收益直接计入股东权益。与上类资产相似，上市公司估值没得可调，未上市公司也有虚高可能，但总体占比较小。
此外还有待分配资产1024.51亿，对应需要分配的京东股票。这块资产在负债表上有对应的应付股利，资产负债两边抵销，而且上周也已经给投资人做了分配，我们不再做分析。
有了上面数据的支撑，我们可以对腾讯控股当前的估值有个比较直观的认识。
首先分析腾讯的金融投资值多少钱。假设金融资产中，所有未上市公司公允价值均在当前基础上打对折，则未上市公司总价值为（1157.89+1633.82+223.92）/2=1507.82亿。上市公司总市值即为市值加总，考虑到今年以来中概股又大跌，我们再打个八折，则上市公司总市值为（6346.61+2277.88+198.06）*.8=7110.95亿。再加上理财产品196.46亿，合计8815.23亿。
今天上午收盘，腾讯控股市值28952亿人民币，扣除2712.7亿银行存款及现金、8815.23亿左右的金融资产，得到17424亿。这个市值即是市场对公司自营业务的估值，这块业务在2021年产生了1038.3亿的税后净利润，倒算PE(TTM)为16.78倍。
腾讯作为中国实力最强的互联网企业，还有较大的长期增长空间。即使不增长，当前的静态PE也隐含着5.96%的投资收益率，个人觉得有较高的投资价值。
PS：本人持有腾讯控股，观点仅供参考。$腾讯控股(00700)$