2024-1-15$腾讯控股(00700)$ $格力电器(SZ000651)$
上周写了一篇关于格力电器的报告，没想到阅读数量达到6万以上，得到了创作中心的认可，受此激励，再写一篇。重温了西格尔的《投资者的未来》，更容易看清楚为什么格力会成为有A股以来给投资者最好回报的公司之前十，西格尔提到了新泽西标准石油及当时资本新贵IBM的比较，从1950年至2003年，尽管IBM的各项指标胜于新泽西石油，但53年投资下来，后者的投资收益却远胜于前者。原因在于因为技术领先，当时妥妥的高科技股，股民给IBM报价太高了，人们普遍认为新泽西石油只是夕阳产业而给以较低定价。同样如此，多年以来，市场就认为空调的增长已经到了天花板，长时间给予格力很低的估值，而格力却一直真金白银回报投资者。近一段，时间的煤贵，大抵如此。
扯远了，说说腾讯。
一、基本情况：公司于2004年06月16日上市，公司所在行业为软件服务}}，当前的股价为290元，总市值为27501亿元。本年累计收入4538亿元，归母净利润为882亿元。公司雇员105309人，公司年度人均创收527万元，毛利227万元，纯利179万元。
马化腾
为董事会主席，执行董事，行政总裁，报酬3869.40万。Pony是腾讯的带头大哥，带领腾讯发展壮大，功劳巨大。近几年他烦心事不少，先前一段时间网上司马类民营企业退场论鼓噪分贝不低，对游戏产业批评不绝，附和者众，公司又因反垄断被罚了一笔大钱，腾讯跌到谷底。2021年前笔者透过投资者关系部给小马哥去了一封信，劝小马哥稳住阵脚，收缩战线，要么减少对外投资，投资自己，进行回购，要么加大分红力度，回报投资者，以应对当时公司严竣的外部形势。不知道小马哥是否看到此件，后来腾讯一改以前不怎么分红的政策，做出了让人意料不到的分发京东和美团股票的决定。这二年腾讯的回购力度也蛮大。
刘炽平，总裁兼执行董事，报酬18745.90万。
查了一下，以前年份不统计了，自2014年5月15日拆细股份为93.28亿股以来，期间腾讯控股共出资943.9亿元回购并注销了2.93亿股，现今股份数却为94.83亿股，反倒增加了1.55亿股，也就是说通过行权或奖励给管理层4.48亿股。不知道行权成本共同多少，这是我最不能忍受的地方。
批露二条行权记录：
1). 根據股份期權計劃行使期權（發行人的董事行使除 外） 於2007年5月16日採納的首次公開售股後購股權計劃II 變動日期 2024年1月16日 120,000 0.00127 % HKD 185.65 HKD 289.4 -35.85 % 。2). 根據股份期權計劃行使期權（發行人的董事行使除 外） 於2023年5月17日採納的2023年購股權計劃 變動日期 2024年1月16日 4,550 0.00005 % HKD 230.87 HKD 289.4 -20.22 % 3)。
意思就是2024年1月16日当时股价为289.4元，以185.65的价格折价35.85%给以行权12万股，以230.87元折价20.22%行权4550股。资本的贪婪可见一斑。
二、股东情况：公司大股东为Naspers Limited，占股25%，就是这个大股东一直在减持，造成腾讯股价跌跌不休。
三、行业分析：腾讯曾是世界十大上市公司之一,在国内很难找到一家业务相近的同行业的公司来比较，简单找家游戏公司来比并不合适，阿里巴巴、百度等行业性质也不同，问过阿里的通义千问行业比较的话说是美股元宇宙META比较接近。
腾讯公司历年经营指标见下表：
META公司的指标如下：
META公司营收大于腾讯0.5倍左右，两家公司多年收入增长率都不错，但去年都是微降，利润增长水平反映收入变化情况。毛利率两家公司的波动率不高，腾讯毛利率45%左右是比较高的，元宇宙则更高一些。腾讯近五年销售净利率腾讯更高一些，但今年落后较多。两家杠杆率都不高，在最核心的净资产回报率上近五年两家算术平均值为25%左右，都是好公司。现在市场给元宇宙32.3倍（peTTm)估值，给腾讯12.7倍估值。段永平曾说，腾讯他也看不太清楚，一眼定胖瘦，元宇宙目前似乎好一点点，但没好得那么多吧。
四、营销分析：对上游供应商议价能力一般，占用供应商资金349.76亿元，达到收入的7.71%。对下游销售客户议价能力弱，客户欠款较重，贴补客户资金473.27亿元，收入占比为10.43%。
五、发展能力：当年收入及利润增长率为10.8%、7.58%，去年为-0.99%、-16.27%。近三年利润复合增长率为8.52%，公司温和增长。
六、财务分析：在财务结构方面，公司资产负债率46.12%，比较正常，公司本期带息负债总额为1977亿，去年为1752亿元，前年为1559亿。账面现金（含等价物）3352.24亿元，公司债务风险不大。公司商誉1759亿，净资产占比为23%，商誉资产减值的风险还是有的。
在运营效率方面，公司前五年平均总资产周转率为35.38%。上年度收入欠收比为-0.7%，当年收入欠收比为0.41%，公司客户资金回收的情况 一直是比较好的。
在成本费用管控方面，当年销售和管理费用收入占比为21.94%，去年为24.51%，公司管理和营销成本正常！公司当期财务费用为11.66亿元，公司当期有息负债利息支出费用率为0.59%，去年为-0.43%。公司财务费用负担正常。近三年公司折旧及摊销费用占毛利比例为23.53%，折旧摊销费用占比正常。
在利润指标方面，同比公司本年营业收入增长10.8%，营业成本增长2.41%，毛利润增长21.83%,计386.21亿，其中因提价（含调结构或降本）增利195.2倔元，因销量增加增利191.01亿。四项费用增长-2%计-20.56亿元，归母净利润增长7.58%计62.16亿元。
公司近五年销售货物和劳务收到的现款与收入平均占比为101.91%，收入质量好，公司今年欠收比为0.41%，经营性净现金流与净利润占比为147.92%，公司利润质量很高。当年实际所得税率为27.9%，去年为9.51%，前年为7.66%。腾讯的所得税有点不明白，科技类企业应为15%，以前年度是税负水平是大大低于法定税率，去年又大幅超过，是什么情况呢？
在分红方面，公司前年分京东，去年分美团，折合过来分红水平还是不错的。公司历年资本性开支占历年净利润比例为48.88%，资本开销比较正常。近五年经营性净现金流与净利润之比为147.92%，经营性现金流情况非常好！近五年自由现金流与收入之比为30.56%，按巴菲特理论就是一台印钞机！
公司1至9月净资产收益率(ROE)为11.48，近三年平均为25.56%，好公司！股东回报率很好。杜邦分析公司当期销售净利率为19.88%，去年为34.03%，近三年平均为34.03%，是一门赚钱的好生意！当期总资产周转率为29.47%，去年为35.1%，近三年平均为35.38%，是慢周转的公司，当期杠杆为1.86倍，去年为2.01倍，近三年平均为1.86倍，是低杠杆的公司。
七、估值情况：
就过去来讲腾讯确实是一家好公司，近一年来，腾讯的发展受到了一些挫折。未来发展怎样？我是这么看的，腾讯客户12亿多，差不多每个中国人都是他的客户了，微信已然是一个重要的须臾不可离开的基础设施。即便是广告业务、游戏业务发展维持现状甚至下降，以其流量，是不难找到创收的渠道和机会的。推特效益不好，马斯克收购后收几块钱的大V费足以改变局面，微信如果收点会员费，大家还是会用的吧。现在大政方针已经明确民营企业是自己人，腾讯的未来不会差！
谨慎预计当年盈利为1550亿元，采用未来现金流量贴现模型，按公司存续30年,近三年增长10%，2026年预计盈利为2062亿，后续增长率为4%，贴现率为7%，公司每股估值为391.05元，目前股价折扣率为7.4折，值得投资