春节之后市场的走势分化十分明显：不依赖经济基本面的“数字经济”和“中特估”走强，节前修复了一波估值的消费类标的走弱。整个Q1笔者调仓换股，新建仓了既有“中特估”趋势加持，同时也有一定基本面的中药行业。说到中药的龙头，首先想到20年200倍的片仔癀。今天我来聊一个具有十年十倍相的“小片仔癀”——寿仙谷。
一、老字号高端品牌+大单品
寿仙谷药号始建于清宣统元年，地处盛产灵芝和铁皮石斛的浙江武义县。和片仔癀的商业模式类似：大单品+老字号高端品牌。简而言之，寿仙谷是一家种灵芝、卖灵芝的老字号中药公司。
灵芝大家都熟悉，是传统名贵中药，在武侠小说中能吊命或者让食用者功力大增。在现代医学中，灵芝具有调节免疫、抗机体衰老、抗辐射及抗肿瘤的作用。一般服用灵芝就是切片泡水，或者煮汤。
灵芝孢子粉则是灵芝的种子，里面包含灵芝全部的遗传物质，且有效成分含量高于灵芝母体75倍。孢子粉的外壁有一层硬壳（几丁质）使人体无法吸收，因此要通过破壁去壳后服用。寿仙谷的主打产品就是经加工去壁后的灵芝孢子粉。在京东上这个品类的的售价挺贵，平均到每日服用客单价在40-50块。主要针对支付意愿和能力较强的客群，例如肿瘤患者（中药属性）、亚健康人群和高消费人群（消费属性）。
那么这个听起来有点像“智商税”的生意到底怎么样呢？
从ROE指标拆分来看，我们会发现寿仙谷的灵芝生意是一门高毛利、重资产的生意，他的真实ROE高达20-30%。
1.上市以来公司的毛利率稳定在85%左右，毛利水平直逼茅台。净利率由21%稳步上升34%，主要原因是随着公司营收规模扩大，以及品牌效应的增强，销售费用率持续下降。也反映市场竞争格局相对稳固。
2. 公司资产周转率整体偏低。一方面由于公司近年来通过可转债和IPO募集大量现金，但整体现金使用效率偏低，近几年货币+交易性金融资产占比始终维持40%以上。其次寿仙谷采用了较为重资产的全产业链布局模式，自己种药材、持有存货、厂房等。
3. 公司的资产负债率和有息负债率长期处于低位，主要有息债务为2022年发行的寿22可转债，目前尚未转股的可转债价值约4亿元。
4. 初看寿仙谷的ROE仅在11-15%波动，账面上有大量的冗余现金；因为公司（流动资产-现金）持续大于流动负债，我们假设公司现金中75%为超额冗余现金，剔除冗余现金后，公司2020 2021 2022年的真实ROE分别为19.1%, 20.4%, 33.2%。
二、区域走向全国的潜力
从商业模式和ROE来说，寿仙谷已经初具“小片仔癀”的气象。那么作为一个区域小品牌，寿仙谷和片仔癀的差距在哪？我们可以通过ROE对比简单来看
1. 片仔癀销售净利润率略高于寿仙谷（15%左右），主要原因是片仔癀作为知名品牌，虽毛利率较低（约50%左右），但营销费用支出远低于寿仙谷，导致净利润率较高。
2. 片仔癀的资产周转率远高于寿仙谷（70%左右），主要原因有两个，一是片仔癀品牌力远强于寿仙谷，虽账上同样留存大量现金，但非流动资产投入产出极高，单位营收/非流动资产是寿仙谷的5.4倍，二是寿仙谷的资产相比片仔癀更“重”，寿仙谷对灵芝产业链进行上中下游的全面布局，寿仙谷投资性房地产+固定资产+在建工程合计约为6.7亿，而片仔癀仅3亿，分别占比各自总资产为34%和2.4%。
3. 权益乘数：两者基本相当，整体负债率都长期维持在较低水平。
通过对比会发现：投资寿仙谷的核心看点是公司如何通过品牌营销破圈，从浙江的区域龙头成为全国灵芝第一品牌，从而带动营收增长，进而提升股东回报。下一篇文章，我会从市场空间、公司壁垒的角度具体聊聊寿仙谷的成长潜力, 欢迎交流！