重要提示：通过本订阅号发布的研究观点和信息仅供中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非中信建投客户中的机构类专业投资者，为控制投资风险，请您取消关注，请勿订阅、接收、使用或转载本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
核心摘要
●核心观点
当前港股配置价值凸显，在港股投资高股息资产也相对更优。其中，港股通高股息指数优势明显，一是指数长期跑赢；二是当前红利风格处于有利环境；三是指数股息率具备优势；四是指数预期收益率具备优势。汇添富中证港股通高股息投资ETF（513823）以紧密追踪中证港股通高股息投资指数收益率（经估值汇率调整后）为目标，为投资者提供一键布局港股通高股息指数机会，建议密切关注。
●港股配置价值凸显
当前港股估值处于历史低位。恒生指数PE（TTM）为8.25倍，位于5年6.7%分位。AH股溢价达历史高位。AH股溢价处于2010年以来98.2%分位。整体看相较A股，H股整体估值更低，配置港股性价比较高。此外，港股红利类指数税后股息率、预期收益率（假定估值不变）普遍高于A股红利类指数，在港股投资高股息资产也相对更优。
●港股通高股息指数具备优势
一是指数长期跑赢。长期较恒生指数有明显超额收益；与其他红利指数横向对比，指数2022年以来涨幅也位于前列。在港股高分红传统和投资者预期约束的双重保障下，港股高股息有望长期跑赢。
二是当前红利风格处于有利环境。绝对收益视角，经济增速降档趋势下，我国长端利率快速下行，类债券属性的高股息资产具备吸引力；相对收益视角，非金融企业部门的杠杆/信贷周期或是影响高股息策略相对收益最本质的宏观指标，当前企业部门信贷周期处于底部、企业扩产意愿不足，高股息策略有望持续获得超额收益；此外，期限利差以及中美利差也为港股红利类指数跑出相对收益提供有利条件，同时当前港股高股息板块也尚未拥挤。
三是指数股息率具备优势。横向对比来看，指数股息率远超A股红利类指数，并在港股红利类指数中保持前列；纵向对比来看，近年来指数在积累一定涨幅后股息率仍处历史较高水平，主因成分股现金分红比例也稳步提升，当前主要成分股现金流充足且稳定，指数高股息率具备可持续性。
四是指数预期收益率具备优势。假定估值不变，以税后股息率+盈利预测增速简单衡量指数预期收益率，指数领先。
●汇添富中证港股通高股息投资ETF——布局港股通高股息
汇添富中证港股通高股息投资ETF（513823）为投资者提供一键布局港股通高股息指数机会，建议密切关注。
风险提示：历史数据不代表未来；ETF跟踪误差；地缘政治风险；文中涉及基金仅供研究参考，不构成推荐。
一、港股配置价值凸显
当前港股估值处于历史低位。恒生指数PE（TTM）为8.25倍，位于5年6.7%分位，PE-bands显示近10年恒生指数估值最低水平基本在7.34x附近，当前具有极高的安全边际，此外，恒生指数股权风险溢价位于7年96.5%分位，处于历史极值水平。随中国经济和企业盈利状况的改善、外资回流，港股市场有望延续反弹。
AH股溢价达历史高位，港股配置性价比凸显。AH股溢价自2023年初以来持续震荡上行，目前为150.10，处于2010年以来98.2%分位，介于+1倍标准差和+2倍标准差之间。H股整体估值更低，配置港股性价比较高。
二、港股通高股息指数具备优势
指数长期跑赢
港股长期较恒生指数有明显超额收益，2022年10月以来持续跑赢。以2014.11.14为基日，港股通高股息全收益指数长期跑赢恒生指数NTR。2022年10月港股触底反弹以来，港股通高股息全收益指数涨幅超50%，也显著高于恒生指数NTR（20%左右）。
红利指数对比来看，港股通高股息全收益指数2022年以来涨幅也位于前列。在A股/港股主流红利类指数中，港股通高股息收益率自2022年以来保持前3，表现优异。
在高分红传统和投资者预期约束的双重保障下，港股高股息有望长期跑赢。港股市场向来有高分红的传统，不同于A股投资者更注重成长，港股投资者对分红有较高诉求，对企业形成稳定的分红预期。例如2020年4月1日，汇丰控股有限公司发布公告，宣布取消2019年第四季度分红，金额为每股0.21美元。消息一经公布，汇丰控股股价当日下跌9.5%。在高分红传统和投资者预期约束的双重影响下，我们认为港股高股息企业不仅将保持显著高于A股的分红水平，并且在分红持续性方面更有保障。投资于港股高股息产品，将带来更加持续稳定的高收益率。
当前红利风格处于有利环境
宏观经济形势与过去不同，经济增速降档已经较为明确。参考东亚经济体经济发展和转型历史，经济高速增长后会进入转型阶段，潜在产出水平会逐步下降，表现为经济增速降档的特征。该趋势在2007年以来已经较为明显，根据2021年人民银行调查统计司工作论文《“十四五”期间我国潜在产出和增长动力的测算研究》的预测，2021-2025年我国潜在产出增速将不断下滑。事实上，2020年后受到疫情冲击影响，我国经济增速在一些时期未能达到潜在产出水平。今年两会将经济增长目标定为“5%左右”，相比2021年预测的潜在产出水平，已有明显下调。
绝对收益方面，长端利率快速下行，资产荒背景下，类债券属性的高股息资产具备吸引力。经济增速降档趋势下，我国利率中枢下行，当前十年期国债收益率跌破2.3%。低利率环境下，投资者对于资产收益率预期普遍降低，拥有高股息和稳健分红的成熟上市公司吸引力则明显提升。这一趋势将随着利率的下降和上市公司对稳定分红政策的重视而不断发展，“高股息”作为在全球市场较为成熟的投资策略，近年来在A股及港股迎来快速发展。
相对收益方面，从中美日历史经验看，宏观层面，非金融企业部门的杠杆/信贷周期或是影响高股息策略相对收益最本质的宏观指标。回顾港股高股息相对大盘的表现，在历次企业紧信用环境下，高股息策略也普遍可获得超额收益或起码持平于大盘表现，如2018年、2021-2022年以及2023年下半年以来。在当下企业部门信贷周期处于底部、企业扩产意愿不足的背景下，我们认为港股高股息策略有望持续获得超额收益。
中美利差扩大，也利于港股红利板块跑出超额收益。年初以来市场对美联储降息的乐观预期不断修正，30天联邦基金期货反映的降息时点一再推迟，10年期美债利率也自2023年年底以来震荡向上，同时中国长端利率持续下行，对应中美利差快速向上。具备防御属性的港股通高股息等红利类指数相对恒生指数走势与中美利差呈现显著正相关性，在美联储降息仍有不确定性、中国实际利率仍高未来仍有进一步下降空间背景下，港股红利类指数仍有望继续跑出超额收益。
当前期限利差上行，强化红利类指数走强预期。从港股、A股和美股市场的实证结果来看，红利策略超额均与期限利差正相关。这是因为，红利类企业多处于成熟期，拥有较高的股息率和确定性的现金分红，可被视作一年后付息的短久期债券；相较而言，成长类企业则多处于成长期，资本开支意愿强烈，分红优先级较低，可视为N年后开始付息的长久期债券。若期限利差上行对应利率风险上行，应做多短久期资产，做空长久期资产，因此红利类指数容易跑出相对收益。香港政府债期限利差自2023年12月触底反弹，港股红利策略超额收益明显，当前香港政府债期限利差处于10年11.3%分位，仍为历史极低位置，后续有望延续上行，强化红利类指数超额收益上行预期。
从拥挤度指标来看，当前港股高股息板块交易尚未拥挤。截止3月22日，港股通高股息成交额在恒生指数成交额中占比的10日移动平均值为10.6%，成交量占比的10日移动平均值为12.6%，均远低于市值占比44.7%。与历史情况相比较，当前港股通高股息成交额占比处于过去3年96.6%分位，但成交量占比仅处于过去3年46.2%分位；较高的成交额占比主要由近期高股息行情下相关个股股价不断上涨导致，目前港股通高股息市值占比也处于过去3年99.1%分位。综合来看，我们认为港股高股息板块交易尚未拥挤，投资者对高股息的价值重估与高股息企业的稳健业绩表现交互作用，将带来高股息策略的持续受益。
指数股息率具备优势
一方面，港股通高股息全收益指数股息率远超A股中证红利指数，并在港股红利类指数中保持前列。2021年以来港股通高股息全收益指数股息率均保持在8.5%以上，显著高于A股红利类指数（5.5%-7%左右水平），考虑内地个人通过港股通投资H股、非红筹股获得的分红需缴税20%，投资A股红利指数1年以上则免税，港股通高股息全收益指数税后股息率仍高于A股红利类指数，也印证在港股投资高股息资产相对更优。此外，港股通高股息全收益指数在港股红利指数中股息率排名保持领先，具备明显优势。
另一方面，近年来港股通高股息全收益指数在积累一定涨幅后股息率仍处历史较高水平，主因成分股现金分红比例也稳步提升。当前港股通高股息全收益指数股息率位于2017年以来76.4%分位，尽管2022年底以来指数已积累一定涨跌幅和超额收益，但股息率仍维持相对高位，主因成分股现金分红比例自2021年的35.3%升至2023年的45.3%（已披露2023年年报并宣告分红计划成分股计算），稳步提升。
主要成分股现金流充足且稳定，指数高股息率具备可持续性。从港股通高股息指数主因成分股的现金流情况来看，权重最高的5家企业近4年来的现金流情况均较为稳定。在稳健的业绩表现和充足的现金流下，权重企业的股利支付情况也大多稳中有升，长期来看，高股息率具备可持续性。
指数预期收益率具备优势
假设估值不变，以税后股息率+盈利预测增速简单衡量指数预期收益率，港股通高股息全收益指数领先。考虑分红所得税影响，计算税后股息率，并分别以彭博一致预测、万得一致预测数据表示港股红利指数、中证红利指数成分股2024年预测盈利情况，同时考虑各指数成分股权重并假设各指数估值不变，计算得出各红利指数2024年预期收益率，可发现当前港股红利类指数预期收益率普遍高于A股，在港股投资高股息资产相对更优，其中港股通高股息全收益指数预期收益率显著高于A股红利指数，同时也高于港股各红利指数，具备优势。
三、港股通高股息指数特征分析
编制方式
基本信息：中证港股通高股息投资指数（简称港股通高股息），从符合港股通条件的香港上市公司证券中选取30只流动性好、连续分红、股息率高的上市公司证券作为指数样本，采用股息率加权，以反映港股通范围内连续分红且股息率较高的上市公司证券的整体表现。
选样方法：在样本空间——中证香港300指数样本中符合港股通条件的证券且过去三年连续现金分红，每年现金股息率均大于0的证券中，1）剔除过去一年日均成交金额低于5000万港元的证券；2）对剩余证券，计算其过去三年的平均现金股息率并由高到低排名，选取排名前30的证券作为指数样本。
计算公式：报告期指数=报告期样本的调整市值/除数×3000，其中，调整市值＝∑(证券价格×调整股本数×权重因子×汇率)，汇率、调整股本数的计算方法、除数修正方法参见计算与维护细则，权重因子介于0和1之间，以使样本采用股息率加权。
样本及权重调整：1）定期调整，指数样本每年调整一次，样本股调整实施时间为每年12月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。2）临时调整，特殊情况下将对指数进行临时调整。当样本退市时，将其从指数样本中剔除。样本公司发生收购、合并、分拆等情形的处理，参照计算与维护细则处理。当港股通范围发生变动导致样本不再满足港股通资格时，将进行相应调整。
市值分布
港股通高股息指数（HKD）偏向于大市值公司，波动率较低，权重相对分散。截至2024年3月15日，港股通高股息指数（HKD）市值大于1000亿港元的成分股占比达56.7%，偏向于大市值公司，比例低于恒生指数的64.6%，但近52周波动率（17.8%）显著低于恒生指数（20.0%），具备高分红低波动特征。港股通高股息指数（HKD）采用股息率加权，成分股权重相对分散，抗风险能力较强。
行业分布
银行、交通运输、石油石化为权重最高的3个申万一级行业，合计权重达53.8%。按申万一级行业分类，港股通高股息指数（HKD）成分股中银行、非银金融、房地产家数占比位列前三，权重方面银行、交通运输、石油石化为前三行业，前十大成分股多分布于交通运输、石油石化、银行、煤炭等低估值稳定类板块。
四、汇添富中证港股通高股息投资ETF——布局港股通高股息
汇添富基金成立于2005年2月，是中国一流的综合性资产管理公司之一。目前，汇添富基金已经发展成为长期业绩亮眼、产品布局完善、业务领域全面、资产管理规模居前的大型基金公司，在公募业务方面，截至2023年四季度，汇添富基金共管理318只公募基金，涵盖股票型基金、指数型基金、QDII基金、混合型基金、债券型基金及货币市场基金等各类产品。公司旗下基金业绩历经牛熊考验，整体表现优秀，长期投资业绩持续居于业内领先。
2005-2023年，汇添富基金在三大报权威奖项评选中共获得“金牛奖”38次、“金基金奖”38次、“明星基金奖”39次。
汇添富中证港股通高股息投资ETF（513823）以紧密追踪中证港股通高股息投资指数收益率（经估值汇率调整后）为目标，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化，已于2024年2月7日开启认购，为投资者提供一键布局港股通高股息指数的投资工具，建议密切关注。
风险分析
历史数据不代表未来风险：港股通高股息全收益指数的优异表现依赖于历史数据进行复盘。但历史数据对于未来市场的预测意义可能有限。未来可能出现与历史情形不同的情况，导致港股通高股息全收益指数失效。
ETF跟踪误差：ETF基金主要根据指数变化来决定收益，如果基金净值与指数偏离较大，可能造成亏损。
地缘政治风险：地缘政治变化如中美关系、地区冲突等显著影响外资风险偏好，若地缘政治恶化，可能造成外资的快速流出，带来流动性危机，港股可能承压。
文中涉及基金仅供研究参考，不构成推荐。
欢迎联系我们
中信建投策略研究团队
陈果 首席策略
张玉龙 联席首席策略
徐建华 智能量化策略组组长
权益策略组
陈果 首席策略
chenguodcq@csc.com.cn
张雪娇 行业比较
zhangxuejiaobj@csc.com.cn
夏凡捷 大势研判
xiafanjie@csc.com.cn
何盛 大势研判
hesheng@csc.com.cn
姚皓天 大势研判
yaohaotian@csc.com.cn
李家俊 行业比较
lijiajunbj@csc.com.cn
郑佳雯 行业比较
zhengjiawen@csc.com.cn
胡远东 行业比较
huyuandong@csc.com.cn
新股策略组
张玉龙 联席首席策略
zhangyulong@csc.com.cn
邱季 新股及前沿研究
qiuji@csc.com.cn
赵子鹏 新股及前沿研究
zhaozipeng@csc.com.cn
毛晨 新股及前沿研究
maochen@csc.com.cn
智能量化策略组
徐建华 智能量化策略组组长
xujianhua@csc.com.cn
王程畅 智能量化策略
wangchengchang@csc.com.cn
陈添奕 智能量化策略
chentianyi@csc.com.cn
说明：本报告源自中信建投研究发展部策略团队所公开发布的证券研究报告
证券研究报告·基金动态研究名称：《布局港股高股息——汇添富中证港股通高股息投资ETF投资价值分析》
对外发布时间：2024年03月29日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
陈 果 SAC编号：S1440521120006
张雪娇 SAC编号：S1440521120007
何 盛 SAC编号：S1440522090002
免责声明
本订阅号（微信号：chenguostrategy）为中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）研究发展部权益策略研究团队运营的唯一订阅号。
本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何关注本订阅号或接收、阅读本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。
本订阅号不是中信建投研究报告的发布平台，所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，任何完整的研究观点应以中信建投正式发布的研究报告为准。订阅者若使用本订阅号所载内容，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等产生误解。提示订阅者应参阅中信建投已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项说明、声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。
中信建投对本订阅号所载内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本订阅号所载内容、意见仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据中信建投后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。中信建投的其他部门、人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中内容、意见不一致或相反的市场评论和/或观点，中信建投没有将此内容、意见向订阅者进行更新的义务。
本订阅号发布的内容并非投资决策服务，在任何情形下都不构成对接收本订阅号内容受众的任何投资建议。本订阅号所载内容、意见仅供参考，亦不构成任何保证，订阅者不应单纯依靠本订阅号的信息而取代自身的独立判断，订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。在任何情况下，中信建投不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，订阅者根据本订阅号所载内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。
本订阅号发布的所有内容的著作权归属于中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式修改、转发、翻版、复制、发布或引用本订阅号发布的全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本订阅号发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。