资产规模：供需共振下的快速增长
中国的财富管理行业目前正处于规模快速增长的发展初期，类似美国市场的20世纪70~90年代。从需求端来看，居民财富的增长和资产配置结构的改变产生了大量财富管理需求。如我国经济1966—2011年经历了较快增长，其间年均增速达到9.2%，与美国20世纪60年代之前的财富积累时期相当。GDP的增长带来居民财富的积累，2019年我国人均GDP超过1万美元大关，并且居民家庭总资产仍然以年均约12%的速度增长，增速可比美国的20世纪70~80年代。根据招行及贝恩咨询的预测，2022/2024E我国居民财富达到278/327万亿元，2022—2024年CAGR为8%~9%。除了财富的积累，居民资产配置结构也出现拐点性变化，从非金融资产向金融资产转移，金融资产中非存款的投资产品占比快速上升，2020年年底我国居民57%的资产配置于金融资产，与2000年相比提高了13.5ppt，其中，非存款金融资产占比36%，与2000年相比提高了17.6ppt。从供给端来看，资管新规、注册制改革、利率市场化等金融改革铸就了健康可持续又不失创新氛围的资本市场环境，有利于金融产品供给创新。我们测算2020年年底我国资管行业规模达到117万亿元，同比增长8%。虽然在资管新规压降非标资产的要求下整个行业的规模短暂调整，但公募基金的规模维持在高增速水平，2018—2020年年均增长19.7%，堪比美国20世纪70~90年代的水平，丰富了零售客群可投资的金融产品品种。
收入规模：广义大财富收入体量达万亿元级
我们曾根据各类资管产品规模及费率水平，测算过2020年大财富管理广义收入池，涵盖金融产品投资过程中前、中、后台各环节产生的收入。2020年大财富管理行业收入体量已达到9572亿元，其中公募基金/私募基金/银行理财/券商资管/保险资管/信托/期货资管相关收入分别为1559、3849、1067、299、1433、1352、13亿元，对应综合费率为0.71%、2.27%、0.43%、0.62%、0.67%、0.66%、0.57% 。相对于其他资管产品，私募基金综合费率显著较高，主要与私募基金产品风险偏好较高、管理费及业绩报酬收入贡献较大有关。
张帅帅 著；中信出版集团 出版
01
公募基金：2020年收入规模约1559亿元
对公募基金的收入测算主要基于以下假设：
• 根据万得资讯统计的各只基金管理费率、托管费率及销售服务费率情况，基于基金规模计算基金运作过程中产生的相关收入。测算显示2019年公募基金运作收入达到998亿元。
• 根据《中国证券投资基金业年报2020》中披露的各类基金周转率，以及资金净流入情况，计算各类基金认申购量及赎回量，并根据各类基金认申购费率/赎回费率计算销售过程中产生的收入。测算显示2019年销售产生收入约143亿元。
• 受数据披露口径影响，我们在测算费率时采用2019年数据，并假设2020年费率不变，根据公募基金规模测算2020年收入。
测算结果显示，2019年公募基金产生收入为1143亿元，对应2019年年底16.0万亿元的基金规模（去除通道业务），综合费率为0.71%。2020年公募基金规模大幅增长至21.8万亿元，对应财富管理收入达到1559亿元。
02
私募基金：2020年收入规模约3849亿元
管理费及业绩报酬贡献了私募基金的主要收入。
• 私募基金销售收入主要为认/申购收入：由于私募基金普遍存在锁定期限，因此赎回费率一般较低或为0，销售过程中产生的收入主要来自认/申购收入。
• 固定管理费及超额业绩报酬为主要收入来源：相对于公募基金，私募基金会对超过业绩基准的部分收取一定的业绩报酬，两者共同贡献私募基金主要收入。
测算结果显示，2020年私募基金收入约3849亿元，对应2020年末17万亿元的基金规模，综合费率为2.27%，显著高于公募基金。
03
银行理财：2020年收入规模约1067亿元
银行理财产品平均费率约0.43%，对应收入规模为1067亿元。根据主要上市银行非保本理财手续费费率，我们测算出理财产品平均费率约为0.43%，结合2019—2020年非保本理财平均规模，理财产生收入约1067亿元。
04
券商资管：2020年收入规模约299亿元
通道业务规模压缩，券商资管费率稳中有升，2020年资管业务收入规模约299亿元。根据我们的测算，2017年后券商资管业务中通道业务规模快速压降，占券商资管业务规模比重降低。去除通道业务后，券商资管业务费率保持稳中有升，2018—2020年分别为0.53%、0.56%、0.62%，2020年对应的资管业务收入为299亿元。
05
保险资管：2020年收入规模约1433亿元
保险资管收入主要来自管理费收入，银保渠道代销费率较高。根据主要保险公司管理资产费率，我们测算保险资管平均管理费率在0.4%左右，较低的管理费率的原因主要在于保险资管资金主要投向风险较低的固收及现金类产品。相对于其他资管产品，保险产品对银保渠道较为倚重，产品销售费率显著高于基金等产品，平均销售费率在5%左右。综合测算显示，2020年保险资管收入约1433亿元，综合费率为0.67%。
06
信托：2020年收入规模约1352亿元
信托业务综合费率约0.66%，对应2020年收入规模约1352亿元。根据中国信托业协会披露数据，2020年信托业务收入约864亿元，信托产品平均管理费率约0.41%。在代销收入方面，我们以招行信托产品代销费率测算代销业务规模，代销信托费率约为1.5%，对应2020年集合信托销售规模，测算代销收入约383亿元。综合测算显示，2020年信托产品收入约1352亿元，综合费率为0.66%。
07
期货资管：2020年收入规模约12.5亿元
期货资管收入体量较小，2020年行业收入约12.5亿元。目前期货资管规模及收入体量较小，2020年期货资管管理规模约2197亿元，我们假设2020年管理费率为2018—2019年的平均水平，测算期货资管收入规模约12.5亿元。
若聚焦财富管理机构，狭义口径财富管理收入池约4517亿元。广义大财富收入主要包含三大项业务收入：①资管产品销售交易过程中产生的销售收入，即目前通常认为的财富管理收入；②资管机构收取的管理费收入，包括固定部分及超额业绩提成部分；③归属资金托管机构的托管费收入。其中财富管理机构获取的主要是销售收入以及部分管理费分成。我们尝试对大财富产业链上的三类收入进行拆分来测算狭义财富管理机构的收入池，其中对于公募基金、私募基金、券商资管产品，考虑管理费分成影响，固定管理费及超额业绩提成部分计提50%为销售收入。测算结果显示，2020年销售收入/管理费收入/托管收入规模分别为4517、4395、660亿元。
国内财富管理收入口径仍有扩充空间
海外财富管理机构净利息收入贡献约1/4的财富管理收入。从收入结构上看，摩根士丹利和瑞银的净利息收入占比稳定在1/4左右，佣金收入和资产管理收入此消彼长，并且资产管理类收入始终是收入中贡献最大的部分，最近5年摩根士丹利和瑞银的资产管理收入、净利息收入、交易类收入占比分别为57%、24%、18%, 56%、25%、19%。嘉信理财2015年前的收入结构与瑞银等相似，但呈现出不同趋势，净利息收入占比不断提升，其他两类收入占比萎缩，最近5年来净利息收入占比超过资产管理收入，成为营收的主要来源，占比53%。
受组织架构影响，国内财富管理收入口径偏窄。目前国内大部分机构财富管理业务仅作为一级或二级部门以松散的组织架构形式展业，财富管理收入仅包括手续费收入，其他财富客户发起的金融服务收入未被合理纳入和财务确认。未来，财富管理业务贡献度提升，客户、产品、资产、科技、考核等职能逐步整合以财富管理部门或子公司形式存在，财富管理收入口径多元化。
我们认为，在衡量财富管理业务市场空间时，融资相关收入应纳入财富管理收入统计口径。假设当前口径财富管理收入/相关净利息收入比例为3倍，则调整后狭义口径财富管理业务收入为6023亿元，调整后广义财富管理业务收入为1.28万亿元。如我们在前文中所论证的，贷款类产品的提供是财富管理机构区别于资产管理机构的重要特征，尤其是对于高净值客户，其财富积累与杠杆的应用、企业的经营密切相关，因此个人和企业的融资类服务与投资服务对其具有同等的重要性。我们认为，在衡量财富管理业务成长性时，应将融资业务相关收入纳入统计口径，以避免对财富管理业务成长性的低估。将融资业务相关收入纳入考量后，狭义/广义财富管理业务收入分别为6023亿元/1.28万亿元。
*本文摘自《财富管理的中国实践》