中集集团（2039.HK/000039.SZ）拟分拆车辆业务独立上市，利好不断市场视而不见？2018-08-13 13:24 格隆汇
2018年8月9日收市后，中国先进制造业代表公司中集集团（2039.HK/000039.SZ）公布了关于第八届董事会2018年度第十二次会议的决议公告，主要内容为董事会审议并通过了《关于中集车辆（集团）有限公司境外上市方案的议案》。此次，中集集团拟分拆旗下道路运输车辆业务，以中集车辆为主体，在香港联交所主板以H股的形式上市，公告称，本次 H 股发行并上市的初始发行规模为处于发行后经扩大总股本的 15.0%- 18.2%（超额配售权行使前）之间，并授予主承销商不超过上述 H 股初始发行规模 15%的超额配售权，在香港进行公开发售及国际配售。
中集集团再添一资本平台，香港市场“中集系”雏形初现
若中集车辆本次能成功独立上市，将意味着中集集团旗下除空港及消防装备、能源化工及液态食品装备业务之外，再令道路车辆运输业务独立拥有上市平台。中集车辆或继中集安瑞科、中集天达后，成为中集集团在香港市场控股的第三个资本平台。
中集集团把旗下核心业务与优质资产独立上市及运营的战略规划与实践，其实早在数年前已经开始，已让市场所熟知的中集安瑞科（3899.HK）是中集集团的能源、化工及液态食品装备业务板块的承载主体，2017年录得营业收入为106.7亿人民币。而2018年4月-5月，中集集团最终把旗下发展潜力巨大的空港装备业务板块重组在香港另一个上市平台中集天达（0445.HK），现在时隔不足半年，随即宣布拟把车辆业务板块以中集车辆为主体进行独立上市，可见此战略实施的步伐进一步加快。
（数据来源：WIND）
中集车辆目前是中集集团旗下最具成长性、全球化营运业绩表现最佳的制造业务板块之一。据中集集团2017年度报告所述，其道路运输车辆业务继续实现全面增长，全年累计销售16.30万台（套），同比增长32.41%；实现销售收入为人民币195.21亿元，同比增长32.84%；而净利润为人民币10.18亿元，同比增长32.78%。在2017年，中集车辆生产了超过12万台的各类半挂车，产销量继续名列世界第一，骨架车和液罐车等品类继续保持全球领先地位。
据介绍，中集车辆是全球销量第一的半挂车和特种车辆生产商，占中国市场25%份额，全球市场10.5%份额，全球拥有28个生产基地，在45个国家拥有超过400个销售据点。此前中集车辆曾引入多个重磅的战略合作伙伴及股东，平安资本、日本住友、南山等为其战略投资者。
值得持续关注的是，中集车辆（集团）的驻马店灯塔工厂、扬州灯塔工厂项目，专注于使用模块化、数字化、自动化、智能化的方式生产挂车，“灯塔计划”已成为了中集集团“智能制造”转型升级的重要组成部分。
中集集团若此次分拆成功，除自身外则拥有了三个海外上市平台，“中集系”在香港市场雏形初现，其拥有的国际资本市场影响力亦日渐加深。那么对中集集团未来有何影响？总体上应该是提升了整个中集集团的内涵价值。
第一，提高了估值水平。中集车辆的分拆上市将有机会获得资本市场对于中集集团下属优质业务板块的独立估值，从而有利于提升中集集团的整体估值水平。
第二，效率水平获得提升。旗下三个平台都获得了独立平台，可以助力各独立的板块业务快速发展，进而提升整个总部集团的收入水平。例如中集天达近日公布的收购沈阳捷通事项，如果没有此前的资产重组，这种并购放在集团层面可能会有难度，因为中集集团负债率已处于较高水平。
第三，分拆同时募集资金，可以同时降低中集车辆及中集集团的负债率。
第四，中集集团近期重新强调要聚焦“智慧物流”和“智能制造”，相信会陆续出台一系列重大举措，支持旗下重要支柱型业务板块，形成集团总部与旗下独立业务上市平台的相互支持的良性循环局面。
中集集团董秘办相关负责人表示：“中集车辆如能成功独立上市，更将证明中集多年来让旗下多业务板块同步且相对独立发展的积极意义。相对独立的平台更便于各业务依据自身的发展特征走各具特色的全球化营运路线。此前中集旗下的空港及消防业务（中集天达）和能源化工及食品装备（中集安瑞科）均因有独立的融资平台获得更好的发展，例如近期中集天达在重组后已发布公告，拟收购国内主流消防车品牌，进一步扩大消防车业务布局。在国内无法分拆业务上市的情况下，分拆到香港市场独立发行H股，有利于投资者更加透彻理解中集集团的业务，有利于投资者对中集集团的经营及财务状况有更清晰的认识，有助于理解并认同中集集团的投资价值。”
集装箱从征税清单中删除，对中集集团产生正面影响
北京时间8月8日，美国贸易代表办公室（USTR）公布了301调查下的第二批征税商品清单，对279个税号、约160亿美元的中国输美产品加征25%的从价关税，自2018年8月23日起开始实施。相比其于6月15日公布征求意见的284个税号，减少了5个税号，而其中之一就是集装箱（Containers），如下图：
由中集集团2017年报所载，中集的集装箱制造业务实现营业收入人民币250.47亿元，占到整个集团总营收763亿的比例为32%。2018年一季度集装箱制造业务实现营业收入人民币72.61亿元，同比增加约37%。所以我们能看到，集装箱制造业务对中集来说，既重要又增得不错。此次美国贸易代表办公室（USTR）将集装箱从对华160亿美元征税清单中删除，是什么原因导致的？对中集集团此业务影响几何？且看央视新闻中央视评论员洪琳先生对此事的解读，他认为：“事实上，中国产的集装箱占全球产销量的96%，中国制造的集装箱有全系列的产品、全系列的产业链及全系列的专利，在全球找不出任何经济体能够替代中国产的集装箱，因此美方对于中国产的集装箱如果加征25%的关税，不仅不会影响到中方对美国集装箱产品的出口，而且加征的关税最终是完完全全将由美方的公司，包括最终的消费者来承担加征的关税。”
我们认为，此事不但对作为全球公认的集装箱制造龙头的中集集团的重要业务能产生极为正面的影响，从另一方面也能看出，在全球集装箱制造行业中市占率最高的中集集团确实拥有很大的话语权，其国际化水平高致使在全球产业的竞争中始终处于“金字塔”的最顶端。根据市场定律，除了需求端，谁也没法对全球最终的供给端造成很大的制约及直接影响。
结尾部分
在成熟的资本市场，一般来说，通常只有大型的国际化程度高的母公司集团才拥有持续分拆旗下子公司及业务上市的能力，这也从侧面说明了中集集团的国际化水平及资本市场地位。
按2017年末中集集团合并报表的数据显示，旗下（拟）拥有独立上市平台的道路运输车辆业务、能源化工及液态食品装备业务板块与空港业务板块按收入计分别约占25%、15%及5%，三者合共约占集团收入的45%。我们可以把分拆或重组上市看成“再资本化”，简单来说，中集集团“再资本化”45%的比例，已处于较高水平。
直观来说，“再资本化”是一个市值扩张的过程。截至上周五，中集集团的总市值为326亿港元，其45%的占比应为147亿港元。而中集安瑞科、中集天达的总市值分别为139亿港元、46亿港元，本次分拆独立上市的中集车辆，我们评估预测有望上市估值超过250-300亿港元的保守估计区间，按我们初步估计的上限计算，三个独立上市平台合共市值将超过485亿港元，简单推算中集集团维持51%的绝对控股地位，实际上中集持有这些上市平台的股权价值保守估计已经超过了247亿港元市值。247亿的股权“隐藏价值”，实际上此刻，在市场报价只需卖147亿港元，打六折。
综合上述，通过此两个事件的分析，市场所最想看到的中集提高估值、增加收入、提高效率、降低负债的线索和美国对华160亿美元商品征税清单的负面疑虑消除等一系列重大利好信号已经释放出来。我们假设本月中集能在中期业绩公布中拿出好的成绩单，市场一直存在的猜疑则会被证伪，那压制得那么厉害的股价只有一个结果就是暴力回归；第二种假设是中集在中期业绩公告中拿出一份平庸的成绩单，此时市场的逻辑就是大松一口气，因为实际情况完全没有他们想象中的差，反而变成利好，那股价的表现也会不错。最后一种情况就是，本月中集所拿出的成绩单很差，市场大概率会看作是“短期利空出尽”，而投资者正对利好状况视而不见，也是会对当下走势较弱股价形成强支撑。
所以，不同情况分类推理出来的结果就是，近期不涨，中期业绩公布日后就会补涨。本周开始，中集集团（2039.HK/000039.SZ）可以纳入重点关注的范围了。
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