奥普家居投资价值分析2024/2/18

奥普家居股份有限公司$奥普家居(SH603551)$ ，成立于2004年，总部位于浙江省杭州市。公司是一家集浴霸、晾衣机、照明为主的家电产品和以集成吊顶、集成墙面、全功能阳台为主的家居产品的研发、生产、销售、服务于一体的综合服务商，公司致力于围绕三个顶部空间：浴室顶、厨房顶和阳台顶进行产品布局，旨在让更多家庭享受智能、年轻、健康的美好生活。公司于2020年1月在上海主板上市。

公司浴霸、晾衣机、照明等产品可以细分为家居行业中家用电器子行业，公司集成吊顶、集成墙面等产品可以细分为家居行业中的住宅装饰装修子行业。公司是浴霸和集成吊顶行业的领军者，长期深耕浴霸和集成吊顶产品，坚持“电器+家居”双基因并行，注重产品功能研发、设计和安全性等方面的投入，引领行业内产品质量标准，并多年在行业内保持领先地位。

行业分析

家电行业发展概况：根据奥维云网（AVC）推总数据显示，今年自3月份开始，我国家电市场迎来修复周期，整个二季度市场呈现脉冲式复苏，家电零售迎来触底反弹。整体来看今年上半年我国家电市场零售额同比增长4.4个百分点。

家居行业发展概况：家居行业作为房地产的下游产业，其发展与房地产市场息息相关。根据国家统计局数据显示，2023年6月份，商品房销售面积59,515万平方米，同比下降5.3%，其中住宅销售面积下2.8%。商品房销售额63,091亿元，增长1.1%，其中住宅销售额增长3.7%，正稳中修复；从二手房市场上看，2023年二手房表现好于去年同期，6月以来国内多地购房政策放开，购房用户规模增长明显，商品房销售面积及销售额增速也呈现急剧攀升。

根据奥维云网（AVC）地产大数据显示，2023年上半年精装修开盘楼盘项目个数1,663个，同比下降26.5%；精装套数35.57万套，同比下降39.1%。可以看出整体房地产精装市场已进入平稳发展期，市场需要更精细化运作。

综合分析

——SWOT分析——结论：稳健保守经营应对行业白银时代

——综合性分析——结论：业绩调整修复投资价值有待继续释放

奥普家居$奥普家居(SH603551)$ 作为家电和家装的头部企业，在经营管理、盈利能力、财务管控等诸多方面，具有较强的稳健经营和抗风险能力，但未来成长性逐步走弱，业绩随着行业波动大幅下滑调整，目前仍处逐步修复期。

不足的地方还在于，目前随着房地产市场步入“白银时代”和家居、家装行业需求低迷，未来的需求恢复存在较大的不确定性，业绩恢复还有待观察。

仅对结论感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。

后面是对上述结论的展开分析与讨论，无新内容。

强烈声明：

投资有风险，如实需谨慎。本文仅为大林个人投资的价值分析，文中的任何看法和观点，均可能充满个人的偏见和错误。文中提及的任何个股，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖大林的分析判断做出买卖决策。

资产资本分析

截止2023Q3财报，奥普家居总资产23.62亿元，总负债8.4亿元，净资产15.22亿元。按照巴菲特的简易评估挤水分后，经调整后的所有者权益为11.86亿元，差异主要在于无形资产，存货和各应收账款的打折所导致。

这里的企业经调整净资产，本质是按该企业的清算时的可变现资产做压测，也就是你买的股票未来清算时对应多少净资产，相当于一个更可靠的兜底价值。

成长性分析

这一部分参照奥普家居的历史成长情况，重点分析其未来成长的空间及确定性，结合行业的增长情况做对比分析更有效。

——营业收入及增长率分析——结论：市场占比小窄幅区间波动

公司上市时间较短，经营考察周期不长。近几年，公司整体营收额20亿元左右，营收规模和市场占比较低。不过公司自2017年起增速明显放缓，但仍保持小幅增长，基本维持在窄幅区间波动。

公司2017年后平均营业收入增长率10%以内，增长率明显放缓。该行业与受房地产景气程度密切相关，中国房地产已进入所谓“白银时代”且近几年面临整体性调整与挑战，未来成长性较弱。

——净利润及增长率分析——结论：盈利能力明显下滑仍处恢复调整期

整体净利润2.5亿元左右，盈利能力和水平2018年后明显下滑甚至出现大幅调整，目前尚处在盈利逐步恢复与调整周期。

公司2018年后盈利明显下滑甚至大幅调整，目前尚处于恢复调整阶段。房地产行业的黄金时代已过，行业的调整仍在继续，未来的快速增长较难持续，但逐步恢复至自然增长仍有较大希望。

根据最新披露的2023年业绩预增公告，公司净利润为28,211万元到33,861万元，与上年同期相比，将增加 4,201.54 万元到 9,851.54 万元，同比增加 17.50%到 41.03%。公司净利润基本恢复至2017年至2018年水平。

——扣非净利润及增长率分析——结论：主业清晰与净利润同频变化

扣非净利润与净利润曲线趋势大体相似，说明非经常性损益少主业比较清晰。非主营业务的排雷压力较小，好的方面是说明公司长期坚守主营业务，不好的方面是，面对行业的大幅调整没有找到有效的“第二曲线”。

——销售网络及增长率分析——结论：全渠道覆盖实体渠道为主

公司拥有覆盖广泛的多层级、多渠道的营销网络，并通过品牌宣传、明星活动、口碑传播、O2O、直播等多种方式引流，形成了实体渠道、电商渠道、工程渠道、家装渠道、其他渠道等多元营销体系。

截止2022年末，公司拥有经销商1019家，经销商合计拥有专卖店1342家。

截至2023Q2，公司拥有经销商1066家，经销商合计拥有专卖店1456家。

盈利性分析

这一部分参照奥普家居的历史盈利情况，重点分析其未来盈利能力及确定性。

——毛利/净利分析——结论：逐步下降调整并趋于稳定

从历史经营看，公司毛利润和净利率随着房地产行业调整及竞争加剧，经历了大幅下滑和调整，逐步收窄至合理水平并趋于稳定。

公司搭建全渠道销售网络，但仍以线下实体渠道为主，尽管毛利润较高但净利润已调整收窄至合理水平并趋于稳定。这反映了行业的黄金时代已终结。

——资产收益分析——结论：大幅下滑调整预计未来维持低增长状态

从历史经营看，随着资产增厚、房地产市场低迷及市场增长放缓，资产增值能力在提升后面临大幅调整和持续下滑，目前仍处于逐步恢复期。

目前，公司的总资产收益率ROA已降至10%以内，净资产收益率ROE也降至15%以内。资产收益表现整体接近传统行业特征，房地产行业大幅调整后，未来很可能进入稳定持续的低增长。

——市盈/市净率分析——结论：处于合理略低投资价值还有待释放

市盈率=股价/每股收益，从该股市盈率的历史高低位点来看，上市初期20倍左右，公司在2022年发布2021年财报业绩大幅下滑后，市盈最高涨至180倍。业绩逐步恢复后，市盈也逐步恢复至15倍左右，平均在15倍左右。由于近期股价持续下行，尽管盈利缓慢修复，但市盈率也下行至历史低位区间。

考虑到未来行业增长的不确定，甚至仍有下滑趋势，市盈率有被拉高的风险。目前12倍左右的市盈率，高于行业平均增长水平，需要进一步观察行业及公司业绩整体恢复情况，是否足够稳固与持续。长期来看，已具备一定投资潜力。

市净率=股价/每股净资产，从该股市净率的历史高低位点来看，最高涨至3.5倍，最低1.75倍，波动幅度不是很大。目前市净率处于平均区段，当前股价对应的净资产是2.48，处于合理区间，整体投资价值并不明显。

——每股收益/分红分析——结论：超高分红派息但长期持续性存疑

从历史经营看，公司每股收益经历大幅调整，目前仍处于恢复期。以当前股价9.08元计算（2024/2/18），最近几天股价已出现大幅回弹（2024/2/6最低7.68元），每股收益率=0.7/9.08=7.7%，2023年每股收益按0.7元（公司最新业绩预告计算每股收益为0.7-0.84）。每股收益率处于全行业较低水平。

再来看下每股分红情况：公司上市时间和考察周期较少，公司考察期内坚持稳定持续派息分红，按近4年坚持超额派息率，按全额派息计算。

按当前股价9.08元计算，2023年每股收益按0.7元（公司最新业绩预告计算每股收益为0.7-0.84），派息按100%计算，股息率=（0.7*100%）/9.08=7.7%，股息率7.7%，远高银行定期和各类理财产品。貌似股息收益很高，但这种派息方式是否能长期持续，大林持怀疑态度。

安全性分析

参照奥普家居的股权与财务情况，重点分析其经营稳健及抗风险能力。

——资产负债率分析——结论：极少金融负债具备较好抗风险能力

从历史经营看，公司负债率持续保持30-35%较低区间，较少金融负债，主要是各类应收账款等合理的经营性负责（相当于占用部分供应商的资金来经营），债务水平处于合理状态。反映财务管控较为严格，经营能力稳健。

——准现金资产分析——结论：手握重金具备极强抗风险性

从历史经营看，公司2023Q3准现金资产（货币资金+交易性金融资产）10.85亿元，占总资产46%左右，占净资产92%左右，占全部负债是1.3倍。公司流动性安全性非常高。

——股权结构分析——结论：控股权清晰公众股东少典型小盘股

自2020年上市以来，目前方胜康家族持股占比70%以上，处于绝对控股。同时，持股人数在上市后逐步较少并处于基本稳定状态，目前持股1.35万人左右，还属于典型的小盘股。

估值分析

参照公司历史市值与财务情况，重点分析其买入和卖出点。

——历史市值分析——结论：高开低走价值逐步回归尚有空间

自2020年上市以来，公司总市值最高96亿元，最低30亿元。公司经历的行业周期和考察周期较短，整体来看，目前处于行业低迷和价值回归区间。

——买入点分析——结论：一年内理想买点≤23亿元

关于估值方法选取：基于家电和家修行业自2018年以后已步入低增长阶段，越来越呈现周期股的相关特征，因此可采用席勒估值法。当然，公司也可以采用最常用的PE估值法。以及大林自行整理使用的综合法。

按第一种方法（席勒估值法）：2015年至今的平均净利润为2.28亿元（2023年按2.82亿元，大家可自行加总计算）。当前合理估值=平均净利润/无风险利率=2.28/4%=57亿元。合理买入点=57*0.7=39.9亿元。

按第二种方法（PE估值法）：近几年公司的PE均值为16倍左右，七分位以下的均值为13倍以内。理想买入PE=取均值16*0.7=11.2倍，理想买入点=平均净利润*理想PE=2.28*11.2=25.54亿元。

按第三种方法（综合法）：经调整公司净资产（清算价值）11.86亿元（参见资产资本分析），未来行业增长按5%计算，给予5倍PE加成。合理估值=清算价值+未来收益=11.86+2.28*5PE=23.24亿元。

因此，大林认为，一年内理想买点≤23亿元。

——卖出点分析——结论：一年内理想卖点≥39亿元

采用第一种方法，理想卖出点=合理估值*150%=57*1.5=85.5亿元。

采用第二种方法，近几年公司70%以上的PE位为18倍左右，理想卖出点=平均净利润*理想PE=2.28*18=41.04亿元。

采用第三种方法，近几年公司70%以上的PE位为18倍左右，理想卖出点=清算价值+平均净利润*理想PE=11.86+2.28*12=39.22亿元。

因此，大林认为，一年内理想卖点≥39亿元。

其他相关事项分析

关于股东与高管增减持：近几年公司股东及高管的减持，涉及人员以高管为主，增减股份比例很小，时间主要集中2023年6月和12月（股价在9-13之间），大致在均值偏上位置。整体来看，公司的控股股东，未发现减持套现嫌疑。

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大林 于 杭州

2024年2月18日星期日