彼得林奇投资案例集（十）-1984年Pier 1 Imports公司
2016-01-20 徐星投资

1984年Pier 1 Imports公司

    如果人们长期在股市不赚钱，其实该怪的不是股票，而是自己。一般而言，股票的价格长期是看涨的，但是100个人中有99个人却老是成为慢性输家。这是因为他们的投资没有计划，他们买在高位，然后失去耐心或者心生恐惧，急着把赔钱的股票杀出。他们的投资哲学是“买高卖低”。
             ——彼得·林奇评论大部分人的投资现状

投资背景：里根经济学成功和美国经济复苏

    1981-1989年，是美国的“里根时代”。

    面对延续多年的滞胀局面，里根总统采取了供应学派和货币主义的经济思想，出台了一系列经济复兴政策。这些被人称为“里根经济学”的政策直接导致了20世纪80年代美国的“脱胎换骨”，奠定了美国在90年代独霸全球的辉煌。

    里根经济学的主要内容有：大幅度减税，以鼓励储蓄与投资，推动经济发展；用提高银行利率等措施来控制货币供应量和紧缩信贷，以降低通货膨胀率；紧缩社会公共开支以平衡财政预算；重振军备，大幅度提高军费预算，用军事实力补充或保障美国的经济实力。

    这一套“组合拳”打出去，经济领域在1981年、1982年陷入一片混乱、衰退的局面。1982年，美国的工业生产下降了8.1%。但到了1983年，经济开始回升，第一季度国民生产总值上升了2.8%，第二季度上升了9.2%，第三季度8%，第四季度5%左右，全年综合增长了6.5%。考虑美国经济总量的巨大底数，这是个令人瞠目结舌的增长，是战后美国经济增长速度的高峰。在保持经济高速增长的同时，通货膨胀也被控制。这样，困扰美国多年的滞胀局面被打破了。

    1984年的美国经济增长率达到6.9%，是1951年以来美国经济的最高增长率。此后，增长率虽然有所下降，但一直到1990年，经济实现连续8年增长，更难能可贵的是通货膨胀率和失业率都有所下降。经济的复苏在股市上也有反映；1972年，道琼斯股票指数为1052点；1982年降为776点；1983年升为1287点，超过危机前的指数；1987年道琼斯指数突破2000，比1972年增长将近一倍。到1988年，国民生产总值达到48806亿美元，比日本和欧洲国家高出很多。美国经济和这种迅速发展以及里根的对苏强硬政策，使它在世界上的地位再次得到加强。

    1989年，里根卸任总统，老布什上台。从1990年夏到1991年美国经济出现短暂下滑，连累老布什无法连任总统，但美国经济很快就好转，又开始了一轮新的持续上涨。

     这段美国的经济复苏时期正是彼得·林奇职业生涯的后期。因此可以说，林奇赶上了好时候。

彼得·林奇投资策略

    林奇认为，在经济复苏的过程中，零售、造纸和能源等行业蕴含着商机。尤其是零售业，由于直接和大众的生活发生关系，普通投资者也有可能从中找出最好的投资标的。

    林奇的太太酷爱购物，平时没事就喜欢到附近的商店逛。林奇从她那里知道了Pier 1 Imports公司。她觉得这家公司非常不错，一直习惯到这家公司的连锁店去买东西。

    Pier1 Imports是美国的一个进口家具零售商，成立于1962年，总部位于得克萨斯州的沃斯堡市。该公司主要向居民提供进口的家居装潢、装饰物品，主打为家具，此外，还包括桌上物品、装饰配件及季节性装饰用品、儿童家居等。由于家具及家用饰品风格独特（颇具远东风格）、做工考究，广受消费者青睐。
    公司采用连锁经营的方式，1962年在加州开设第一家分店，之后陆续开遍美国并将业务延伸至加拿大、墨西哥、波多黎各等地，成为北美最大的家具进口商之一。1966年公司从Tandy公司分拆出来，独立成为公开上市公司。在20世纪70年代，该股一度是牛气冲天的成长股。

    对这只曾经的明星股林奇一直都很关注，也曾经在以前买过两次，但真正让他获得巨额收益的则是1991年第三次关注的时候。

    此时，公司的光环已经不再，股价处于很多利空因素的包围下岌岌可危。这些利空因素包括：①公司所处的房地产业务整体低迷的状态。在经历了里根时期的持续发展后，美国经济在20世纪90年代初又开始增速放缓，房价开始下跌，房地产市场的繁荣景象一扫而空。②1987年的股灾使得市场信心不像以前那么充分。③海湾战争对市场造成负面影响。④Pier 1 Imports公司的大股东Intermark公司的破产事件让公司雪上加霜。Intermark公司一度持有58%的Pier 1 Imports股权，并且对Pier 1 Imports非常重视，后来由于资金紧张，Intermark公司只好以每股7美元的价格将股权出让。

    在这些利空因素的影响下，Pier1 Imports的股价波动幅度很大，可以说是承受了巨大的压力。

    但林奇对这些利空因素不屑一顾，他的分析结果是：Pier 1 Imports公司股票的价格并没有反映出其真实的价值。

    首先，Pier 1Imports公司经营的产品物质、顾客体验几乎使其成为房屋装饰（新房或二手房）的必需品。比如隔板、地毯、踏脚板、灯饰、窗帘、沙发以及各种各样的小摆设等，这些物美价廉的产品客户基础十分广泛。

    其次，Pier 1Imports公司在受到经济衰退打击之前，公司一直以成长股的面目示人，保持着连续增长的良好趋势。

    再次，Pier 1Imports公司的股权流动，对于Pier 1 Imports公司来说是一个利空，但也意味着机会。

    以上分析意味着Pier 1Imports公司和十年前的它并没有太大的区别，基本情况仍然良好，业务和市场都没有问题，过去的业绩和发展也证明了公司经营策略的成功。

    在具体投资前，林奇的调研活动也开始展开，一方面是对整体宏观形势的观察，另一方面是对公司目前情况的实地考察。经过仔细的分析和研究，他发现了其他一些佐证。

第一，1991年，在外部环境很差的情况下，公司依然处于盈利状态。

第二，房地产行业开始复苏，因为中等住宅的价格从1989年到1991年连续上涨，此外房地产抵押呆账比例和购屋指数等指标也显示地产行业的复苏逐渐来临。
第三，Pier 1 Imports公司在利空因素笼罩下依然在以每年新开25-40家分店的速度扩张，而且根据调查这种扩张并没有放慢或停下来的理由，因为市场需求空间很大，公司的分店总数相对较少。更重要的一点是公司的销售收入在大部分地区都在增长，个别店因为经济萧条的影响也在下降，但幅度较小。

第四，Pier 1 Imports公司通过不断地降低成本和降低负债，抵御风险的能力不断增加。

第五，Pier 1 Imports公司每年的股息分红都在增加。
第六，公司有一笔巨大的隐蔽资产，那就是阳光地带园艺公司的股权。

    在这些因素的支撑下，林奇认为公司仍不失为一家快速增长型公司，而且行业即将复苏，公司又拥有巨大的隐蔽资产，按照7美元、10倍的市盈率买入是很值得的。林奇买入后，股价果然持续上涨。

投资链接1：寻找那些被错杀的股票

    Pier1 Imports公司的命运具有一定的戏剧性，正应了中国的那句老话“三十年河东，三十年河西”。

    在20世纪70年代，该股就是牛气冲天的超级成长股，后事盘整了一段时间后，在20世纪80年代又好好地涨了一次。但到了1987年股灾大崩盘的时候，股价从原来的14美元惨跌到只有4美元，但后来股价又回到12美元。海湾战争时期股价又一次暴跌，这次比1987年的股灾还惨，跌到只有3美元。在林奇第三次关注这个股票的时候，该股价格又峰回路转，已经上涨到了10美元，但随后又降到了每股7美元。

    面对变幻不定的股价，林奇的逻辑很简单：利用利空挖掘被埋藏的好股票。

    利空的确令投资者恐惧，那些能够促使大盘或个股下跌的信息范围十分广泛，如上市公司经营业绩下滑、国家政局变动、银行利率调高、银根紧缩、通货膨胀、经济衰退、天灾人祸以及其他经济、军事、文化、外交等方面促使股价下跌的不利消息。这些消息经常成为投资者，尤其是短线投资者在投资过程中的困难之一，也常常给收益带来实质的影响。

    对于利空，林奇始终操持积极乐观甚至是喜欢的态度。对于股市的下跌，他曾这么深情地描述：“股市的下跌没什么好惊讶的，这种事情总是一次又一次发生，就像明尼劳达州的寒冬一次又一次地来临一样，只不过是很平常的事情而已。如果你生活在气候寒冷的地带，你早就*以为常，事先早就预计会有气温下降到能结冰的时候，那么当室外温度降到低于零度时，你肯定不会恐慌地认为下一个冰河时代就要来了，而是会穿上大衣，在人行道上撒些盐，防止结冰，就一切搞定了，你会这样安慰自己——冬天来了，春天还会远吗？到那时天气又会暖和起来的！”

     一旦股市大跌，林奇就会通过各种方式调节自己。他会回忆起过去历史上曾经发生过的40次股市大跌这一事实，来安抚自己和客户的恐惧心。他告诉麦哲伦基金的投资人，股市大跌是一个好事，可以让人有机会以很低的价格买入那些很优秀的公司的股票。在基金年报中，他的提醒很醒目：这种股市回调不可避免，总会发生，一定不要恐慌。

    其实，恐慌下的暴跌只是市场中投资者对利空的过度反应。一般来说，股票价格对一些信息或其历史价格有过度的反应，这种过度反应在投资者情绪平静下来后会逐渐消失。过度反应现象直接导致有效市场理论（尤其是套利理论）的破灭。究其原因，一方面是由于投资者无法控制自己的悲观情绪，反而将悲观情绪放大，把利空的因素通过个体最终反映在整体上，而“羊群效应”使这种因素被放大了；另一方面，投资者的过于自信常会造成一些错误，一旦局面反转，利空消息充斥会使得投资者表现为信心不足，从而对利空反应过度。

  作为投资者，对利空的发生要有充足的心理准备和投资上的准备。在利空的影响下，因为受累于整体，常常会有被错杀的股票，这些股票一旦利空消去，乌云散尽，就会表现得非同一般。我们要找的就是这类被错杀的股票。

投资链接2：林奇的“鸡尾酒会理论”

    Pier1 Imports公司的例子会让人想起林奇的“鸡尾酒会理论”，这可能是他自己发明的著名的“林奇逻辑”之一。

    在鸡尾酒聚会上，不同职业不同阶层的人们彼此相识、聊天。彼得·林奇从参加鸡尾酒会的经历中，总结出了判断股市走势的四化个阶段。

第一阶段，当彼得·林奇在介绍自己是基金经理时，人们只与他碰杯致意，然后就漠不关心地走开了。人们更多是围绕在牙医周围，询问自己的牙疼病，或者宁愿谈论明星的绯闻，也没有一个人会谈论股票。彼得·林奇认为，当人们宁愿谈论牙病也不谈论股票时，股市应该已经探底，不会再有大的下跌空间。

第二阶段，当彼得·林奇在介绍自己是基金经理时，人们会简短地与他聊几句有关股票的话，抱怨一下股市的低迷，接着还是走开了，继续关心自己的牙病和明星的绯闻。彼得·林奇认为，当人们只愿意闲聊两句股票而还是更关心自己的牙齿时，股市即将开始抄底反弹。

第三阶段，当人们在得知彼得·林奇是基金经理时，纷纷围过来询问该买哪一只股票，哪只股票能赚钱，股市走势会如何，而再没有人关心明星绯闻或者牙齿。彼得·林奇认为，当人们都来询问基金经理买哪支股票好时，股市应该已经到达阶段性高点。

第四阶段，人们在酒会上大谈特谈股票，并且很多人都主动向彼得·林奇推荐股票，告诉他去买哪只股票，哪只股票会涨。彼得·林奇认为，当人们不再询问该买哪只股票，而是反而主动告诉基金经理买哪只股票时，股市很可能已经到达顶部了，大盘即将开始下跌震荡。

    巧合的是，早在1929年，石油大亨洛克菲勒就曾经得益于这一理论。当时洛克菲勒在街上遇到一个擦皮鞋的小孩子，小孩边给他擦皮鞋边对他说：“先生，您最近买了股票了没有，我给您推荐一只股票，肯定涨得好......”洛克菲勒听了心中陡然一惊，一个擦皮鞋的孩子都开始给别人推荐起股票来，看来股市大限已经不远了。回到公司，洛克菲勒立刻下令将所有股票清仓，一只不留。果然，两个月之后就迎来了股市崩盘，多少投资者在一夜之间倾家荡产，而洛克菲勒安然度过这场美国历史上最大的股灾。

著名而经典的“鸡尾酒理论”，真到今日在股市上仍然适用。

    例如在中国股市，当2005年上证指数处于1000点整数关口时，人们聚在一起时几乎没有人愿意谈论股票，即使是股民之间交谈，也不愿提起股市，因为当时的市场行情极为低迷，很多股民处于亏损状态中。等到大盘上涨一个阶段后，投资者仍然处理犹豫和迷茫之中。进入2006年，在2月初至3月初的一个月内，投指始终在1300点整数关口前徘徊，很多投资者以为反弹又要见顶了，于是纷纷抛出股票，想在更低的位置接回，可事实证明已经没有这样的机会了。

    转眼间，大盘已经到了1800点整数关口，不管是认识的还是不认识的，不管在哪里，很多投资者都愿意围在一起谈论股票，询问该买什么股票好。这也从一个侧面反映出当时的股市已经涨幅很大了，说明行情已经进入第三阶段。

    等到大盘冲过了2000点乃至3000点、4000点等整数关口时，很多股民的信心陡然大增，他们不是询问别人该买什么样的股票了，而是纷纷向别人推荐起股票来。
    最后的结局呢？6000点之后，大盘最终崩溃了。


彼得·林奇投资秘诀
经济复苏时购买周期型股票

    一般来说，在经济复苏时，购买零售业、造纸业和周期性行业公司的股票是一种不错的选择，能源业公司的股票也不错，因为当经济复苏时，全世界对能源的需求将会增加。此外，能源类公司一般都有一些周期性的业务，比如化学工业和其他众多的相关产业。
——彼得·林奇1992年的一次演讲。