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他们死在了高杠杆,流动性,市场踩踏和黑天鹅。这四个因素缺一不可,连锁反应,叠加作用,造成了LTCM的倒闭。这要从他们的交易策略说起。他们的交易不是简单的做多做空,而是以债券套利交易为主。举个栗子,他们经过历史、模型和数据发现,美国国债收益率和俄罗斯国债收益率的合理之差在150bp。所以当市场价格低于或高于150bp时,他们就开始套利。比如现在市场报价美国国债收益率2%,俄罗斯国债收益率4%,这时他们认为利差太高,于是他们赌这个利差应该向合理的150bp靠拢。于是他们同时建立两个头寸,一个做空美国国债,一个做多俄罗斯国债。当利差向150bp靠拢时,他们的策略就成功了,两边同时赚钱。在市场稳定时,这样的策略是非常牛逼的,所以他们前5年的业绩实在太好了,每年都至少50-60%的增幅,而且波动率极低(因为是套利交易,不是简单的看涨看跌)。但是危险在于,第一,这样的策略有个重要的前提假设,就是市场是有效的,虽然有时会不正常,但最终会被无套利理论这样的物理学万有引力定律一样拉回常轨。第二,这样的一次交易,好的时候利润有几十个bp,差的时候可能只有几个bp。特别是市场上后来知道这样策略的机构越来越多,都开始做时,竞争导致利润被进一步摊薄。于是他们开始加杠杆,从几倍一路加到了几十倍。要注意,机构加杠杆可不是我们A股的融资或配资,而是以正回购为主,因为成本低廉。1999年,黑天鹅出现了。俄罗斯受亚洲金融危机的影响,经济下滑。所有人(记住是所有人)都认为,大国政府的债券不可能违约!100%不可能!但是黑天鹅不幸出现,俄罗斯宣布国债违约!刚开始大家都觉得俄罗斯经济在世界上比重小,俄罗斯国债也不是重要的金融资产,没多大影响。但很快大家又意识到,连大国国债都能违约,还有什么金融资产是安全的?再加上亚洲金融危机刚过去,心有余悸,于是市场疯狂抛售风险资产,全部买入最安全的美国国债。这是第一个因素,黑天鹅。按文中的表述,的确LTCM在俄罗斯国债上的头寸很小,但估计他们的美国国债空头头寸很重,以及其他衍生产品的仓位很重。于是他们的套利交易变成了两边亏损,同时打脸。这是第二个因素,市场踩踏,因为市场的不理性,造成了市场向不合理状态的极度偏离。再加上几十倍的高杠杆,他们的所有头寸损失惨重。要注意,股票和债券是不一样的。债券市场的投资者以机构为主,几千万甚至几亿都是碎银子,但10bp的损失加上几十倍杠杆就是几百万几千万的亏损。更别提那些衍生产品了。衍生产品与债券、股票还不一样,债券、股票浮亏就浮亏吧,大不了扛着,但是衍生产品是要每天结算的。场内交易的话是交易所要求缴纳保证金,场外交易的话是给交易对手缴纳保证金。如果交不出,你就违约了,负债方可以要求破产清算。所以这个时候,LTCM应该手头有大量的现金或国债,才能保证他们的安全。这一点他们应该想到了,但每天头寸市值狂跌,现金向水一样流了出去。这时第三个因素出现了,流动性。正常情况下,他们可以随时在市场上借到钱,但这时可是金融危机,哪那么容易借钱?以前抵押企业债就可以正回购,现在必须是美国国债!而且利率还很高!LTCM哪有那么多国债供抵押,抵押完了自然没法融资,也就是说市场融资渠道已对LTCM关闭。联想下13年国内的钱荒,银行间拆借利率都涨上天了,这还只是国内的金融危机演*而已!于是,LTCM陷入了市场下跌,头寸两边打脸,亏损,融资,交保证金,杠杆提高这样的恶性循环中。用不了多久,LTCM撑不住了,开始抛售他们的头寸,收回现金自救。这样的后果想想也知道,抛得越多,现有头寸亏损越大,要交更多的保证金,杠杆继续提高。而且这时市场已经没有接盘的流动性了,损失只能不断扩大。到后来,光表内资产的杠杆率都上了100倍,更别提表外的衍生品头寸!当时市场纷纷流言,LTCM要挂的时候,大家都为了自保落井下石,纷纷要求提高保证金,结束头寸,拒绝融资等等,甚至有对冲基金开始开反向交易。其实,LTCM的交易策略是对的,他们的模型也是对的,等市场重新恢复理智时。他们的头寸会继续盈利,但他们已经等不到那一天了,因为他们没有现金,也没有融资渠道了,只能认输,接受了银团苛刻条件的救助方案。
时刻不忘稳健
要敬天畏神啊!
其实不是想不到没人就俄罗斯和雷曼,只是他们更愿意相信会有人会救!
牢记教训,时刻提醒自己。
投资人的钱都退了吧
不是输给了天时,而是输给了人性
天才都如此,你还妄想吗?
先转,再看
我们也几乎做到了万无一失,但最终,天才抵不过天时。在天时的剧变下,没有踏准天时的我们,一而再地失败了,这是我们的故事,也是我们的教训。---永远不能把鸡蛋放在一个篮子里----分散投资---必须要啊。