作者|白小羽
2020年1月16日上午，沽空机构ValiantVarriors狙击维他奶国际，发布报告称该集团管理层严重夸大中国内地和澳洲的利润和资本开支、低报成本上浮的影响、拉高毛利率至50%以上（行业平均35%）。
Valiant Varriors表示：“我们相信它的股价只值10港元/股，比目前价格还要下调65%”。
本以为又是一场单方面的厮杀，结果维他奶当日发布澄清公告强烈否认该报告所载之指控，并认为该等指控并不准确及具误导性。且受主要股东MitsubishiUFJ等增持维他奶4影响，维他奶股价不跌反涨，1月16日当天逆势上涨5.60%。
时间来到2020年，做空机构狙杀上市公司已经褪去了当初的神秘面纱，中国的投资者和上市公司已经慢慢学会正确对待做空事件。那些曾搅弄起腥风血雨的形形色色的做空机构，像是资本丛林中盘踞一隅的狩猎者，以大数据为眼、资本为枪，击中一个又一个猎物。
今天我们就来聊一聊中概股做空事件背后的始作俑者——做空机构。
做空，一分为三
做空，又称卖空（shortsale），是指投资者出售自己并不拥有的证劵的行为，或者投资者利用自己的账户，以借来的证券完成交割的任何出售行为。
做空者也有三种不同的类别，第一类是投机者（散户或投资机构等），他们会在预先判断市场前景后出手，在下跌时从中获利。
另一类则是以索罗斯为代表的做空财团，他们一般是通过靠做空金融市场来进行套利。索罗斯一般会携大量资金进入市场，通过做空货币来做空整个市场，而当一个国家的股票市场被做空后，整个国家都会受到影响。这类做空者无不招致各个国家的警惕，当然他们的行动也不算频繁。
而最后一类做空者就是日常中提及最多的、以香橼、浑水为代表的做空机构。从国际做空机构来说，他们不算老玩家，只能算是小字辈，还以中国概念股为主要做空标的。这些机构的特点是，接受金主委托进行调研，随后发布做空报告，投资者乱作一团，吸引监管机构介入，从而引发个股大跌甚至退市。
这一类就是我们今天要谈的丛林狩猎者。
做空机构的做空部署大致分为三个部分：
1.选定做空对象（外部消息、高管频繁更换、业绩数据不一致、业绩异常、财报分析等为依据选定做空对象），分析调查，发现问题（夸大营收、虚增利润；商业模式不可持续；关联交易、侵占资产；隐藏债务等问题），形成做空报告；
2.联系各参与方（对冲基金、会计事务所、投资机构、律师事务所等）协同参与，建立卖空仓位，发布做空报告；
3.协同各利益参与方一同，与上市公司博弈并达到平仓。
看着简单，其实每一个步骤都很有章法。做空机构格劳克斯(Glaucus)创始人之一、沽空基金杀人鲸（Blue Orca Capital）创始人Soren Aandahl曾在接受媒体采访时称，就单一做空报告的形成来看，就至少经过三大步骤。第一是大量搜集、消化锁定个股的市场公开资料，进行严格筛选及计量模型推理；第二是仔细分析该公司的财报、进出货数据，甚至政府报税资料；第三则是到工厂或供应链实地了解，确认揭露的资料是否一致，最终确认上市公司的具体问题。
单是确定做空对象这一类目就程序繁琐，更别说做空报告的形成与审核、各方的联结以及与上市公司正式对抗时的操作门道了。
（图片来源见水印）
就做空体制来说，虽然美国和香港资本市场都有比较成熟的做空制度，但是国内更多是鼓励做多，毕竟做空在某种程度上来说就是盼望着股市下沉。因此，A股市场在未来较长的时间内很难形成成熟的做空机制。于是，境外做空机构要是以“中概股”为目标，那就只能是在美股和港股市场上市的“中概股”。
对于中概股公司而言，有四种基本策略面对低估值：要么引入知名战略投资者；要么继续坚守阵地，反击各类做空机构；要么选择两地上市；要么选择私有化退市，之后再另做打算。
不论做何选择，知己知彼才能百战百胜。了解做空机构，是上市公司必要的知识储备，是投资者规避被利用砸盘的关键，是市场做空机制合理运行的底线。让我们一起来看看将“靶心”瞄准中概股上市公司的这些做空机构。
级别一：大佬不好当
提及中概股做空机构中的大佬级别，反做空研究中心给出了两个名字：香橼（CitronResearch）、浑水（MuddywaterResearch）。
1.香橼
22岁的莱福特刚从美国西北大学政治学毕业后就进入一家期货公司工作，6个月后因公司行为不当被处罚，莱福特便转战证券市场，在2001年创办了Stocklemon（股票柠檬）网站，专职从事做空股票的调查。
2012年，41岁的安德鲁·莱福特创办了香橼，整个公司就只有莱福特一人。莱福特曾说：“我的工作是试图将这些信息结合起来进行综合分析，然后选择性做空。这就是我的主业，我以此为生。”
在2006年之前，莱福特的做空目标多是美国上市企业，其中猎杀的46家美国上市公司被迫退市或停牌。2006年，香橼看到了海外上市的中概股。
2006年9月2日，莱福特发布针对中国科技发展集团（CTDC）发表了第一份做空报告，在之后的时间里，香橼发布的做空报告超过150份，先后狙击了20多家中国概念股公司，其中多数股价重挫，16家股价跌幅在80%以上，在其攻击下东南融通、中国高速频道等7家中概股摘牌。香橼自称只对新东方和哈尔滨泰富电气2家公司做空失败。
2.浑水(MuddyWater)
“浑水”比香橼听起来更具有中国气息，它很容易就让我们联想到《孙子兵法》中的“浑水摸鱼”一计。说起来，浑水与中国市场的关系确实并香橼更紧密。
浑水创始人布洛克曾于2009年在上海创办过一家私人仓储公司，可以说一口较为标准流利的普通话，算得上是一个中国通。正是对中国企业深入的了解以及对中美资本市场差异的全面理解，为浑水做空中概股提供了基础条件。
查阅浑水的官网可以发现，浑水做空中概股的历史最早可追溯到2010年，东方纸业是浑水的第一个做空对象。直到现在，该股依旧没从做空的消极影响中恢复过来。
东方纸业之后，浑水对在美国上市的绿诺国际、中国高速频道、多元环球水务连续发难，这3家中概股先后因浑水的沽空报告股价大跌，最后均被退市摘牌，浑水也因此迅速崛起，为华尔街所熟悉。
2014年，浑水将战场扩至香港市场，先后对奇峰国际、辉山乳业、敏华控股进行了沽空，效果不一而具。
以做空中概股为主要业务的浑水，在精准性来说，甚至比香橼更胜一筹。
级别二：各有千秋
1.“走量”GMT
2019年全年共有24家上市公司被相关做空机构列为目标并发布了做空报告。而2018全年的同期数据是15家，在这两年总计有16家做空机构做空39家的上市公司中，GMT做空的上市公司达到了两位数，占比25.64%，是做空机构中具有“走量”特色的做空机构。
GMT Research是一家总部位于香港上环的会计研究公司，公司创始人为前野村及里昂分析员GillemTulloch。这家做空机构主要专注于亚洲上市公司已审计的会计财务报告研究，侧重于研究公司的债务及现金流问题。国药控股(01099.HK)、安踏(02020.HK)、特步(01368.HK)、361度(01361.HK)、中国中药(00570.HK)等中概股公司都曾成为它的做空目标。
2019年3月6日，做空机构GMTResearch发布做空报告，一次“炮轰”五家中概股公司——京东(JD)、阿里巴巴(BABA)、58同城(WUBA)、中国交通建设(01800.HK)和蒙牛乳业(02319.HK)。
报告发布后，被做空的五家公司的股价尽数下跌。截至北京时间2019年3月8日15时，阿里巴巴报收177.32美元，下跌3.72%；京东报收27.84港元，下跌4.10%；58同城报收59.97美元，下跌4.85%；中国交通建设(01800.HK)报收8.41港元，下跌2.67%；蒙牛乳业(02319.HK)报收24.75港元/股，下跌2.37%。
除上述一炮轰5家之外，GMT还在有5个做空事件。但是说起效果却是影响不大。
2.后来居上Glaucus
自2011年成立以来，格劳克斯16次出手沽空中概股公司，仅4家公司“幸存”，命中率高达75%。其中，最有名的战役要数2016年沽空港股公司德普科技(03823)。
2016年7月28日，格劳克斯发布做空报告，指责德普科技存在欺诈行为，同时将德普科技的目标价调为零元。两天之后，德普科技共下跌94%，股价从2.27元跌得只剩0.135元，市值仅剩8.8亿，蒸发了140余亿。而德普科技的暴跌还引发香港多只细价股“跳崖式”下跌。这样的效果，让人难以置信格劳克斯居然才成立不到6年……
如果说格劳克斯年轻，那么和格劳克斯有亲戚关系的杀人鲸就更年轻了。
“杀人鲸”由美国知名做空机构GlaucusResearch（格劳克斯）联合创始人索伦安达尔于2018年创立，港股是其主战场之一。由于之前GlaucusResearch狙击记录几乎百发百中，“杀人鲸”一经成立就饱受关注，而随后成功做空港股上市公司新秀丽（Samsonite）也使其一战成名。
2018年-2019年，杀人鲸共涉及6次做空事件，收获不菲。
级别三：万紫千红才是春
除开上述做空机构外，这些做空机构都在资本市场上留下了名声。
伯恩斯坦（Bernstein）、阎火研究（Flamingresearch）、美奇金投资（JCAP）、空城研究、艾默生（EmersonAnalytics）、大卫·韦伯、美国价值投资人俱乐部VIC、匿名分析（AnonymousAnalytics）、高谭市（Gotham）、Wolfpackresearch、Pacificsquare research、kochava、SprucePoint、Geoinvesting等都是关注做空事件能看到的耳熟能详的名字。
一年又一年，前几天，反做空研究中心盘点了过去一年被牵涉到做空事件的上市公司和做空机构，不知道2020年资本市场还会出现哪些新鲜的做空机构，也不知还会有哪些中国公司将被这些隐藏的猎手扣动扳机。
做空已成一门生意
国内舆论场中，许多人对做空机构的理解还是啄木鸟，是资本市场的医生。从反做空研究中心的发现来看，其实做空机构只是个办事的机构，真正要做空上市公司的人，成分一般都比较复杂。
究竟谁要做空上市公司呢？认真思考就会发现，投资领域是一个无利不起早的行业，很多的投资经理的使命，就是为股东为客户赚取利润，因此，对没有收益的人来说，抬腿一步都嫌累，因此没有利益，是没有任何工作动力的，而公平正义，如果没有和财务指标结合，是没有太大的意义，投资经理可不认为这样的事情是自己该做的事情。
因此我们从受益者的角度看，做空上市公司，主要有这几种人会受益：一、专业的投资理财机构，他们利用市场的差异赚钱，为客户赚取银子，如果遇到能够打一巴掌就能够从对手被打倒而赚很多钱，他们会很乐意去干的，并且会积极出钱去请人干；二、股权投资机构，如果一个股权投资机构想收购一家公司，但又不愿意出太多的钱，最好的办法就是先做空目标公司，等股价大跌后再买入或控制，就此大赚一笔；三、竞争对手，此种状况下，做空的目的就是要摧毁对手，实在摧毁不了，也要让对方的发展受到影响；四、竞争失利的高管，他们掌握有核心文件和核心事实，心里有怨气，因此会想方设法扳倒老东家；五、大股东，这有一点令人费解了，大股东做空自己的公司，究竟是什么节奏？是因为大股东要想扩大对公司的掌控，又不愿意多花钱，只有先通过做空机构，做低股价，让散户都被清洗掉之后，自己再去充当好人。
那么，对于上市公司和投资者而言，如何识别做空者呢？这就是术业有专攻的事情了，反做空研究中心成立后，针对做空机构，都逐渐进行了研究，有的已经有了一些眉目，如果读者有什么疑问，可以直接联系我们，我们将认真负责地进行解答，或许能够帮助您解答一些困惑和艰难。