5月中下旬，朴新教育发布其2019财年Q1未经审计的财务业绩。
财报显示，朴新2019Q1实现净收入6.157亿元，同比增长24.2%，主要由于学生入学人数增加;收入成本3.356亿元，同比增长22.7%，主要由于教师薪酬增加;毛利实现2.801亿元，同比增长26%;毛利率为45.5%，去年同期为44.8%。
另据财报显示，朴新2019Q1经营亏损为1.365亿元，同比减少58.1%;调整后经营亏损为4180万元，同比增加3.6%;净亏损为2.488亿元，同比减少29.9%;调整后净亏损为7380万元，同比增加63.8%。截至2019年3月31日，现金及现金等价物为6.66亿元。
从朴新教育2019Q1财报披露的各项数据来看，其经营态势相比于2018Q1有明显好转。但令人疑惑的是，即使数据积极向好，其股价却未有明显上扬。财报发布当日，朴新教育股价与前一天持平;之后三天连跌，截至5月23日已跌破6美元，为5.95美元/股。
为何业绩与股价不匹配?我们深入探究其财报后发现，朴新教育最新季报中，值得广大投资者密切关注的问题仍然不少。
一问：净亏损收窄29.9%，靠什么?
朴新教育2019Q1净亏损同比减少29.9%，出现明显收窄。但其2019年第一季度在主营业务成本控制这一项上，收效并不明显。
如图所示为朴新教育五个季度的营收成本变化——15个月间其历经并购-上市-整合三个阶段，但上市前后营收成本结构优化进展甚微。2018Q1和2019Q1相比，五个季度的时间其毛利率仅能增加0.7个百分点。
在营收成本控制有限的情况下，其如何实现净亏损明显收窄?我们查询朴新教育之前的多份财报，发现净亏损居高不下有很大一部分原因落在“经营费用”一项上。但结合其Q1财报，我们发现了一个饶有趣味的情况：
所有对朴新教育2019Q1净亏损有影响的财务分项中，对其影响最大的并非Net revenues(前后两个数据变化的绝对值为119967千元)，而是General and administrative expenses(绝对值为189388千元)。
这一项为何大幅缩减，在2019Q1财报中有详细解释：“The decrease was primarily due to a decrease in share-based compensation expenses(股权激励的开支减少)”。换言之，朴新教育2019Q1净亏损明显缩窄，主要靠的并非是营收/营收成本等经营指标的变化;而是“经营费用”这一项中，股权激励费用的减少。
甚至，2019Q1经营亏损同期减少的189227千元，与上文出现的189388千元仅差161千元——单纯从数值变化角度出发，经营亏损大幅减少的原因，基本归功于“一般及行政开支”的减少;其中尤以股权激励开支减少的影响最大，跟朴新Q1营收状况优劣几无任何关系。
二问：资金成本为何飙升
朴新教育2018Q1净亏损相比经营亏损只多9%，但2019Q1净亏损相比经营亏损多出82%。
Interest expense(利息支出)，也就是朴新教育借钱后需偿还的利息。相比于2018Q1时需偿还的504万元，2019Q1需偿还的利息暴增至3003.9万元，同比增长近500%。这一巨大变化，不得不让人产生疑问。
Loss on changes in fair value of convertible notes, derivative liabilities and warrants(可转换债券，衍生负债及认股权证之公允价值变动的亏损)，这一项主要是在金融市场进行操作所带来的损失。在该项中，朴新教育2018Q1损失2366.5万元;2019Q1损失大增至8026.2万元，同比增长近240%。
朴新教育2019Q1的经营亏损为1.365亿元;而利息支出和公允价值变动损失之和为1.103亿元，真不知朴新是在搞教育还是在做金融。
三问：非流动负债三个月内为何激增5亿
朴新以并购整合谋求上市，需大量承接标的负债，因此较高的资产负债率对其而言是“家常便饭”。即便如此，2019Q1财报中其资产负债率突然“抬头”的幅度也不正常。
如下图所示，朴新教育最近12个月的时间内资产负债率有三个季度在80%之下，但最新一季度直接上涨到近90%;其中总负债同比上一季度增加逾40%，为前后五个季度中增长幅度最高。
数据来源：Choice金融终端
结合朴新教育2019Q1财报，我们发现期末流动负债为21.698亿元，同比2018年年末仅增长12.36%;但其非流动负债为8.998亿元，同比2018年年末大增近250%。如下图所示，在负债表分项中，有两项格外需要广大投资者关注：一是Operating lease liabilities，二是Derivative liabilities。
其二的Derivative liabilities(衍生负债)，在三个月的时间内增加122.51%——这一部分与金融衍生产品关系密切的非流动负债增长速度非常高。如果说衍生负债的增速已相当惊人的话，其一的Operating lease liabilities(经营租赁负债)的增加可以用“骇人”来形容：在三个月的时间内由0暴增到5.552亿元。
对一家主营业务大多在线下经营的校外培训集团而言，“经营租赁负债”多数应是租用场地、教学硬件设施等固定资产所产生的负债。一位资深财务工作者对蓝鲸教育表示，“财报中经营租赁负债激增，可能存在上市公司编制报表时内部调整‘不理想部分’的情况”。
朴新教育2019Q1财报中，其董事长兼CEO沙云龙曾表示，“为应对监管环境变化放慢收购步伐”;那为何在财报中还会出现经营租赁负债激增的情况?另外，在持续较高的尴尬境地中再次“蹿升”的负债率，会给上市公司资金链安全埋下不可忽视的隐患。朴新实际负债情况到底如何，广大投资者必须审慎思考。
四问：手头现金持续减少，如何熬过产业+资本的双重寒冬
自朴新上市以来，“并购模式上市能否走通”就一直是行业的热点话题。并购模式离不开强大的资金支持，但结合其2019Q1财报，我们发现朴新的现金流仍未打破“始终为负”的怪圈。
如图所示，朴新教育后四期财报披露的现金及现金等价物始终未超过1.44亿美元(朴新上市时的融资额)。即扣掉融资部分，朴新教育自上市开始约9个月的时间内现金流一直为负。
另外，2018年末现金流缺口出现收窄的态势并未保住;紧随其后就出现了2019Q1现金及现金等价物降至9932.9万美元，缺口再次放大、甚至成为历史最低一期的情况。在“为应对监管环境变化放慢收购步伐”之时，现金流缺口为何不减反增?
6.66亿元的现金及现金等价物，对仅三个月总负债就激增近9亿元的朴新而言，这笔钱远算不上充裕。2019年监管层对线下教培行业的整治持续深入，对朴新教育赚取现金的大部分业务会造成一定冲击。未来，朴新教育的前行之路，到底如何?我们会持续关注。