一年之计在于春，2020年第一周，我们很欣慰迎来了开门红，整个市场充斥着乐观的氛围，在每年年初，我们有必要对新的一年的投资展望做一个全方面的梳理。

我们遵从的理念就是选择优质资产，做长期配置。因此，如何定义优质资产，在本文中，要以一个更高的维度，对优质资产做一个全新的定义。不妨站在一个更高的角度来思考优质资产的本质。

我们认为优质的资产可以从以下三个层面来体现。
第一，一个资产价格的波动，最根源的核心，是来自于丈量此资产的标尺，而这个标尺毫无疑问就是货币，而货币的核心是来自于信誉。在2019年，大家看到的东西是全球负利率，各大央行在扩表，过去依靠过度宽松的货币政策所带来的使得经济复苏的边际效益正在下降，与此同时，更导致了全球货币体系的失衡，特别是货币定价的混乱。
所以我们看到的是，由于全球货币体系的重估，货币信誉的下降，才有了数字货币和黄金价值的重估。同时，我们也看到，在近几个月来，全球经济（特别是中国经济）出现了一个略微温和复苏的苗头，市场的风险偏好进一步提升。假设，2020年乃至长期来看，货币丈量价格的标尺在变化，资产价格需要重估的背景下，叠加市场悲观预期的逐步消化，我们可以推演到，在风险偏好提升的基础上，不同的大类资产价格由于标尺的变化，将催生一轮大的资产价格重估，我们定义为资产再定价。在这个逻辑框架下，可以看到，权益类资产的相对走强；CRB指数出现了异动；在商品的配置中，从黄金的核心资产进一步延伸为大的工业品、农产品的逻辑点相对清晰。
第二，一个资产再定价的核心，就是相对强弱。所以，过去我们看到的问题，美国的股市相对于全球股市的走强，是在全球经济走弱的前提下，美国经济的相对强弱较强，回到中国A股来看，过去龙头股的表现，比同行业的大多数其余股票表现较强，也是来自于本身基本面的相对强弱所推动。从外资持续流入中国核心资产本身基本面的相对强弱和性价比，放眼全球，也是较好的。
论证未来相对强弱的资产，我们可以推演出这样一个逻辑：中国的经济的相对强弱从中长期来看，是相对优于其他大多数国家。从中美关系来看，美国经济处于经济下滑的上半周期，中国经济处于下滑的下半周期。从中国经济增长的绝对值来看，虽然我们中国经济增速持续下降，但是是建立在我们已经成为全球第二经济体的基础上，但是6%的经济增速相对于其余新兴国家的3%经济增速，我们还是相对较强的。
从近期全球汇率变化我们也可以看出，人民币的相对强和美元的相对弱，已经悄然在验证此逻辑。我们也可以看到，中美贸易战之争，核心逻辑是中美两国国运的相对强弱之争，也是中美在未来新的货币体系，争夺新的定价权的缩影。因此，立足于相对强弱的逻辑，在投资中，我们要做的不是是非题，而是选择题——选择相对更优的资产。
国内外对比来看，人民币的资产要优于其他国家的资产。立足于优质资产中，人民币的资产中，A股的核心资产受益于中国经济转型的大基础，使得行业向龙头集中，因此，龙头资产要优于同行业其他资产。
需要特别提及的是，在商品市场，今年会成为新的大的战场。纵观过往的商品期货市场，大行情必须具备两个基础。这两个基础分别是金融属性的爆发点，叠加商品属性的推动。在上文论述到，全球货币体系的重估，催生资产价格再定价，是推升商品期货金融属性爆发点的大基础。与此同时，由于全球经济处于相对低谷，所以商品期货的基本面爆发点，不是来自于需求，是来自于供给。所以，在这个状态下，我们要寻求，金融属性和商品属性共振的商品品种，作为配置的重点。
这样的格局，非常像20市场，和2010年的商品期货市场。在过往的两个市场中，他们有两个相同的属性，金融属性被低估，商品属性被拉动。唯一区别的是，2010年，商品的推动是来自于通胀预期，所以爆发的是农产品的大行情。2016年爆发的是供给侧改革，启动的是黑五类。那么，此轮商品，我们认为爆发的基础更像2010年，所以，继续配置黄金的基础上，可以考虑增配农产品的品种，特别是油脂类。而对于工业品等大宗商品，基本面的悲观预期已经大部分消耗，未来的复苏需要经济数据的带动，因此，配置A股类的相关周期类股票要优于配置商品期货。这种配置方式和我们在2018年底配置山东黄金的股票的逻辑一致。
第三，优质资产的另一个核心就是基本面的绝对强弱。所以需要梳理中国经济长期好的逻辑性。在跨过2020年，我们迎来非常重要的时刻，中国市场有望接班美国，成为全球最大的消费市场。与此同时，我们拥有全世界工业门类最齐全的工业体系、全世界最成熟的工程师和工人、最有效率的供应链体系，这三个核心是我们中国向全球第一经济体进发的基础。
中国经济结构转型的核心，是从过往房地产黄金十年过渡到现行两大方面，现代服务业再升级，高端制造业质量与地位的提升。
消费成为推动GDP的动力，而此动力需要更好的现代服务业来推动。改革开放以后的新生人群，超过了改革开放之前的人群，为未来中国消费结构转型出现新的血液带来新的视野。重点关注高端服务业的再升级。
在上文论述过，经济的核心三要素，劳力与资源，资本，科技，尽管我们的劳力成本的优势逐步让其余新兴国家所取代，但是，由于中国拥有庞大的资本积累，并在此资本积累下建立的庞大的工业体系，在全球化的进程中，建立了非常强的护城河，因此，中国正从资本密集型向科技密集型进发。
由于有庞大的资本做基础，强有力的工程师红利，与中国政府强大的资源整合再分配能力，使得中国在未来科技创新方面上，有更大的空间。在新一轮工业革命来说，已占有一席之地。所以，这是我们百年未有之大变局。在此大变局中，依靠过去欧美垄断世界经济体系被破坏，虽然危机重重，但是中国的崛起将带来更大的机会。中国力量的溢出，将为全球经济注入新的血液。从以上逻辑来看，中国经济依旧有活力。
在此框架下，虽然经济增速下降，但是经济的质量在提升。在未来相当长的一段时间中，中国各行各业的集中度将不断提高。中国龙头公司在全球的竞争力将不断提升。因此，核心龙头公司依然是最好的资产。
具体到各行各业中，该关注什么？
按上文论述的逻辑，在消费领域，我们更强调的是现代服务业。在科技领域中，传统高端制造再升级，叠加庞大的工业基础建立起的消费领域，依托工程师红利带来的，例如，工程师红利带来的半导体向中国转移，以及拥有与欧美同起跑线的高端科技，例如5G行业以及新能源汽车。都是我们需要重点挖掘和配置的。
在本文也论述到，在全球经济出现相对反弹期，叠加资产再定价逻辑，将逐步推升通胀预期。所以周期类股票将换来较佳的配置机会。但是需要注意的是，由于中国猪肉价格目前偏高，叠加商品价格的推升，特别近期CRB指数出现一波反弹，中国的通胀预期要强于欧美国家，这也制约了我们的政策空间。在做好大类资产配置的同时，必须做好防通胀的措施。

本文还需要梳理的，是中国A股市场的结构性变化问题。从2015年以来，随着外资的持续流入，去散户化的进程，与机构化与国际化加速的过程中，A股的估值体系出现大的变化。我们研究发现，在过往欧美等国家走经济结构化转型和国际化进程中，与2015年以来中国A股估值体系变化有一个共同的特点，龙头集中与估值溢价。
市场给龙头公司更高的成交量，龙头公司明显强于非龙头公司。与此同时，参照欧美股市的经验，市场后40%的公司的成交量占全市场5%左右。而中国市场后40%的公司的成交量占全市场25%左右，并且此比例在不断下降。市场前30%的龙头公司都是机构集中持有，立足的是长线配置，而且，除了外资的流入，有更多的长线资金流入这些核心资产中。从中国的大类资产配置看，国民在房地产的配置占70%以上，A股的配置占比少于5%，而这个比例正在逐步产生结构性转化，未来权益类资产的配置将会逐步增大。市场后40%的公司集中了70%的散户，且大多以交易为主。同时，参照国外散户成交量的比例，目前中国市场的散户成交量占比从40%将逐步向10%的比例缩减。随着中国市场与国际接轨，去散户化是必然的，并且会加速。中国市场已经从交易型市场逐渐往配置型市场转变。
从欧美估值溢价来看，龙头公司相对于本行业的估值溢价率最高接近2倍。中国的龙头公司相对于本行业的估值溢价率最高接近1倍。随着中国龙头公司业绩的确定性提高，业绩增长提升，与机构投资者投资提升，中国A股龙头公司的估值溢价会进一步提升。影响指数权重会随着经济转型产生行业偏重变化。过去中国经济禀赋是资源与劳力，过去中国A股指数偏重于周期、金融地产，现在中国经济禀赋是资本与科技，中国经济主动力是来自于消费，所以相关行业的权重在提升，周期类权重在下降。
在欧美成熟国家市场来说，他们股市的走势与每股收益成正相关，这是与他们的经济质量提升有关。过去A股的走势与估值相关，是与周期类公司偏重较大有关。随着中国经济结构转型，经济质量提升，营收质量优的公司数量提升，中国A股的走势逐渐与国外一致，对于业绩确定性的敏感度较高，因此，龙头公司可以换来业绩确定性基础上的估值溢价。这是推升A股结构化的主要动力。
中国的经济逐渐从资本密集型向科技带动型转化，创新将成为A股成长的主逻辑。在此逻辑框架在，我们应该意识到，中国的重要经济禀赋来自于庞大工业体系中的中坚力量。这些中坚力量是在全球工业体系内各个高端制造业的龙头，这些高端制造龙头的核心基础是，庞大的产能，稳定现金流，比较高的市占率，在此基础上，加大了科技创新投入，另外一个大的逻辑，中美贸易战的核心是知识产权的争夺，而这个争夺的核心结果是，将推升这些科技公司的知识产权溢价。

在每一年，我们会选择投资的主逻辑，在2018年底，我们对2019年的配置我们选择了黄金和猪周期，在2019年底，我们向2020年选择了新能源汽车行业和大类资产股票作为配置的两个主线。过去两年来的消费和医疗的走强，事实上是来自于估值溢价的提升和业绩的稳定性，但是，这些核心的龙头公司的估值来到一个更高的位置，所以估值溢价的空间受限。我们更需要从细分领域寻求业绩的成长。
在消费领域来说，要立足于新的消费视野来挖掘，增配旅游业，新零售、与有成长性的中盘消费细分龙头。
在医疗方面，更注重生物医药，医药中间服务业。
在现代服务业中，软件业是一个中坚力量，需要重点关注。
新能源汽车将有可能承接消费电子成为科技股的领涨板块。但是我们认为新能源汽车中的汽车配件行业，未来3-5年的业绩确定性更高，将会再造消费电子一样的辉煌。新能源汽车行业中的重要公司，将有可能成为世界级龙头。其中，未来十年可能会出市值超万亿的公司。
在5G行业方面，更注重中下游应用方面的细分领域的运用。
在商品期货的配置方面，黄金依旧作为核心配置之一，搭配A股有代表性的周期性股票，辅以商品场外期权，配置大类工业品，类似铜、原油等。上半年，在农产品中，偏向棕榈油，豆油，下半年偏向豆粕，辅以猪周期后周期的相关股票作为配置。
在金融创新方面，由于300场内期权的上线，牛市价差将成为代替股指和ETF的更好策略选择，也成为我们大类资产选择的重要工具之一。同时，持有优质股票，通过买入看跌期权，或卖出看涨期权，将优于买股票空股指的传统对冲策略。