每一个阶段市场炒的品类是不同的，是因为市场的风险偏好有直接关系。经典的消费成长股，可以有稳稳的幸福但想象空间并不大。老百姓的消费能力不会骤然提升，人们不会突然多喝许多白酒、多吃许多酱油，因此这些经典成长股即便因稳定性而获得一定溢价，但也不能太离谱，其估值有一定的天花板。可市场经过一段时间的酝酿，情绪高涨的时候，风险偏好明显提升，需要寻找标的发泄。此时若能找到渗透率提升的赛道，就很容易炒成泡沫。2013—2015年的移动互联网和2019—2021年的新能源即属此类。这类品种由于是新兴事物，估值没有天花板。因此，科技股投资或者赛道股投资是成长股投资的极限，这就类似正股和衍生品，经典成长股是正股，赛道成长股是衍生品。反之，一旦经典成长股开始崩溃，赛道成长股也就危险了。就2010—2015年而言，前半段以经典成长股为主，白酒业一如既往的强势、医药业开始走向舞台中央，“喝酒”“吃药”“吹空调”成为经典的组合。后半段借助智能手机的崛起，还有移动互联和兼并重组等概念，创业板的走势是集中体现。智能手机渗透率的提升以及在此基础上的衍生应用，主导了2010—2015年五年的成长股投资。智能手机渗透率在2011—2014年的短短四年就从10%提升到90%，这在人类科技史上都是非常罕见的存在。2011—2014年智能手机渗透率大幅提升这种巨变也给资本市场带来了巨大的投资机会，分为两个阶段。第一个阶段是2012年1月—2013年5月，炒硬件（智能手机配件）带来“消费电子行情”。其实这个行情从2010年就开始了，最典型的就是歌尔股份。2007—2009年歌尔股份的归母净利润一直在0.8亿～1.2亿元徘徊，2010年开始突破，到2014年翻了16倍，此后又在高位徘徊。相应估值从2008年的23倍提升至2010年的74倍，又回落到2013年的41倍，最后到25倍左右从2013年6月开始，随着渗透率到达一定程度，硬件的增速开始下降、应用的红利开始出现，例如手游、各种App以及最终的互联网金融股票大涨2012—2019年中国经济总体波动收敛，既无通胀也无通缩，时钟不转了，效果自然就没了。投资时钟失效后，自上而下大一统的模式没有了，市场陷入暂时的混乱，接下来群雄并起，更多采取自下而上“翻石头”的方法。2010—2011年，由于全球央行放水带来的通胀依然隶属宏观领域，投资时钟还散发着最后的余晖。2012年货币政策开始放松，但投资者更多倾向于自下而上挖掘个股，仅年底有波脉冲。2013—2014年，随着创业板的崛起，资金不断向互联网相关的股票集中。到了2015年，恰如2007年下半年，市场开始总结提炼相关的方法论。图3-8 2012年以后，中国经济波动大幅收敛资料来源：同花顺，作者整理。当时总结的方法论一言以蔽之——互联网思维。首先，模式重于报表，看一家公司就看商业模式，而且这种商业模式跟我们传统意义上的商业模式不一样，不是公司赚钱盈利的方式，而是聚拢数据、吸引流量、争取资源的能力。这种能力只是提供了未来变现的一种可能性，但对于这种可能性市场并不去深究，更不会看当前的报表。当时有句话，叫“看报表就已经输在起跑线”，事后证明很多模式没有兑现、一地鸡毛。其次，重视转型，轻视传统。在那个年代，很多经典白马股被抛弃，一方面当时白马股的基本面确实不好，另一方面由于传统的业务受到歧视，估值被极度压缩。当然，物极必反，盛极而衰，正是由于这种极致压缩使它们成为下一个年代（茅宁共舞的年代）的主角；最后，借助外延，忽视内生。这个年代外延并购蔚然成风，很多机构忽视内生主业，甚至希望主业越差越好，因为越差转型的概率越大。市场似乎又回到了“5·19”炒壳的年代，这种并购重组、资产注入也为2018年年底的大量商誉计提埋下祸患。坦率而言，以上的视角我觉得很难算是一种系统的方法，只能算是当年市场主流的“选美”标准。这种标准令很多较传统的基金经理无所适从，所以当年出了很多新锐基金经理，而很多老牌基金经理都噤若寒蝉。当年也出了很多爆款产品，名称中带有“轻资产”“商业模式”等字眼，集中体现了当时的市场偏好。而我深刻记得2007年的时候市场还偏好“重资产”，只要家里有“矿”就一切安好。尽管那个年代的方法论“离经叛道”，但依然有很多是符合规律的部分。比如，景气度周期依然遵循由低到高的过程：移动互联网的景气度从一开始的3G、4G建设和Iphone 4的出现，再到后来渗透率的提升，前后经历了五年的时间；App的大量出现、应用端的普及也有一个过程，整体而言移动互联网的景气度提升肉眼可见。又如，估值也是一个不断提升的过程。在2010年年初，消费股相对于周期股处于一个系统低估的状态，到了2012年年底创业板指数的静态P/E已经不到30倍。此后几年慢慢爬升，2015年年中到了令人瞠目结舌的地步。再如，人性还是由恐惧到贪婪。一开始投资者对新事物也是将信将疑，随着股价的上涨，投资者最终觉得“互联网改变人生”。所以，尽管那五年的方法论有变化，但依然透露着不变。