轨道交通的基本原理，是利用专用轨道引导车辆行驶，通过牵引动力驱动车辆，并借助信号与控制系统确保安全、高效的运行。
轨道交通装备，是指用于轨道交通系统的各类设备和设施。
图：轨道交通装备，国元证券
轨道交通的技术发展脉络，大致可以分为以下几个阶段：
一、蒸汽时代（19世纪初-20世纪初）——蒸汽机是较早用于驱动火车的核心技术，通过燃烧煤炭产生蒸汽，利用蒸汽的压力驱动车轮运动。蒸汽机车的发明和应用使得火车成为了当时主要的交通工具之一。
二、电气化时代（20世纪初-20世纪中叶）——电力技术的发展为轨道交通行业带来了革命性的变化，如电力系统、电动机等技术的出现，驱使铁路向电气化发展。电气化铁路具有高性能、污染小等优势，逐渐开始取代蒸汽机车。
三、地铁和城市轨道交通时代（20世纪中叶至今）——城市化的加速和交通需求的增长促使地铁和城市轨道交通的兴起。通过改进轨道车辆的结构、座椅布局等，提高乘坐舒适度和运输能力，并慢慢地成为了城市公共交通的重要组成部分。
四、高速铁路时代（20世纪末至今）——高速铁路的兴起引领了轨道交通行业的新一轮革命。通过流线型设计、轻量化材料应用、悬挂系统改进、磁悬浮技术等一系列方法减小轨道摩擦力，以提升运行速度。高速铁路的成功推动了轨道交通行业的发展，提高了交通效率，缩短了城市之间的距离，并促进了经济和文化的交流。
五、自动驾驶时代（未来发展趋势）——核心技术是自动列车控制系统，通过传感器、计算机视觉和人工智能等技术，实现列车的自主导航和运行。目前，各个国家都在积极探索将自动驾驶技术应用于地铁和城市轨道交通系统。
图：世界轨道交通发展历程，国海证券
图：产业链结构，并购优塾
这条产业链，各个环节包括：
上游——主要是钢材、铝材、橡胶等传统材料，以及绝缘、防水、减震等特殊材料，代表公司有宝钢股份、中国铝业、东方雨虹、中国巨石等。
中游——主要是机械零部件、机电系统及设备，代表公司有中国通号、思维列控、汇川技术、永贵电器、华亚智能等。
我国铁路列车运行控制系统，主要分为LKJ系统和ATP系统两大类，LKJ系统主要应用于机车和普速动车组（时速不超过250km/h），ATP系统主要应用于高速动车组和普速动车组。
其中，中国通号在ATP列控系统CTCS-3市场中，占据90%以上的市场份额；思维列控在LKJ列控制系统市场中，占比超过49%的市场份额。
截至2023年，LKJ系统应用于2.24万台机车和1546列动车组上，ATP系统应用于4000余列动车组上。未来十年，我国铁路网仍将以普速铁路为主，LKJ系统仍将占据我国列控系统的主流地位。
图：列控系统分类，公司官网
图：列控系统应用，公司官网
下游——整车制造，代表公司有中国中车。
图：全球轨道交通装备市场竞争格局，浙商证券
从产业链上的参与者近期的增长情况来看：
中国中车——2023年实现营收2343亿元，同比+5.08%；归母净利润117.1亿元，同比+0.5%。
中国通号——2023年实现营收370.9亿元，同比-7.79%；归母净利润34.77亿元，同比-4.3%。
思维列控——2023年实现营收11.8亿元，同比+10.6%；归母净利润4.12亿元，同比+18.97%。
从机构一致预期增长和景气度来看：
图：机构一致预期增长和景气度情况，并购优塾
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（一）
图：轨道交通分类及相关介绍，民生证券
根据服务范围差异，轨道交通，一般分成国家铁路系统、城际轨道交通和城市轨道交通三大类。
轨道交通的组成部分，主要涉及几大子系统：
轨道系统——轨道交通的基础，由钢轨、道床、道岔、扣件等零部件组成。钢轨为车辆提供稳定的支撑和导向；道床负责分散钢轨的荷载，保护路基；道岔用于实现车辆在不同轨道间的转换；扣件则用于固定钢轨与轨枕。
牵引系统——负责为轨道交通车辆提供动力，主要包括供电系统、受电弓、电动机和传动系统。供电系统为车辆提供电能，受电弓将电能传输给车辆，电动机将电能转换为机械能，驱动车辆行驶。
信号系统——负责向驾驶员提供列车运行所需的信息，主要包括地面信号设备（如信号灯、道岔指示器等）和车载信号设备（如信号接收器、显示器等）。地面信号设备根据列车的运行状态和位置，向车载信号设备发送信号，驾驶员根据信号指示进行操作。
控制系统——负责对轨道交通车辆的运行进行实时监控和控制，主要包括列车自动控制系统（ATC）、列车自动运行系统（ATO）、列车自动监控系统（ATS）等。ATC系统负责监控列车的运行状态，确保列车在安全距离内行驶；ATO系统根据ATC系统提供的信息，自动控制列车的启动、加速、减速和停车；ATS系统则负责对列车的运行进行实时监控，处理突发事件，如故障、事故等。
根据智研咨询，动车组成本中，牵引系统成本占比为20%；转向架占比为13%；车体成本占比为9%；制动系统成本占比为9%；辅助供电系统成本占比为7%。
图：2021年我国动车组价值量占比，民生证券
图：轨道交通装备制造工艺流程，中国中车招股说明书
轨道交通装备的制造工艺流程为：原材料和配件采购——车体制造——设备安装——总成与试验——交验。
在以上制造流程中，较为关键的环节是：
车体构架制造——整个车体结构的关键部分，其结构强度、刚度、车体外壳的拼装直接决定车体性能。制造过程需要高精度的设备和焊接工艺，是整个制造中较复杂的环节之一。
轮对制造——车辆行驶的核心部件，不仅对乘车的安全性、平稳性影响巨大，而且其表面质量和动平衡也关乎整车性能。制造过程需要专业的生产线和精湛的工艺，尤其是热处理、轮轴装配等工艺要求非常严格。
转向架安装——车辆灵活性和动力性的关键，涉及制动、牵引等多个系统。此外，转向架需要承受巨大的动态载荷,其安装质量直接影响列车行车安全。安装过程需要高精度的对接和复杂的调试。
（二）
本案，从收入体量和业务结构方面来看：
2023年收入体量，中国中车（2342.62亿元）>中国通号（370.87亿元）>思维列控（11.8亿元）。
中国中车——主营业务分为铁路装备、城轨与城市基础设施、新产业、现代服务四大板块，其中，核心业务是铁路装备，产品包含机车、动车、货车等各类车辆，并提供轨道工程服务；城轨与城市基础设施业务产品包含地铁、轻轨等车辆，并提供交通规划设计、工程总包等服务。此外，公司还拓展了风电装备、机电、新材料等战略性新兴产业。
图：产品结构，公司财报
2023年，铁路装备收入981.91亿元，占比41.92%；新兴产业收入806.24亿元，占比34.42%；城轨与城市基础设施收入503.34亿元，占比21.49%。
图：收入结构（单位：亿元），并购优塾
中国通号——主营业务是轨道交通控制系统，覆盖前期的设计集成、中期的设备制造以及后期的系统交付“三位一体”全链条服务。主要产品包括移频自动闭塞、车站电码化、地面查询应答器等信号系统产品，以及无线列调系统设备、无线车次号校核系统设备、GSM-R终端设备等通信系统产品。
图：公司主营业务版图及2022年营收占比，华鑫证券
2023年，铁路业务收入192.49亿元，占比52.02%；城市轨道收入85.26亿元，占比23.04%；工程总承包收入76.74亿元，占比20.74%。
图：收入结构（单位：亿元），并购优塾
思维列控——业务涉及普速铁路和高速铁路两大领域，在普速铁路领域，主要从事列车运行控制和铁路安全防护系统，产品包括LKJ2000、TAX 装置、LAIS/LMD系统等；在高速铁路领域，主要从事动车组列控动态监测系统，产品包括列控设备动态监测系统（DMS系统）、动车组司机操控信息分析系统（EOAS系统）等。
图：业务结构，公司官网
2023年，列车运行控制系统收入7.03亿元，占比59.58%；高速铁路列车运行监测系统收入2.56亿元，占比21.69%；铁路安全防护系统收入1.9亿元，占比16.1%。
图：收入结构（单位：亿元），并购优塾
（三）
图：归母净利润增速（单位：%），并购优塾
这个行业，从微观增长情况看：
中国中车——2023年实现营收2343亿元，同比+5.08%；归母净利润117.1亿元，同比+0.5%。
业绩预告显示，2024Q1实现归母净利润9.23-10.46亿元，同比增长50-70%。业绩预告利润大增，一方面是因为公司交付产品的结构有所变化，另一方面是上年同期利润占年度利润比重较小。
图：近几个季度归母净利润情况，并购优塾
中国通号——2023年实现营收370.9亿元，同比-7.79%；归母净利润34.77亿元，同比-4.3%。
受宏观经济下行、国家铁路投资整体放缓等因素影响，工程总承包收入大幅下降，由于该业务毛利率低，导致业绩小幅下降，但盈利能力有所提升。
图：近几个季度归母净利润情况，并购优塾
思维列控——2023年实现营收11.8亿元，同比+10.6%；归母净利润4.12亿元，同比+18.97%。
报告期内，国内铁路运输形势迅速恢复，铁路客户招标需求增长，公司列控业务实现了快速增长。此外，公司通过落实降本增效措施，产品综合毛利率有所提升，整体盈利能力增强。
图：近几个季度归母净利润情况，并购优塾
（四）
图：现金流VS 净利润VS CAPEX，并购优塾
图：净现比，并购优塾
轨道交通属于基础设施项目，具有建设周期长、投资金额大、结算缓慢、回收滞后等特点。2021年思维列控因储备存货支付货款增加，导致经营现金流下降。
从资本支出看，三家公司现金流均能覆盖其支出。
（五）
图：ROE-ttm走势（单位：%），并购优塾
图：杜邦分析拆解，并购优塾
图：毛利率（单位：%），并购优塾
图：净利率（单位：%），并购优塾
从盈利能力看，思维列控>中国通号>中国中车，主要影响因素是净利率。思维列控毛利率较高，在于收入结构差异，其业务聚焦于轨道交通控制、安全、检测系统集成，偏向于软件信息服务行业。
图：产业链价值分配，并购优塾
从价值量看，中游机电系统及设备环节技术壁垒高，盈利能力强，价值相对较高。
从成长性看，轨道交通装备行业需求与经济增长、政府政策、城市化进程等因素息息相关。此外，随着轨道装备使用年限的增加，维修和更新需求逐渐增加，行业成长性较为稳定。
从生意质地看，行业准入门槛高（技术、资金）、客户粘性强，对供应商的认证和合作历史要求严格。但行业项目周期长，需要占用现金流。
（六）
景气度方面，此前铁路、城轨均受卫生事件等负面因素影响呈下降趋势，随着其影响的逐步淡化，景气度逐步回暖。此外，大规模设备更新相关政策出台后，可能会带来景气度进一步提升。
图：高铁新增里程，国泰君安研究
图：18城地铁客运量（单位：万人次），华鑫证券
图：城市轨道客运量累计同比及占比，东方证券
图：全国铁路新增运营里程数及固定资产投资完成额（单位：万公里、亿元），华鑫证券
图：全国城市轨道交通新增运营里程数及在建项目情况（单位：公里、亿元），华鑫证券
（七）
图：五年规划中对铁路营业里程的规划，东吴证券
轨道交通装备市场规模的测算，用公式表达为：（由于地铁、轻轨等缺少相关数据，采用铁路数据进行推导测算）
轨道交通装备市场规模=铁路新增里程数×单位成本÷铁路装备市场占比
接下来，对核心增长驱动要素，我们挨个来拆解………………………………
此外，轨道交通装备这个行业，关键竞争要素有………………………………
以上，仅为本报告部分内容。关于核心增长空间测算、行业重点竞争态势、关键竞争要素分析等内容，后文还有大约6000字及数十张图表，详见《产业链报告库》，可联系工作人员，：bgys2015
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