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航天宏图（688066）是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，拥有完全自主可控的卫星应用基础软件平台，其中遥感图像处理基础软件平台PIE于2017年入选中央国家机关软件协议供货清单，是遥感类唯一入选的产品。上市前发行价为17.25元/股，7月22日上市首日上涨幅达175.97%，报收47.6元/股，总市值达79.01亿元。
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一、会当凌绝顶，一览众山小
2019年立秋伊始，我国迎来首个超强台风“利奇马”。“利奇马”从海面携风带雨呼啸而过，直奔浙江省，于8月10日1时45分前后在浙江省温岭市沿海登陆，成为1949年以来登陆台州最强台风。“利奇马”登陆浙江时的中心附近最大风速为45-52米/秒，而参与台风观测和数据收集分析的是“风云四号A星”。针对台风“利奇马”，风云四号A气象卫星启动加密观测模式，全程关注台风动态。从8月8日22时开始，每30分钟完成一次目标区观测，提供台风敏感区域大气温度和湿度垂直廓线数据，改善了数值天气预报效果，为预报台风路径提供参考。
图为9月8日-13时实况分析场图，来源：中国气象局，蓝点财经
风云四号卫星是由中国航天科技集团公司第八研究院（上海航天技术研究院）抓总研制的第二代地球静止轨道定量遥感气象卫星。航天宏图作为国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，于2016年参与了风云四号A星地面系统设计工作。2008年至2018年，我国共发射了30颗民用遥感卫星，航天宏图参与了其中23颗卫星地面系统或应用系统的设计工作，占比为76.67%。古人登高望远，只能用笔墨写下描述性的文字来感叹“会当凌绝顶，一览众山小”的气壮山河。而现代我们通过遥感技术可以将地形、地貌及地物或现象之间的互相关系和变化情况一览无余，让我们可以看得更广、更深、更清晰。
航天宏图的核心人员均为科研院所背景，董事长兼总经理王宇翔博士为中科院遥感与地球数字研究所地图与地理信息系统专业，任中国遥感应用协会理事，直接担任国家重点研发计划项目负责人。副总经理廖通逵博士为北京大学地图学与地理信息系统专业，参加和主持国家973、863 计划、国家科技支撑计划等。自2008年至2018年，航天宏图进行过6轮融资，先后引进中国航天科工创投、启赋资本、阿普瑞投资、架桥资本、冠智达顾问、天创资本、国鼎军安、燕园资本等18家投资机构。截止6月27日，航天宏图科创板过会时，启赋资本持股比例为9.62%，天创资本持股比例为7.62%，中国航天科工创投持股比例为6.89%，架桥资本持股比例5.91%，燕园资本持股比例为2.95%；中国航天科工创投为航天科工集团所属基金，中国航天科工集团由国务院国资委100%控股。
二、立足卫星遥感并参与北斗工程，政府仍是行业“最大客户”
航天宏图自2008年成立以来，一直致力于卫星应用软件国产化，连续参与民用空间基础设施陆地、海洋、大气观测系列卫星以及北斗三号地面应用系统的建设，承担的地面应用系统的型号任务已建成并投入业务化运行。主营业务立足卫星遥感在多行业的应用，并积极参与在北斗卫星工程系统的建设。承担了资源三号卫星、资源一号02C星、海洋一号C/D星、中法海洋星、海洋二号B/C星、风云三号01批、02批以及风云四号试验星等卫星的地面应用系统核心任务研制。
数据来源：航天宏图招股书，蓝点财经
航天宏图依靠自主研发的遥感图像处理基础软件平台PIE，面向专业用户实现全流程多源遥感数据融合处理和信息提取，图像预处理、信息解释、空间模型、智能制图等全系列流程操作，并支持多种编程语言的二次开发。通过为客户提供定制化软件开发、技术咨询服务、数据分析应用服务而实现收入。2018年实现营业收入约4.23亿元，同比增长42.85%；2019年上半年实现营业收入1.22亿元，同比增长281.96%。
数据来源：航天宏图招股书，蓝点财经
虽然航天宏图的营业收入逐年增长，但应收账款占营收比重较高，2016年-2018年占当期营收比例均超过90%。现金流较差，2016年-2018年经营活动现金净流为-0.45亿、0.04亿和-0.11亿。航天宏图的主要客户为军工企业、科研院所、国有企业等，受财政预算、内部付款审批程序等的影响，付款周期较长。其中2018年第一大客户为航天建筑设计研究院有限公司，与航天宏图合作已持续长达九年时间，关系较为稳定，项目回款的确定性较强。
数据来源：航天宏图招股书，蓝点财经
三、软件平台PIE成就宏图霸业，卫星遥感技术商业化可期
1961年，美国发射第一颗气象卫星；1972年，美国第一颗地球资源技术卫星发射成功并获取了大量地球表面的卫星图像后，遥感技术开始在世界范围内迅速发展并广泛应用。遥感技术揭开人类从外层空间观测地球的序幕，广泛应用于基础地理信息测绘、智慧地理空间框架建设、农业、气象、国土资源、勘探等重要行业。目前，美国、欧盟和俄罗斯的遥感产业发展处于世界领先水平，我国卫星遥感技术起步较晚，比美国晚了约10年时间。卫星遥感产业链上游包括卫星制造与发射，中游主要是数据获取与数据处理（通过地面接收紫铜获取数据后进行原始影像辐射纠正、去噪、数据融合、影像矢量化等一系列处理），下游是各行各业的应用；航天宏图的业务涉及产业链中游和下游的行业应用。
数据来源：各大公司网站，蓝点财经
80年代左右，我国遥感产业逐步建立，已经拥有自己的遥感数据源，但数据质量与国外产品差距较大。2007年开展第二次国土资源调查时，政府仍然从国外公司购买遥感数据，国产遥感数据只能作为辅助。我国遥感产业主要面临的问题有三点：一是，遥感卫星系统能力不足，过于依赖国外卫星服务，国内高分辨率遥感应用80%以上依赖国外卫星。二是，我国卫星遥感应用模型和算法研究主要基于国外卫星数据，严重束缚了我国自主卫星应用技术体系及遥感数据增值产品和服务的发展。三是，军民协调机制不完善，未建立统一规范的国家卫星遥感元数据库及共享分发机制，资源和数据共享严重不足。
随着我国发射卫星数量逐渐增多及遥感技术的提高，2010年国家启动高分辨率对地观测重大专项，2014年发射的高分二号，在国产遥感卫星中首次达到亚米级分辨率。2019年1月，中国测绘学会鉴定委员会认为航天宏图研发的国产自主高分遥感处理系统整体达到了国际先进水平，“在基于相位一致性的异源影像匹配、区域网平差匀色技术方面达到了国际领先水平”。国际上公认的主流遥感处理软件有ERDAS（美国ERDAS公司开发的遥感图像处理系统）、PCI（加拿大PCI公司旗帜产品）、ENVI（美国ITT Visual Information Solutions公司的旗舰产品）等，航天宏图研发的遥感图像处理基础软件平台PIE与同类软件相比，优势众多。一是，PIE功能基本与ERDAS、PCI、ENVI类似，但PIE价格更低；二是，PIE定制开发，二次开发包使用便捷；三是，PIE软件在国产卫星处理的精度和效率方面较国外产品具有较强的技术优势；四是，航天宏图具有全国主要省市地区的服务能力，已经在全国范围内设立32个子公司。
数据来源：公开数据，公司官网，维基百科，蓝点财经
相比于国际主流遥感技术软件，航天宏图技术发展时间较短，在技术和商业化方面还有巨大的增长空间。目前ERDAS公司是世界最大的专业遥感图像处理软件公司，全球用户遍布100多个国家，市场占有率为46%，在全球遥感处理软件市场排名第一，其综合功能性价比第一，在三维可视化分析领域全球领先。2012年，国内领先数字地图解决方案提供商四维图新（002405）拟以1947.7万元人民币收购加拿大PCI公司，想填补地理信息软件的空白，并想在快速发展的遥感影像市场占据重要地位，但加拿大政府基于对国家安全保护的考虑，未予批准。随着国内遥感技术公司的逐渐成熟，可以与更多的下游应用公司建立合作关系，促进商业化进程。
四、国内遥感卫星发射数量快速增长，下游应用场景广泛
近年来，我国已经步入航天密集发射期，遥感卫星数量不断增长。2016年-2018年，国内遥感卫星发射量连续两年增速达100%。仅2018年，我国发射了高分一号、高分五号及高分十一号等多颗高分卫星，高分卫星数据已经替代进口，自给率达80%。《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》明确提出我国空间基础设施建设分为三个阶段，目前第一阶段已完成，发射了25颗遥感卫星，10颗通信卫星，20颗导航卫星；第二阶段规划发射40颗遥感卫星、35颗导航卫星；第三阶段规划发射40颗遥感卫星、35颗导航卫星。卫星密集发射衍生出的下游地面设备和应用系统建设具有广阔的发展前景，遥感和北斗已广泛应用于政府和其他有关部门的多个行业，涵盖自然资源、气象、海洋、环保、国防等多个领域，整体市场规模在千亿级。
数据来源：SIA，美国忧思科学家联盟（UCS）数据，航天宏图招股书，蓝点财经
航天宏图的业务涉及导航卫星和遥感卫星相关应用，不涉及通信卫星。目前，商业投资的遥感卫星快速发展，中国四维测绘技术有限公司、长光卫星技术有限公司、北京二十一世纪空间技术应用股份有限公司等发射了近30颗商业遥感卫星。尽管如此，我国受敏感器件自主工艺水平、贸易禁运等因素影响，遥感卫星整体水平及技术与美国仍有一定差距。我国民用遥感影像分辨率最高可达0.5米，美国已达0.25米；我国在轨遥感卫星设计寿命约5-8年，美国已达到10-12年。
长期以来，政府和军方通过大额数据采购合同，扶持商业遥感公司的发展，政府和军方收入占各大公司收入60%左右。随着商业市场需求释放，商业用户订单或将成为推动卫星制造发展的重要力量。
数据来源：中科星途官网，空间技术官网，航天宏图招股书，蓝点财经
与中科星图与二十一世纪空间相比，航天宏图在政府建设民用遥感卫星地面应用系统设计领域处于绝对领先地位。由于二十一世纪空间拥有自主运控的遥感卫星星座系统（自有卫星数量3颗），在数据获取方面具备独特优势；二十一世纪空间主要承担北京一号、北京二号等商业遥感卫星地面应用系统设计，同类案例数量不如航天宏图；中科星图则未参与陆地观测、海洋观测、气象观测等遥感卫星地面应用系统设计。凭借在多个行业累计的丰富经验，航天宏图能够归纳提炼各个行业的共性需求，构建可复用、系列化的行业应用插件集与算法池，极大提高了行业应用系统开发的效率，技术开发的边际成本显著降低。
航天宏图本次公开发行新股不超过4150万股，占发行后总股本比例不低于25%，拟使用募集资金总额5.6亿元，主要围绕主营业务进行投资：1、PIE基础平台升级改造项目，2、北斗综合应用平台建设项目，3、大气海洋应用服务平台项目。其中公司拟募集1.09亿元用于建设北斗综合应用平台，该项目占募集资金比重为19.18%，以满足军事、水利、气象、海洋、减灾等行业空间信息全维可视化与智能感知的需求，为公司内外部用户提供基础平台支撑。作为战略性新兴产业，北斗系统应用推广工作得到了国家政策的大力支持，为项目的建设创造了有力宏观环境。
五、研判分析
根据分析，个人认为航天宏图在民用遥感卫星地面应用系统设计领域处于领先地位，但与国际巨头公司相比，在技术沉淀和覆盖区域相比还有很大的增长空间。另外，航天宏图的北斗导航业务比重逐渐增大，未来可能成为新的增长方向。目前，北斗导航仍然以军事意义为重，但随着全球定位网络建成，智能手机芯片能够真正意义上支持北斗导航，则北斗定位系统终会在移动端普及。由于行业特点决定了公司在短期内仍然以政府订单为主，所以其应收账款占营收比奇高，现金流差的情况短期内很难得到改善。且目前市值已高达104.9亿元，要想保持较高市值就必须要有更多收入与利润的支撑。
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