时间：2023年9月中旬
内容：品浩PIMCO战略机会基金（QDLP产品链接）
Q1：PIMCO是怎样的公司，它被誉为“全球债王”，也曾预测过2008年的金融危机以及后面的欧债危机，是什么让PIMCO有如此精准的预判？
答：PIMCO确实是一家非常独特的管理人，在全球的管理规模接近2万亿美元资产，并且聚焦于固定收益大类，在全球管理人中排名前10。但是在这前10的管理人中，很多大家耳熟能详的名字，比如贝莱德、摩根资管可能管理多资产类别资金，包括了股票、债券、大宗商品、另类资产等等。但是在对于PIMCO来说，在过去的50年，我们专注于单一的固定收益资产类别，生根于我们最擅长的领域。另外大家都说PIMCO的投资流程是自上而下结合自下而上，对于PIMCO来说，因为我们所管理的大部分资产都是债券，债券和整体的宏观经济和趋势是非常敏感的，不管是货币政策、财政政策，还是整体全球GDP通胀等等，对于我们债券品种来说是非常敏感的，因此PIMCO的投资流程是自上而下从宏观研究开始的，并且起始步骤对我们来说是非常重要。我们每年都会举办4次非常大规模的经济论坛，不仅邀请我们内部的经济学家、投资经理以及非常强大的外部雇员团队作为我们的全球顾问委员会，这些专家都是各大央行货币政策制定者，我们认为他们是我们最大的智囊团，能够给我们带来非常深刻的见解，给整体投资带来很宝贵的意见，所以我们的投资流程是从经济论坛开始，以及我们每年都会制定宏观经济主题。我们成功预判了金融危机，当时也跟我们的投资流程是一致的，我们一直非常关注宏观数据以及不同指标的走势，那个时候我们创始人观察到整体的美国房价是非常快速增长，并且增长幅度可能已经超出了基本面可以支撑的幅度。那个时候创始人也派出了公司几十名员工，在美国不同的地区扮演成想要买房的顾客，他们发现可以非常轻易得拿到贷款、选到不同的房产，所以从不同的亲身尽调分析中发现，确实有泡沫存在，所以我们很早就离开了这个市场，也是帮助我们成功得在金融危机爆发之后，整体突破所管理的资金都在高质量的像国债类似的资产类别，而不是次贷，也帮助了PIMCO在金融危机那几年获得了非常好的业绩，所以对于PIMCO来说，非常密切得监控宏观的指标，每年都通过经济论坛等等讨论和研究的方式来帮助制定宏观主题，也分别映射到不同的资产类别，帮助我们做趋势和未来展望的判断。
Q2：是否预判过近两年的市场，尤其是像去年全球的“股债双杀”，不知道PIMCO是否有预判到这样的情况发生，以及是否提早做了一些应对？
答：对于近两年，我们一直觉得整体的宏观不确定性和不明朗还是存在的，包括像今年我们提出的主题叫余震下的经济，因为我们觉得从2020年开始，整体的全球局势，包括对于投资人来说，我们经历了非常多的黑天鹅事件，从新冠Y情开始到俄乌冲突以及发达市场的通胀高起，不同发达国家的央行都是纷纷出手出台了非常激进的货币政策，这些事件的背后直接导致了金融市场剧烈震荡。所以对于今年来说，为什么我们叫余震下的经济？是因为过去几年我们觉得全球的市场全球的宏观发生了像地震一样的震荡，目前从地质学角度，地震不可能很快的就会平息，我们认为余波余震还会逐步到来。所以在这样的环境下，我们非常建议投资人再去重新的审慎自己的投资组合，看是不是真正做到了足够的高质量，足够的分散，以及对于未来可能会出现的波动，我们是否提前做好了准备，这个也反映在我们自己所管理的资金上。目前PIMCO通过不同的管理资产，我们把不管是从债券评级的角度，还是从分散度的角度，我们都做了进一步的调整，希望我们的投资组合是更加稳健、更加抗震的投资组合。
Q3：QDLP究竟是怎样的产品？该产品的投资策略如何，能以怎样的位置配置？
答：中国战略机会基金是PIMCO带入中国大陆市场的第一支策略，所以从最初的选品开始，我们是有非常细致的考虑的，从收益、波动的角度去考虑什么样的产品可能最适合境内客户。战略机会基金是PIMCO在另类平台上规模最大的策略，大家可以看到这个产品你在全球的管理规模达到了64亿美元，并且它已经有10年的业绩历史，我们对于它的投资目标是希望在完整的信贷周期，能够获得年化费后大概8~12%的净收益。同时也希望整体的投资组合表现是比较稳健的。从历史数据来看，过去10年投资组合的波动率大概在6~7%左右，也就意味着整体投资组合的夏普比率是超过1，对于债券基金来说是非常难得的，因为如果我们去看公开市场不同的债券指数的话，夏普比率可能只有0.4~0.6之间，我们整个投资组合夏普比率超过1，意味着是性价比非常高的风险调整后回报非常吸引人的投资组合，这也是为什么选择了PIMCO战略机会基金带入大陆市场。另外这个产品非常特殊，它是公开市场和私募信贷混合的投资组合，为什么选混合的投资组合？也很好理解，如果我们纯粹去投资公开市场，公开市场整体的利率水平是比较有限的，特别是在美国加息之前，如果是去看10年期美债的话，可能年化1%左右的收益，是很难达到投资人的收益目标，很难有收益的想象力的。如果我们全部把投资组合聚焦于高收益，在加息之前可能年化收益率也就4~5%，所以我们还是希望非常分散的投资组合，因此加入了私募信贷，因为当我们投资私募信贷的时候，会放弃一部分流动性，相应也会得到收益率补偿，所以我们希望私募信贷的部分可以增厚整体投资组合的收益，但是如果纯粹的去投私募信贷，整个投资组合的封闭期可能是7~10年，在流动性方面又是很大提升，所以我们通过私募信贷增厚收益公开市场提供流动性，那混合的投资组合，我们希望给投资人既能带来非常具有吸引力的回报，同时在流动性方面也是大幅改善。我们的投资组合，还涉及到了非常多不同的债券的投资工具和品类，我们把它分成了四大投资主题，包括了住宅抵押贷款、商业地产抵押贷款、企业信贷和特别项目融资，底层资产都是固定收益类资产，都是债券的形式去做投资，并且整体的投资组合中底层资产的安全性、信用质量很高，我们认为全天候的投资组合是非常适合投资人作为核心资产，长期持有来作为打底资产的。不同的基金、不同投资工具在对于投资来说，作用是不一样的，我们认为通过战略机会基金就比较适合作为核心部分，在您的投资组合中长期存在。因为今年以来我也和很多的投资人做了交流，大家最困惑的是如何找到投资组合的底仓部分，可能一直以来大家的几个方向，第一个是理财存款，但是境内因为降息，因为货币政策的利率是在往下走的，所以对于理财类产品，收益的想象空间是在下调的，这个可能整体利率会逐渐下行。第二个可能对于核心资产来说，大家会考虑保险，保险周期可能是比较长的。第三个和不同的投资人交流下来，我们觉得今年不妨把眼光放得更广一些，把目光移向海外市场。因为去年发达市场经历了非常快速的加息，现在整体境外的基础利率是非常高的，如果看不同期限的债券，境内债券和美国债券，如果是同期限来比较的话，平均来说美国的债券要比境内高2%~3%，这个也是体现目前发达市场特别是美国债券对于境内投资人来说是非常具有吸引力的，所以像PIMCO战略机会基金，因为投的是核心资产，并且能享受到发达市场非常高的利率水平，我们认为对于客户来说作为核心资产也是非常不错的选择。
Q4：中国债券与海外债券有什么区别？除了利率之外，还有什么其它的不同点？
答：利率一定是当下非常具有吸引力的点。另外一个点，如果说我们去看投资的工具，债券的品种，在海外的市场也是更加丰富多元的，并且整体债券市场的规模也是不能比的，整个海外的市场规模、投资工具、品类都要大很多，以及整体的投资的机制、规范性，我觉得也是走在境内市场比较靠前的，所以我们觉得整体的海外的债券市场，特别是今年，是非常具有确信度的资产类别。
Q5：之前也提到了投资中的四大方向，对于这4大方向未来有什么样的展望，以及它们做出了哪些收益贡献呢？
答：我们投资组合刚才提到是公开市场和私募，我们也把这个投资组合分成了四大投资主题，分别是住宅、商业、企业和特别项目融资，我也展开讲一讲：
（1）首先是住宅板块，是我们当前信念度非常高的投资方向，住宅投的都是抵押贷款，也是大家非常熟悉的，就是我们手中的房贷，只不过我们投的是美国的房贷，美国的房贷是固定利率的市场，也就意味着很多的美国房贷的持有人，他在很过去的时间低利率的环境，就已经锁定了30年很低的房贷利率，我们测算过大概是在3%左右，我们去看整体美国市场存款利率能够达到5%，但是贷款利率只有3%，并且这些贷款人在过去已经还了很长一段时间的贷款了，当前我们认为在存款利率5%的情况下，对于他们来说偿付是非常有信念度的，我们觉得可能还本付息的压力比之前还要更小，所以我们觉得从美国的数据、从贷款人的基本面的不同角度去看，认为住宅的市场目前是非常具有信念度的。
（2）其次是商业地产板块，它非常广泛，下面有非常多的子板块，包括了酒店、办公楼、公寓、零售等等不同的子板块。当前我们最具信念度的是酒店，特别是休闲酒店的子板块，也是投资组合中投资比例相对来说比较大的板块。今年我们也做了几笔投资案例，比如我们在西班牙投资了几家休闲度假酒店，虽然我们有办公远程会议等等的趋势，但是休闲度假是不能用远程来代替的，特别是在Y情之后，大家对于休闲度假去放松一下需求是非常旺盛的。如果国庆期间大家去看一看海外市场，美国、英国、西班牙、法国这些旅游城市，它的酒店的价格是非常贵，比Y情前可能贵了2~3倍，正是因为这个需求的爆发引起，所以我们觉得一个是休闲酒店，它和远程会议的敏感度很低。第二个是我们当前看到它的入住率非常高，需求非常旺盛，所以我们比较喜欢酒店抵押贷款。像商业地产板块的其它子板块，比如办公楼目前是比较谨慎的，因为我们觉得从居家办公回到办公室还是需要一定的时间，在酒店板块还是持观望态度；以及还有一些零售板块，我们也是中性态度，当前投资组合中最看好的就是休闲酒店业。
（3）在企业信贷板块，公开市场是大家比较熟悉的投资级别债、高收益债是由企业来发行的企业债券，在私募市场我们所投的都是一些定制化的融资案例，比如今年我们新做了一笔融资方案，那是给一家欧洲顶级的足球俱乐部做的，他们需要资金来做足球场的翻新，因为在球场翻新之后能够吸引更多的球队去训练，能够吸引更多的赛事，能够帮助整体俱乐部提高现金流水平，这家俱乐部就是巴萨，就是帮巴萨做足球场翻新的项目，在做完这个项目之后，如果整体足球场需要再融资，或者俱乐部需要其它的定制化的融资方案，PIMCO也是非常有优势，可以首先去参与。还想和大家分享的是，我们的行业板块也非常的分散，每细分的领域投资比例都是没有超过1%~3%，所以单一板块也是非常分散的投资组合。
（4）特别项目融资板块，公开市场投的都是一些非地产相关的抵押贷款，比如像费贷、学生贷、汽车贷，比如私募市场更加独特的投资案例，也是依赖整体平台和规模优势获得的一些案例，比如飞机租赁、诉讼融资对于高净值客户本身是比较难去参与的，但是也能够给我们带来理性回报，可以通过基金参与投资机会。
所以如果从整投资组合的层面，分成了四大投资板块投资，底层都是固定收益类投资，并且所涉及到的债券超过1500项，也就意味着底层非常分散，整体投资组合是抵押充足的状况，也就意味着我们底层的信用质量或者安全垫是非常高的。
Q6：可以看到我们的投资板块中涵盖地产，想问一下咱们这边是如何有效规避地产板块的风险？和国内的地产又有哪些区别？因为国内之前也曾经出现过地产类信托暴雷的现象，想问一下这两者的类比有什么不同，以及如何防范风险？
答：虽然住宅和商业都是地产相关，但是我们所投的都是抵押贷款，是债权类的投资，并不是像房地产信托基金，像Reits股权类的投资，还是比较不一样的。因为如果是Reits来看的话，可能它更加关注房地产的价格，房价的相关性是比较高的。对于债权的投资来说，我们还是更加关注借款人还本付息的能力，借款人的基本面。像我刚才说的我们的住宅板块，我们觉得美国的消费者，我们的房贷持有人，他的基本面非常好，我们认为能够做到持续去付息，目前也没有看到任何违约率要上升的迹象，包括商业地产板块，因为酒店的需求很旺盛，酒店持续有现金流收益，也帮助他们做到定时的还本付息，所以我们还是更关注这些借款人的基本面。房价的因素是其中的影响因素，是作为我们抵押品的因素来作为参考，我们整体包括住宅、商业地产，我们的贷款价值比率大概是在40%-60%，也就意味着如果我们的商业地产价值100块的话，我们的贷款只有40块到60块，房产的价格可能要腰斩才会影响到我们债券的基本面情况。所以我们所投资的这些地产方向的债权，它的抵押率是非常充足的，安全垫也是很高的，还是和我们境内的一些信托是比较不同的。另外我们的抵押品也是非常规范的，是专属的抵押，不会有交叉抵押的情况，不会有不同项目之间资金交流的情况，这个是不会有的。我们还是和境内的地产的投资是比较不一样的。
Q7：在2013年的时候，地产板块贡献了比较高的正收益，但是近两年发现可能转向企业信贷比较多，想问一下收益来源配置调整的逻辑是怎样的？
答：住宅商业和企业这几个板块是比较均衡的配置，特别是今年企业信贷表现是比较好的，它整体对于投资组合的正贡献的来源也是最多的，还是和整体的市场的表现是息息相关的。今年我们去看高收益债券，年初到现在可能已经6%以上，因为高收益它的利差收窄的幅度比较大，所以今年整体企业信贷表现是比较好的。住宅和商业地产今年年初确实是受到了区域性银行危机带来的一些影响，因为这些区域性银行，他们也是很大的住宅和商业抵押贷款的投资人，当他们面临危机的时候，他们需要提升自己整体的资产负债表，他们需要流动性，因此有抛售高质量住宅贷款和商业地产的情况。因为这两类资产有一定的卖压，所以估值目前是比较便宜的，债券的价格也是便宜的，虽然企业信贷年初到现在表现是最好的，但是从估值角度，住宅和商业地产目前是非常具有吸引力的，我们也是依然比较看好这两类的资产类别，我们觉得接下去估值修复的空间也是更大的，所以包括住宅，刚才也提到了是我们信念度最高的板块之一，我们也是期待这两个板块虽然现在有一点落后，但是我们非常期待它后续的表现。
Q8：我们的投资范围是聚焦于全球寻找优质资产，还是仅仅聚焦于美欧？
答：投资组合60~70%的资产是在美国市场，有20%左右会在欧洲，如果大家看我们的月报的话，在20+%欧洲的地区范围内，配置比例最大的是爱尔兰，然后大家也会问我说为什么爱尔兰的占比这么高，反而不是英国？在爱尔兰我们也是非常喜欢它的住宅板块的抵押贷款，为什么？像东欧、爱尔兰和美国非常相似，整体的住宅是供不应求的状况，也帮助住宅的价格是得到了非常大的支撑。另外在东欧市场，住宅供不应求，另外它整体的法律的体系和规范程度也是非常高，作为债权类的投资人，你的利益是得到了非常好的保护，那也是因为从基本面、技术面原因，我们认为当前的爱尔兰的住宅市场是非常具有投资吸引力的，也是从去年开始我们也在投资组合中加了一部分的仓位。成立以来投资组合的平均的话，基本上60%~70%在美国，20~30%在欧洲，剩下的部分会在新兴市场吃一些战术性的机会，可能看到了战术性的短暂抄底机会会参与，但一定不是大头。
Q9: 想问一下PIMCO战略机会基金会采用怎样的风险管控。比如会投资公开市场，也会投资信用信贷，如何把控这类风险，以及如何针对市场做动态调整？
答：对于公开市场和私募信贷它的比例是非常灵活的，我们会基于当前的市场情况那去判断公开市场是多配一点，还是私募市场去多配一点，但是依据基金合同的限制，私募市场不能超过投资组合的一半，还是希望保证整体投资组合的流动性。但是从成立以来，我们也经历过了非常不同的市场环境，比如像2020年市场错配，特别是一季度，新冠Y情在全球爆发，央行也是为了稳定市场信心，出台了非常激励的货币政策和财政政策，因为公开市场的资产的流动性会更加好，也能够更快得反映这些政策的利好。所以在2020年公开市场的比例达到了7成，也是因为我们希望多配一点公开市场的债券，能够更快得反映政策的利好。当前是比较均衡的投资组合，大概是6:4甚至是接近5:5的配置，但是未来如果整体市场发生转变，我们也会去动态调整投资组合。我们混合型的产品的优势，因为如果纯粹去投公开市场，可能会错过一些私募机会；如果纯粹去投私募，在流动性压力比较大的时候，我们又会错失一些公开市场的机会。混合的投资组合还是非常能够跨区域的、跨类别去寻找机会，给大家最好的动态的调整和平衡。
Q10: 产品的历史最大回撤发生在什么时候，原因是什么？多久完成修复？
答：从2013年开始到2021年，每一年都是正回报，并且这个投资组合的月胜率也是非常高的。我们的最大回撤是发生在2020年3月份，也是因为新冠Y情在全球爆发，3月份是股票、债券，不同的大类资产都是急跌情况，因为我们还是每个月去估值的，并且公开市场是用交易价格来估值，所以从估值的角度，我们2020年3月份是发生了15%的回撤，但是2020年全年整个投入组合又是正收益。因为投资组合的好处还在于每年开放两次赎回，在2020年3月份的时候并不是我们的赎回期，所以2020年的3月我们没有变卖资产，因为我们没有流动性的压力，那只是估值上的下跌，就是我们没有变卖任何的资产，没有实现亏损，也帮助投资组合在后半年市场恢复的时候，很快跟上市场脚步。
Q11: 我们的产品可能主要聚焦于债券市场，那么债券的本质可能是一种借贷关系，所以也想关注一下历史的违约情况。
答：因为投资组合的底层资产的信用质量非常高，我们基本假设底层的资产都是都是履约的一些债券。成立以来，投资组合过去10年只发生过两次的违约事件，大部分的年份整投资组合的违约率是0。这两次违约事件也通过高效去处置抵押品得到了非常高的恢复率，每次违约损失也都控制在了0.5%以下，所以纵观整个投资组合，包括去年净值下跌，今年年初到现在，都没有发生任何的违约事件。
Q12: 从13年到今年，2022年出现了为负收益，来源是什么呢？
答：去年发生了成立以来的第一年的负回报，确实去年是因为发达市场通胀高起，这个美联储也是在一年以内进行了多次加息，整体的幅度和力度也是超市场预期的债券的价格，大家也明白和利率是反方向的关系，利率一路上行对于债券价格确实是比较打击的。去年不同的公开市场的债券指数，包括美国国债的价格也跌了10%以上，投资级别债和高收益债券的指数也是分别跌了10~15%。在去年非常极端的环境下，整个投资组合跌了不到5%，也能够凸显在动荡市场，我们对于极端市场，我们对于下行的保护和回撤控制还是做得相当好的。今年年初到现在，数据更新到6月底，我们上涨了4%，7月单月是上涨了0.9%，到8月业绩预估是上涨了1.5%，所以到8月底预估数据整个投资组合上涨了6.6%，已经弥补了去年的跌幅，所以年初到现在反弹的力度也是非常喜人的。去年确实是因为贝塔，因为债券的价格再加息的压力下得到了打击，但是和整体的大盘比我们的相对表现还是非常亮眼的，也能够证明在极端环境下，回撤控制非常好的。
Q13：您觉得这个产品首先够分散，而且风险把控能力还不错，您觉得它更适配于哪些市场？或者说哪些市场会让产品的表现更优，哪些市场是不太适应的？
答：因为我们整投资组合还是偏多投的，虽然我们搭配了一定的对冲策略来做下行保护，但是整投资组合的偏向还是偏多头的，对于多头的投资组合来说，如果整体的大盘整体的贝塔是剧烈震荡，并且下行的话，对于它整体的表现肯定是有压力的。就像去年的市场整体的大盘的跌幅非常大，我们要做到多头的组合逆势上涨，这个还是比较难的，所以最不适合的市场就是去年的市场整体债券市场，因为加息表现非常承压，债券价格下跌，但是在这种不适合的市场我们依然能够做到，相对大盘来说我们跌幅更小，更加稳健，这个是比较不适合的市场。比较适合的市场是平稳上行的市场，是最好的，像今年回归了稳健的状态。
Q14：想问一下加息和降息的市场分别会对产品产生什么样的影响？
答：还有数据也想和大家分享，就是去投资债券，我们都会关注投资组合到期收益率的水平，大家可以看到投资组合目前的到期收益率是在10%以上，也是它成立以来非常高的水平，所以我们觉得当前进场是非常具有吸引力的点，静态收益率或者说到期收益率，我们的基本假设整利率环境维持现在的水平不变，也就意味着利率不变我们投资一年比较具有前瞻性的指数，或者说前瞻性的数据，表示我们可以获得10%左右的收益，但是利率环境不变是不可能的，如果降息对我们债券来说一定是更加利好的，我们能够期待的回报水平可能比10%来得更加高。但是如果反方向利率上行，我们认为当前10%的起始点是非常高的，是很高的安全垫，因为过去投资组合的静态收益率可能就是7~8%，利率上行是从7~8%开始往下减，而目前我们是10%以上的静态收益率是很高的安全垫。对于加息，我们认为9月可能会美联储暂停加息，接下去美联储是会非常关注整体的宏观经济数据，包括通胀，包括劳动力市场会依据数据再做进一步判断，但是好消息是目前的通胀水平，包括劳动力市场也开始初步逐渐疲软的迹象，虽然整体通胀回落的速度可能没有那么乐观，但是趋势总的来说还是好的，现在比较确信的美联储已经非常接近加息的尾端了，加息尾端就是投资债券最好的时间点。
Q15：目前政府又发行了大量债券，大家会觉得现在的利率水平是否能维持高位震荡，如果一直没有明确拐头向下信号的话，此时是否还是不错的入场时机？
答：对于债券投资人来说，想要踩在利率高点是非常难的一件事情，包括像PIMCO专注于债券市场的投资人，要去判断利率的高点，我们也认为确实太难了，以及可能没有那么大的必要，因为投资债券我们还是最关注它的到期收益率，当投资组合的到期收益率能够匹配你心中的投资目标的时候，以及到期收益率足够具有吸引力的时候，证明是很好的进场点了。对于比较保守的客户来说，可以分批、逐步入场，但是只要是当加息进入尾声，利率在比较高的水平，这个时候进场是非常大概率能够跑赢现金的，所以我们认为当前确实是利率的高点，虽然可能高位震荡，但是我们如果逐步进场，我们觉得是比较合适的方式。
Q16: 产品是有分红条款的，不超过5%的年化派息，但是看到母基金业绩表现不错，但客户到手的派息可能并没有达到母基金的收益，以后会恢复正常吗？
答：派息是因为境内信托的设置和母基金的派息逻辑有点不一样，母基金因为它叫会计序列的会计方式，它会按照时间比例来做派息，但是境内很难做到按照投资人的投资时间的比例来做派息，因此境内所有的投资人派息率是一样的，也就意味着可能我们比较早进来的客户的派息率会被稀释掉一部分。但是我们也做过测算，虽然派息率不如母基金高，但是操作也是公允的，因为更多的资金也留在了净值里面，也有未来更多的回报潜力。所以我们测算下来今年上半年是比较特殊的，因为今年才成立，接下去我们预计每半年的派息率能够达到2%左右，所以年化大概是4%，也会逐步的会归比较稳定的派息操作。确实是因为信托设置以及私募基金的设置带来的影响。
Q17: 今年以来的业绩归因分析？
答：今年以来四大投资主题，住宅板块、商业地产板块和企业信贷都带来了正贡献，最大的正贡献就是企业信贷的板块，因为今年的企业债的利差收窄幅度比较明显，然后对于债券价格得到了支撑，所以今年最大的几个正贡献的来源就是企业信贷，住宅和商业也都给我们带来了正的回报，特别项目融资板块年初到7月底，它的收益贡献是-0.5%，大家会说是不是特别项目融资板块没有做好？不是的，因为整个投资组合会搭配对冲策略，今年我们认为市场上比较脆弱或者敏感的这个部分是在我们企业债、高收益的市场，因为我们觉得当前高收益的估值是比较昂贵的，未来如果经济出现疲软的话，可能没有办法支撑这么昂贵的估值，所以我们搭配了一点对冲，今年以来整体高收益的表现还是非常不错，所以对冲是给我们带来了一定的拖累，这部分的对冲也被归为特别项目融资板块底下，所以今年的拖累主要就是来自对冲，但是我们依然坚持做对冲，是因为我们觉得牺牲掉一小部分的收益，能够换来的是如果这个市场进入震荡的话，市场开始波动的时候，能够保护投资组合，能够帮助投资组合降低波动，降低它和大盘的相关性，我们认为这个是非常重要的。因为投资目标就是希望整体的投资组合表现是比较稳健的，我们也会去及时灵活调整对冲策略，但是对冲会存在投资组合中。
Q18: 过往有没有一些数据来论证对冲的作用？
答：这边给大家展示的是，我们每当市场波动的时候，我们的对冲就会发挥作用，可能大家感觉最深刻的就是去年，因为我们投资组合在去年和大盘相比，相对表现是非常亮眼的，其中很大的功劳就是来自于我们的对冲策略，大家可以看到右下角既冷又热的经济环境，指的是经济增长过冷，但是通胀过热的环境，我们在市场震荡中，去年在市场最剧烈波动的1~9月，我们的对冲是给我们带来了2.45%的对冲收益，因为我们做空的一些债券指数，买了一些下行保护，所以我们在动荡的市场中给我们带来了对冲的收益是非常重要的。也是为什么我们坚持实时对冲掉投资组合大概20~40%的贝塔风险。
Q19：我们发现人民币的分红是低于美元的，是否因为锁汇的成本以及锁汇在什么时候会对收益贡献正贡献，什么时候会对收益贡献负贡献？从此往后看，锁汇带来的是成本还是收益更多一些？
答：今年整体境外基金表现确实会优于境内的QDLP基金，因为大部分的差异都是来自锁汇的成本，锁汇采用的是利率互换的衍生品，它的特性就是当中国的利率高于美国的时候，我们的锁汇就是正收益。在去年以前很长的一段时间，十几二十年，中国的利率都是高于美国，所以我们境内基金的表现能够从因为锁汇比母基金表现更好，去年就是这样的情况，我们境内基金有了锁汇额外的收益跑赢了母基金，但是去年到下半年的时候，从加息开始，中美的利率就倒挂了。当中国的利率低于美国的时候，锁汇就造成了成本。目前看利差，我们看到锁汇大概是年化3%左右的成本，如果是当前中美的利率水水平维持现在的情况的话，可能对于客户来说，境内用人民币投资需要承担3%左右的锁汇成本。但是锁汇是双刃剑，虽然当前美国利率高，我们需要支付锁汇成本，但是利差也意味着对客户来说，美元的债券的投资价值，它的利率水平能够带来未来的收益也是更高。
Q20：展望下未来我们的策略以及运作？
答：投资组合到6月底的静态收益率是10.6%，达到7月底是10.4%。虽然年初到现在这投资组合上涨了6%左右，但是我们看到静态收益率的水平没有发生很大的变化。1月底的数据投资组合静态收益率在10.7%，到7月底是10.4%，差异不大，那也就意味着今年大部分的回报来源都是来自投资组合稳定的票息。去年投资组合特别是债券的市场债券价格下跌，我们也抄底买了很多便宜资产，我们认为当前今年大部分的收益都是来自票息，这一部分的资本利得是还没有变现的，所以当前投资组合的静态收益率这么高，7~8%左右是来自票息，额外2~3%的静态收益率，我们觉得资本利得的空间是非常可以期待的，所以我们认为当前投资组合的到期收益率很高，意味着前瞻回报的潜力很大，我们觉得是很好的进场的时点。展望未来，4大板块，我们目前认为从底层资产的质量依然是非常高，从投资角度也是非常具有吸引力，特别适合客户的核心的打底资产配置。