国信证券经济研究所银行团队
分析师：王剑 S0980518070002
分析师：戴丹苗 S0980520040003
资产管理行业专题
美国资本集团：长期主义信仰
黑石集团：另类投资领头羊
核心观点
■ 工银理财是中国工商银行的全资一级子公司
2019年5月，为了适应监管层对商业银行资管业务的新要求，工银理财从中国工商银行总行资产管理部独立，成为国内第一批获准开业且管理资产规模最大的商业银行理财子公司，注册资本为160亿元人民币。工商银行总行拥有工银理财100%股权。2019年6月，工银理财开业。工银理财主要从事发行公募理财产品、发行私募理财产品、理财顾问和咨询等资产管理相关业务，其设立运营有利于工商银行加强对理财业务的集约化管理，为客户提供更加全面和专业化的理财服务。
■ 渠道广、产品全、策略活、国际化构成了公司核心竞争力
公司母行工商银行具有丰富的渠道资源、完整的账户体系、全面的业务平台以及强大的品牌影响力。在母行的帮助下，工银理财得以更快地触达客户需求，实现客户数量的增长。相较于其他资管机构，银行理财的优势在于有更丰富、更多元的底层资产，有更广泛、更灵活的的投资工具，基于这些先天优势，公司打造了策略丰富的多元化产品货架。公司会根据市场情况变化而差异化设置未来的产品结构，主要考虑两个方面的因素：一是客户的需求，二是市场同业的竞争情况。公司更重视能更好体现自身竞争优势的产品，以实现规模提升。此外，为了弥补权益投资的短板，公司与高盛资管成立合资理财公司，在中高风险产品上积极尝试。
■ 低风险偏好客户为主
公司以母行的传统客户群为主要客群，由于这一客户群的年龄层次相对较高、平均收入相对较低，风险偏好程度与容忍度也相对较低。公司秉承“受人之托、代客理财”理念，结合客户的投资理念和风险偏好，设计不同流动性、安全性、收益性组合的个人理财产品。目前，工银理财的现金型产品规模占比最大。此外，公司也在逐步设计、打造具有相对偏高风险收益特征的理财产品，逐步发展其他客户。
■ 产品标准化程度高，注重业务创新
公司当前形成了以现金管理、“固收+”、多资产组合、另类为基础，权益、量化、跨境为特色的“4+3”全谱系产品体系，打造了添利宝、全鑫权益、鑫稳利、博股通利等多条产品线。公司在产品线丰富、多元、健全以能够覆盖不同客群需要的基础上，依旧主张提供高度标准化的理财产品，以适应其2万多亿的市场规模，为进一步做大做强提供前提条件。在基础性产品之外，公司注重业务创新，打造了一系列特色主题产品，例如打造养老理财产品、发行绿色金融主题理财产品、开发适合县域和乡村居民投资者风险收益偏好的固定收益产品、研发“南向通”主题新规理财产品等。
■ 规模处于行业领先地位
2021年，公司实现了自主发行产品规模增量和自主资产投资规模增量的同业双第一，净值型理财产品规模在业内率先突破了2万亿元，为客户创造了超600亿元的投资收益。今年以来，在市场波动的环境下，面临产品回撤挑战，公司管理理财规模有所下降。
■ 将提升投研能力作为最重要的战略方向
在集团大资管战略的引领下，公司定位为集团的产品中心、轻资本的创收中心、客户经营的稳定器。公司坚持以投研硬核实力为基础，建立了适配理财资金特点，并由大类资产配置能力及多元策略投资能力双轮驱动的特色化投研体系。
目录
一、行业分析：从大资管到真理财
1.1 百舸争流的资产管理行业
1.2 银行理财：资金池后蝶变再飞
1.3 银行理财发展趋势：主体丰富，体系专业，布局特色
二、工银理财：子公司后的新历程
2.1 发展历程：从总行资管部到全资子公司
2.2 战略定位：集团产品中心、轻资本创收中心、客户经营稳定器
2.3 经营思路：低风险偏好客户群起步,全方位客户拓展
2.4 产品布局：打造多元化产品货架
三、公司特色和竞争优势
3.1 渠道广：行司联动、母子协同
3.2 产品全：丰富健全，标准化程度高，投资范围广
3.3 策略活：底层资产丰富，资产配置更灵活
3.4 国际化：与高盛成立合资理财公司
四、理财规模及产品业绩评价
4.1 规模：处于行业龙头地位
4.2 产品业绩：稳定性领跑市场
五、主要结论
报告正文
随着资管新规、理财新规、银行理财子公司管理办法等三项指导性纲领文件落地，银行理财业务发展的框架得以建立。理财子公司净资本管理、理财业务估值、标准化债权类资产认定规则等一系列配套监管细则落地后，理财公司的发展方向进一步清晰。银行理财净值化转型完成、全行业权益型产品占比提升，进一步推动了资产管理行业结构逐步优化、资产管理业务回归本源，这也意味着资产管理机构的生存与发展更加依赖其专业能力的提升。
工银理财成立于2019年，是首家获批开业的理财公司。作为国有大行理财子公司，工银理财积极探索连接国家战略、实体经济与居民财富的路径，发挥理财行业的引领作用。自成立以来，工银理财不仅布局了符合资管新规、具有竞争力的理财产品，满足不同层级和不同类型客户的需求，而且注重业务创新，探索养老理财、绿色金融、普惠金融及开放金融，打造了策略丰富的多元化产品货架。为了弥补权益投资的短板，工银理财与高盛资管成立合资理财公司，在中高风险产品上积极尝试。目前，工银理财的理财规模处于同业领先地位，树立了行业发展标杆。
01
行业分析：从大资管到真理财
1.1 百舸争流的资产管理行业
随着资管新规过渡期结束，一系列监管政策相继发布，意味着资产管理行业监管标准基本统一，也意味着理财公司要和其他资产管理机构同台竞争。自2016年起，监管层不断出台关于资管业务的监管政策，加强对资管行业的统一监管。2018年4月，人民银行、银保监会、证监会和外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（又被称为资管新规），其中指出“主营业务不包括资管业务的金融机构应当设立子公司开展资管业务”。同年9月，银保监会出台理财新规，要求“商业银行应当通过具有独立法人地位的子公司开展理财业务”。同年12月，银保监会发布了《商业银行理财子公司管理办法》，对商业银行设立理财子公司做出了明确的指导与规范。
我国资产管理行业经过多年发展，逐步形成了银行、保险、信托、证券、基金等多种资管业务分工协作、优势互补和良性竞争的市场格局。
2012年，由于监管层对资产管理行业管制的放松以及宏观上货币政策环境的宽松，银行、证券公司、保险公司、信托公司、基金公司等之间的竞争壁垒被打破，资管行业迎来了混业经营、业务创新、规模剧增的壮大时代。根据中国证券投资基金业协会数据，我国资管行业的总体存量从2014年的19.86万亿元增长至2022年上半年的68.51万亿元。其中，银行理财业务规模从2012年的7.95万亿元增长至2022年上半年的29.15万亿元。
各类金融机构的资管业务各具优势。银行拥有资金量优势、传统存贷业务所积累的客户资源优势、银行网点形成的销售渠道优势等，非标资产投资经验丰富，但整体投研能力不足，策略保守，产品收益率不高；保险公司擅长权益投资等长期限投资，投资范围广，但其策略过于保守、弱势，收益率偏低；信托公司投资领域广，投资品种多，直销模式下业务成功率高，非标业务与债券投资信托领域的人才优势明显，但投研能力不强，资金链波动大、成本高，客群量小；券商固收与权益类资产投资的投研能力强，网点渠道多，客服资源丰富，但其产品种类单一，缺少通道业务，主要依赖银行渠道；基金公司投研能力强，人才优势明显，但其投资品种单一，渠道对外依赖度高。
各类机构的资管业务在重叠领域竞争。在业务重叠的领域，不同资管机构彼此竞争。例如，银行理财公司低风险偏好的客户群与基金公司的散户客户群有一定重叠，它们在资产配置上存在竞争；此外，二者在获取债券、股票等传统品种的底层资产时也有一定竞争关系。
各类机构的资管业务在互补领域合作。银行在非标资产投资领域经验丰富，在大力发展投资银行业务、财富管理业务的同时，可以将投资管理业务（如权益类投资）委外给基金公司，保持差异化竞争优势。保险资管公司可以投资于银行理财子产品获得低风险收益，同时也可以和券商、基金公司投研团队保持交流，优化自身投资策略，弥补短板。信托公司可以与银行合作，吸收银行的优质客户资源，为其提供保值增值等金融服务。券商可以与银行等机构合作，发挥自身在固收与权益类资产领域卓越的投研能力，为银行等其他机构的客户提供权益类投资服务。基金公司投研能力强，但其在渠道方面过于依赖其他机构，因此，基金公司可以在销售方面与银行、券商等机构合作，实现优势互补。
1.2 银行理财：资金池后蝶变再飞
银行理财连续三年居各类资管产品首位。在资管新规确立的主动化、净值化的监管导向下，银行理财行业规模总体平稳增长。截至2021年底，与公募基金、信托、保险资管等其他类型资管产品相比，银行理财产品存续规模已连续三年居各类资管产品首位，依然是资产管理行业的主力军。
理财投资者整体结构上仍以个人投资者为主。截至2022 年6月底，全市场理财投资者数量达到9145.40万个，创历史新高，其中持有理财产品的个人投资者数量为9061.68万人，占比99.08%；机构投资者数量为83.72万个，占比0.92%。理财新规发布以来，银行理财产品投资门槛大幅降低，产品种类不断丰富，覆盖投资者数量持续增长，居民财富管理需求得到进一步满足。截至 2022 年6月底，存续银行理财产品3.56万只；持有理财产品的投资者数量为9145.40万个，创历史新高，较年初增长12.49%，同比增长49%。
理财产品收益稳健。银行理财具有自身的优势，如长期稳健的资金供给渠道、专业优质的资产管理能力、丰富多元的创新产品设计等。随着理财产品期限的逐步拉长，产品的长期投资收益稳健性持续提升，短期性市场波动对产品收益影响有限。资管新规发布以来，理财产品累计为投资者创造收益4.03万亿元，其中2022年上半年累计为投资者创造收益4172亿元。2021年各月度，理财产品加权平均年化收益率最高为3.97%、最低为2.29%，收益率波动相对平稳。
1.3 银行理财发展趋势：主体丰富，体系专业，布局特色
理财公司主体逐渐丰富。监管部门坚持“成熟一家，批准一家”的原则，截至2022年11月底，已有31家理财公司获批筹建，其中30家已获批开业，仅余法巴农银理财尚未开业。2022年上半年，共有253家银行机构和25家理财公司发行理财产品。随着市场内理财公司数量与产品占比的持续提升，理财市场主体逐渐丰富。随着市场内理财公司数量与产品占比的持续提升，理财市场主体逐渐丰富。
外资进入理财市场，激发市场活力。随着我国金融业对外开放的不断深化，越来越多的外资金融机构进入我国理财市场，通过设立合资公司等方式开展理财业务，理财行业生态更为丰富，竞争主体更加多元。目前，已有4家外方控股的合资理财公司获批筹建，其中3家已获批开业，还有部分理财公司计划引入境外战略投资者。理财市场引入外资有助于借鉴国际资管行业先进成熟的投资理念、经营策略、激励机制和合规风控体系，发挥中外资管机构各自的优势，丰富金融产品供给，激发市场活力。
253家银行机构和25家理财公司累计新发理财产品1.52万只，累计募资47.92万亿元。2022年上半年，全国共有253家银行机构和25家理财公司累计新发理财产品1.52万只，同比减少1.03万只；累计募集资金47.92万亿元（含开放式理财产品在2022年开放周期内的累计申购金额）。
理财产品净值化程度不断加深。资管新规全面落地后，经过一年过渡期，理财行业进入全面净值化的阶段。截至2022年6月底，净值型理财产品存续规模27.72万亿元，占比95.09%，较年初增加2.13个百分点，较去年同期增加16.06个百分点。
“洁净起步”的理财公司成为理财市场重要机构类型。当前理财市场形成了理财公司为主、银行机构为辅的格局。根据银行业理财登记托管中心数据，截至2022年6月底，理财公司存续产品规模19.14万亿元，同比增长91.21%，占全市场的比例达到65.66%，成为占比最大的机构。理财公司平均资产管理规模（AUM）约7656亿元，单只产品平均规模为16.26亿元。“洁净起步”的理财公司已发展成为理财市场重要机构类型，正在逐步成为深化金融供给侧结构性改革的重要力量，引领理财业务市场格局逐渐走向专业化，在支持实体经济、丰富养老产品供给、扩大金融市场对外开放方面发挥着重要作用。
配置债券类等标准化资产规模不断增加，资产配置结构逐步调整。近年来，理财产品投资组合变化相对稳定，截至2022 年6 月底，理财产品持有债券类资产占比较去年同期增加0.53 个百分点；持有非标准化债权类资产占比较去年同期减少5.94 个百分点；持有权益类资产占比较去年同期减少0.87 个百分点。究其原因，银行理财产品在债券投资方面优势明显。银行理财产品的固收基础优势较强，以稳健策略为主，追求绝对收益的目标。固收方面，可通过降低投资久期、严控风险的同时加杠杆投资一年以内存单等资产，投资高等级城投债等方式做好固定收益提升。
银行理财产品的期限结构仍以中短期为主，但产品期限在逐步拉长。2021年末，银行存续的理财产品期限主要集中于6个月至3年之间，三年以上的长期限产品占比仅为4.66%。但近年来，理财产品期限在逐步拉长。根据银行业理财登记托管中心数据，2022年6月份，银行机构新发封闭式理财产品加权平均期限307天，同比增长59.07%；理财公司产品平均期限高于行业平均水平，其新发封闭式产品加权平均期限521天，同比增长10.85%。
理财公司向专业化、特色化发展。在严监管、强监管的政策环境下，理财公司由原先的牌照竞争转变为专业能力竞争，由原先的同质化发展转变为强调自身差异化定位，行业向专业化、特色化方向发展。随着市场内头部理财公司数量与产品占比的持续提升，那些长期难以形成理财业务优势的中小银行，未来将在市场引导下追求特色化发展，发挥自身渠道优势、客户资源优势，将理财产品代销作为发展理财业务模式的新选择。
02
工银理财：子公司后的新历程
2.1 发展历程：从总行资管部到全资子公司
根据2018年末发布的《商业银行理财子公司管理办法》，商业银行可以自愿设立理财子公司开展资产管理业务。设立银行理财子有助于银行进行风险隔离，推动理财业务的专业化发展。成立理财子公司最低注册资本要求是10亿元,这直接消耗商业银行的核心一级资本，影响银行的资本充足率。因此，成立理财子公司需具备一定业务规模。在这一规定下，国有大行有明显优势。从2019年开始，银行理财子公司开始逐渐成立。
工银理财是中国工商银行的全资一级子公司。2019年5月，工银理财从工商银行总行资产管理部独立，其设立运营有利于工商银行加强对理财业务的集约化管理，为客户提供更加全面和专业化的理财服务，有助于为实体经济提供全方位的金融支持，推动普惠金融深化。2019年6月，工银理财有限责任公司开业，成为全国首批开业的银行理财公司。工商银行总行是其唯一股东，拥有其100%股权。
掌门人具有丰富的投资交易及公募管理经验，2020年12月23日，工银理财新任“掌门人”――原工银瑞信党委书记、总经理王海璐正式到任，担任工银理财董事长。王海璐是一名70后，是工行培养并成长起来的管理人才，她先后在工行管理信息部、办公室和金融市场部工作，曾担任工行金融市场部副总经理8年之久，在债券、外汇、人民币国际化及推动资本市场开放方面具有丰富的工作经验。2019年1月，王海璐加入工银瑞信任党委书记、总经理。加入工银瑞信之际，正是基金行业面临资管新规实施后需加快转型的发展阶段，王海璐接手后，不断调整公募基金业务结构，加大体现主动管理能力的非货币基金规模发展，非货币基金和养老金管理规模双双实现翻倍，公司投研业绩稳步提升。
自王海璐董事长接棒工银理财后，凭借其丰富的公募行业管理经验，加速完善工银理财的核心投研体系，提升投研专业能力，持续推进业务结构优化。工银理财背靠母行，坚持以行司联动为依托，发挥协同效应。2021年，工银理财的自主发行产品规模增量和自主资产投资规模增量都处于行业领先地位，净值型理财产品规模于业内率先突破了2万亿元，为客户创造了超600亿元的投资收益。
2.2 战略定位：集团产品中心、轻资本创收中心、客户经营稳定器
工银理财是工商银行资产管理业务的核心和重点，是集团大资管业务的核心平台和旗舰品牌。工银理财主要从事发行公募理财产品、发行私募理财产品、对受托的投资者财产进行投资和管理、理财顾问和咨询等资产管理相关业务。在集团大资管战略的引领下，工银理财的定位为集团的产品中心、轻资本的创收中心、客户经营的稳定器，在集团内打造连接左右、沟通上下的综合服务平台。围绕这一功能定位，工银理财充分依托母行资源，从多个维度发力。
工银理财提供标准化的理财产品，覆盖不同客户群体。伴随资管新规和配套政策落地，资产管理行业逐渐打破刚兑，回归本源。为了争夺客群、发展高净值客户，不少保险、信托等代销机构会针对特定的客群、某一些客户设计符合其个性化需求的、定制化的理财产品与理财方案。而与这些渠道、资管同业相比，理财行业市场规模巨大，截至2022年6月底,理财产品存续规模达29.15万亿元。工银理财自身市场规模长期稳定在2万亿元左右。对理财公司而言，面对如此庞大的市场，只有提供标准化的产品与服务才能高效地满足市场不断扩张的需求，才能进一步扩大行业规模。虽然工银理财总体上并不针对某个客户、某个小客群提供定制化服务，但其标准化的理财产品丰富多元，覆盖整个从低风险、低波动、低收益到高风险、高收益、高波动的全系列产品线，可以逐步覆盖不同客群。
与公募基金既竞争又合作，战略定位上合作大于竞争。作为银行理财子公司，工银理财拥有更丰富、更多元的底层资产，有更广泛、更灵活的投资工具。但在一些底层债券、股票的传统品种上，依旧与基金公司存在竞争关系。基金公司的未来优势集中在底层资产的获取和底层策略的打造上，其产品线将越来越丰富，且每一条产品线风格都会更加清晰。理财子公司则是更多地发挥自身的资产配置优势，即在固收投资、非标投资这些禀赋优势的基础上，对更丰富、更灵活的多元资产进行配置，通过对多个工具策略的运用，实现与客户端的风险收益偏好相匹配的目标。这是理财子公司与基金公司差异化定位上的一个发展方向。因此，工银理财的定位是把基金公司所提供的这些清晰的资产、工具与策略进行打包，使其拥有稳健的风险收益特征，并进行资产配置组合的优化整合，以满足不同客户群的理财需要。
2.3 经营思路：低风险偏好客户群起步,全方位客户拓展
银行传统客户是主要的客群。工银理财脱胎于母行资产管理部门，并且充分依托母行的资源发展。工商银行在多年的发展中积累了一定的客户和资产。因此，工银理财以母行的传统客户群为主要客群。
公司客户以低风险偏好群体为主，且在此基础上逐步发展其他客户。由于母行传统客户群的年龄层次相对较高、平均收入相对较低，风险偏好程度与容忍度也相对较低，因此，工银理财的客户群仍以低风险偏好的客群为主。以R1到R5来设定风险等级，工银理财所拥有的R1级低风险偏好的客群量最大，其次是R2级中低风险偏好的客群，再次是R3级中风险偏好的客群，R4级中高风险与R5级高风险偏好的客户群在整个行业内的占比都很低。作为资管的子行业，未来要依靠提供更丰富、多元的产品以逐步向更广的客群渗透，因而工银理财在逐步设计、打造相对偏高风险收益特征的理财产品，进行更广泛的行业布局，逐步发展其他客户。
2.4 产品布局：打造多元化产品货架
相较于信托、证券、基金、期货、保险资管机构等其他类型金融机构发行的资管产品，理财公司产品以公募为主，且当前以投资风格相对稳健、风险偏好较低的客户为主要服务群体，定位清晰。理财公司享受母行的渠道和客户优势，拥有成熟的信用管理体系和固收投资经验，但在权益类资产的投研能力等方面还有提升和优化空间。目前，理财公司通常通过与其他类型资管机构合作来补齐自身业务短板，例如，理财公司权益类产品多数采用FOF形式，通过公募基金参与股票市场交易。
工银理财打造了策略丰富的多元化产品货架，形成了以现金管理、“固收+”、多资产组合、另类为基础，权益、量化、跨境为特色的“4+3”全谱系产品体系，打造了添利宝、全鑫权益、鑫稳利、博股通利等多条产品线。由于公司主体客户群偏好偏低风险产品，对波动和回撤容忍度相对比较低，因此，工银理财的现金型产品规模占比最大，其次是R2级（稳健型）固收型产品，再次是R3级（平衡型）混合型产品，最后是R4级（进取型）、R5级（激进型）的权益投资。截至2022年6月末，工银理财存续产品规模为18236.91亿元，其中固收类产品规模为16474.57亿元，占比90.34%；权益类产品规模为39.16亿元，占比0.21%；混合类产品规模为1723.18亿元，占比9.45%。此外，2021年，工银理财非现金管理类、开放净值型产品占比显著提高，为客户提供更为丰富的资产配置选择。
产品线规模随市场而变化。工银理财会根据市场情况变化而差异化设置未来的产品结构。公司主要考虑两个方面的因素：一方面是客户的需求，在不同的发展阶段，客户需要什么类型的标准化产品，工银理财就相应提供什么类型的产品；另一方面是市场同业竞争情况，工银理财侧重能更好地体现自身差异化竞争优势的产品，以实现规模提升。
获批首批试点养老理财试点机构及首批个人养老金业务试点机构，市场前景广阔。2021年，工银理财获批首批养老理财试点机构，打造首只养老理财产品。试点地区的市场反响较好，产品运营顺利，且认购客户的年龄分布十分广泛。2022年11月，个人养老金制度落地，工银理财获得首批个人养老金业务开办资格。根据《中国养老金融调查报告（2021）》，银行理财在用户偏好上占据一定优势。有61%的调查对象愿意参加银行养老理财产品，占比最高；愿意参加养老保险产品和养老基金产品的比例分别为46%和26%。随着个人养老金制度和相关配套政策落地，养老理财将迎来更广阔的发展空间。
以养老理财产品补充中长期产品线，大力发展普惠金融。公司现有的理财产品期限依旧以1-2年居多。而养老理财产品的期限较长，一般是3年或5年。公司认为，打造养老产品能改善公司理财产品的期限结构，补充中长期产品线，有利于进一步放大公司在大类资产配置上的优势。下一阶段，公司计划依托养老理财产品试点范围扩容和个人养老金制度落地这一契机，根据前期试点产品发行、运作情况，优化调整产品设计，推出更多更优质的养老理财产品，让养老金融惠及更广泛的群体。
03
公司特色和竞争优势
3.1 渠道广：行司联动、母子协同
工商银行具有丰富的客户资源、完整的账户体系、全面的业务平台以及强大的品牌认可度，可以利用自身在渠道、风控、科技等方面的优势对工银理财进行赋能，助力工银理财业务发展。同时，工银理财的资管业务也可以进一步满足客户多样化需求，协助推动母行的战略执行和经营转型。
以行司联动为依托，强化母子协同。作为工商银行的全资子公司，工银理财自成立之初就将强化母子协同作为重点，坚持以行司联动为依托，强调其脱胎于母行、背依母行的资源优势，全面构建公司与集团在渠道销售、产品布局、投资管理、风险管理、科技运营、考核人力、区域理财以及境外发展这八个方面的联动发展机制，将集团的全价值链优势、工银理财的专业投研能力和分行网点的渠道营销与资产组织优势有机结合，发挥“1+1>2”协同效应。例如，工银理财积极与母行长期积累的信贷专业能力保持有效协同，以进一步发挥自身作为银行理财子在信用研究方面的优势，为客户挖掘更多的高质量信用资产，防范信用风险。
作为工商银行资管业务中的核心和重点，工银理财是集团大资管业务的核心平台和旗舰品牌。在集团大资管战略的引领下，工银理财的定位是集团的产品中心、轻资本的创收中心、客户经营的稳定器。因此，工商银行对工银理财给予了大力度的支持。在集团资产管理、养老金等业务优势基础上，工银理财充分借助母行强大的销售渠道和多年专业能力的积累，通过吸收借鉴母行在资产端、风控端、科技端等领域起步早、积累多、应用全的丰富积淀和经验，快速建立健全了适用于银行理财的业务体系。
借助母行渠道支持，更快地触达、贴近客户。在行司联动、母子协同的理念下，工银理财融入了母行的大资管生态圈，广泛接触母行因存贷业务长期积累下的传统客户群，挖掘其理财需求，与母行在各条业务线上协同联动，借助母行较广的线下营销渠道的支持，更快地接触客户群，更快地响应客户需求，以实现产品规模及客户数量的稳定增长。在前期，银行均大力推进线下渠道结构调整和经营模式转型以抢占市场，后期手机自助渠道快速发展，其与物理网点实现了功能互补和协同发展，从而使得网点数量略有下降。当前，工银理财服务集团客户超2800万户，工商银行线下网点数量近两年达1.57万个，手机APP注册用户数为4.88亿人，处于四大行首位。
3.2 产品全：丰富健全，标准化程度高，投资范围广
以安全稳健型产品和流动性管理类产品为主，兼顾不同风险偏好客户的多元化投资需求。资管业务回归本源后，资管机构的使命是充分发挥专业的资产管理能力，为客户提供有竞争力的产品。在产品设计方面，工银理财秉承“受人之托、代客理财”理念，以客户在风险、收益和流动性等方面的基本诉求为立足点，结合客户的投资习惯和风险偏好，设计具有不同流动性、安全性、收益性特征组合的个人理财产品，推出匹配度更高、个性化更强、投资体验更好的理财产品。
工银理财的产品系列丰富多元，从低风险、低收益、低波动到高风险、高收益、高波动的全系列都有丰富的产品线覆盖。其产品布局整体以“做稳现金、做大固收、做强混合、突破创新”为战略引领，构建起包括现金管理类、“固收+”、多资产综合、另类4大基础产品线和权益、量化、跨境3大特色产品线的“4+3”产品体系，为客户提供“全谱系、全天候、全渠道”货架式产品供给，充分满足各类投资者的资产配置和财富管理需求。
在产品体系中，工银理财结合政策要求和客户需求将产品划分为现金管理、持续投资、主题投资和机会发现四类，涉及固定收益类、混合类、权益类和商品及金融衍生品类。截至2022年6月末，公司存续理财产品1438支，余额为18236.91亿元，全部为符合新规要求的净值型产品。按募集方式划分，公募理财产品金额占比较大，为97.73%；从投资性质划分，固定收益类产品存续金额最大，占比90.34%，混合类占比9.45%，权益类占比0.21%，目前暂无商品及衍生品类产品。
从产品投向来看，截至2022年6月末，公司理财产品主要投资于债权类资产、现金及银行存款等资产，穿透前资产规模为19235.02亿元，穿透后资产规模为20372.72亿元。
产品标准化程度高。目前市场上部分保险、信托等公司为了争夺客群，开始打造更贴近客户个性化需求的产品，针对客户特征来定制理财方案。不同于此，工银理财在产品线丰富、多元、健全以能够覆盖不同客群需要的基础上，依旧主张提供高度标准化的理财产品，以适应其2万多亿的市场规模，为其进一步做大做强提供前提条件。
投资范围广。相比于基金公司，银行理财子的优势在于有更丰富、更多元的底层资产，有更广泛、更灵活的投资工具，投资范围更广。例如，工银理财的全球稳健系列开放净值型理财产品的投资范围就包括境内和境外债权类资产及权益类投资工具，具体来说：一是各类债券、存款、货币市场基金、债券基金、质押式回购等货币市场交易工具；二是债权类资产，包括但不限于债权类信托计划、交易所委托债权投资等；三是权益类资产，包括但不限于境内外结构化证券投资信托计划优先份额、资产管理计划优先份额、股票收益权类信托、新股申购、股票及股票型基金等；四是其他资产或者资产组合，包括但不限于证券公司集合资产管理计划或者定向资产管理计划、基金管理公司特定客户资产管理计划、保险资产管理公司投资计划等。
注重业务创新，增强自身金融服务能力、提升差异化竞争力。主要体现在以下四方面：一是创新养老金融服务。公司是国内首批养老理财业务试点机构，打造了工银理财颐享安泰等多种养老理财产品。二是创新绿色金融服务。公司在行业内首发“碳中和”资产配置指数及绿色金融主题理财产品。三是创新普惠金融服务。公司开发了适合县域和乡村居民投资者风险收益偏好的固定收益产品，提升乡村财富金融服务覆盖面。四是创新开放金融服务。公司稳步推动合资公司筹建，参与粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点，研发了“南向通”主题新规理财产品，助力人民币国际化及香港与内地互联互通。
3.3 策略活：底层资产丰富，资产配置更灵活
为了应对日益激烈的市场竞争，工银理财始终将提升投研能力作为最重要的战略方向，建立了适配理财资金特点，并由大类资产配置能力及多元策略投资能力双轮驱动的特色化投研体系，以宏观经济为主线，以基本面为导向，做好深度研究分析与前瞻性投资布局。
底层资产丰富，资产配置更灵活。工银理财作为银行理财子公司，权益类、指数化、衍生品、REITs等底层资产丰富，为资产配置提供了更加广阔的选择空间。工银理财脱胎于中国工商银行资产管理部门，从起源上来说，银行资管投研团队在大类资产配置、固收类资产、非标投资等领域具备丰富的经验与传统的禀赋优势。工银理财独立后，以行司联动为依托，发挥“1+1＞2”的联动效应，进一步培育这些领域的相对优势。在理财产品运营管理方面，工银理财秉承坚守“受人之托，代客理财”的业务本源，对于短期限产品，通过不同资产类别、不同市场环境的灵活配置实现投资目标。对于中长期限产品，坚持长期投资理念，锚定长期战略配置中枢，依市场变化调整战术配置策略，并定期进行资产配置比例的纪律性再平衡。
坚持自主投资。过去3年，工银理财始终坚持自主投资，只有在自身差异化竞争劣势的领域才会与其他优秀金融机构开展合理适度的合作。目前，工银理财总体委外资产规模不超过100亿元，占比不到总管理资产的0.5%。
积累固收类资产安全垫，逐步小幅加仓权益投资。截至2022年6月末，工银理财存续产品规模为18236.91亿元，其中固收类产品规模为16474.57亿元，占比高达90.34%，积累了充足的固收类资产安全垫。在此基础上，工银理财小幅加仓权益投资，稳步提高产品收益率。
重视研究，弥补权益短板。工银理财同时发展以周期为主线的大类资产配置和以基本面为导向的行业研究、公司研究，重视关于经济形势及大类资产的前瞻性研究，开发出了适配理财资金特点的大类资产配置模型，以充分发挥大类资产配置优势。宏观层面上，工银理财重视对宏观经济、宏观政策及大类资产等的前瞻性研究；中观层面上，工银理财结合公司整体投资风格、偏好以及不同产品的投资特点，构建起行业配置与轮动体系；微观层面上，工银理财对重点企业进行深度调研，撰写研究报告，建立起相关数据库，经过三年的发展，逐渐积累起一批高质量的投资标的。通过多维度的发力，工银理财自身权益投资能力得到显著提高，不断弥补权益投资短板。
根据市场变化灵活调整投资策略。在今年市场波动环境下，工银理财通过调整债券组合久期、控制利率风险、提高票息收入等方式稳定固收投资，充分发挥高票息资产的“稳定器”作用。同时加强市场分析研判，坚持多元均衡配置策略，利用多资产、多策略降低单一资产和策略的波动风险，根据市场形势灵活调整股票仓位，在收益和风险之间做好平衡，提高风险收益性价比。
3.4 国际化：与高盛成立合资理财公司
2019年7月，国务院金融稳定发展委员会办公室发布《关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措》，其中提到“允许境外资管机构与中资银行或保险公司的子公司合资设立由外资控股的理财公司”，中外合资理财公司自此开始设立。当前，中国银行、建设银行、交通银行、工商银行和农业银行都已获批与外资机构共同出资设立合资理财公司。中外合资公司的建立是资管行业对外开放的重要一步，在跨境投资、权益投资、衍生品投资、量化投资等领域有较大发展空间，可以更好地满足各类客户日益多样化的投资和财富管理需求。
与高盛成立合资理财公司，竞争外资资管赛道。2021年5月，工银理财获准与高盛资产管理有限责任合伙(Goldman Sachs Asset Management, L.P.，以下简称高盛资管）合作筹建中外合资理财公司，合资理财公司由工银理财与高盛资产管理共同出资设立，工银理财和高盛资产管理出资比例分别为49%和51%。2022年6月，高盛工银理财获批开业。高盛工银理财注册地在上海浦东新区，注册资本为10亿元人民币。高盛工银理财开业后主要从事公募和私募理财产品发行与投资管理、理财顾问咨询服务等资产管理相关业务。
高盛工银理财在充分发挥双方股东现有优势的同时，将进一步在客户资源、产品服务、投资管理等方面进行资源互补。截至2021年12月31日，高盛资管全球在管资产规模约为2.8万亿美元，是全球五大主动资产管理公司之一。作为合资公司，高盛工银理财可以凭借高盛资管在全球资产管理领域的投研能力和风险管理水平，依托工商银行和工银理财在中国市场广泛的销售网络和强大的品牌影响力，形成差异化布局，为我国资产管理行业注入新的力量。
高盛工银理财在中高风险产品上在积极尝试。对于理财公司来说，中高风险产品发行是难点。与公募基金相比，理财公司在吸引投研人才上面临激励机制不足的问题，刚兑打破之后，让银行原来的客户接受中高风险的产品仍有难度。而外资控股合资理财公司在招聘人才方面更加市场化，从公募基金等大资管行业中广纳人才，这为公司发展中高风险产品打下了基础。从高盛工银理财发行的首只产品“盛鑫君智私银尊享量化权益类理财产品1期”来看，风险等级为PR4（中高风险），20万元人民币起售，采用基本面量化权益指数增强策略。
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理财规模及产品业绩评价
4.1 规模：处于行业龙头地位
理财规模增长较快，处于行业头部地位。从规模来看，工银理财理财规模自2020年-2021年迅速扩张。从2020年底的10700亿元扩张到2021年底的20218亿元，在同业内率先突破2万亿。今年上半年，受资本市场波动的影响，股票及债券市场出现较大幅度调整，工银理财业务规模有所萎缩，截止到上半年末，理财规模为18236亿元。
工银理财的理财规模处于头部地位。2021年末，工银理财业务规模为20218亿元，在大型国有银行内仅低于建银理财（21883亿元）；与其他类型银行理财子相比，其理财产品规模仅次于招银理财（27799亿元）。今年上半年，受资本市场波动影响，工银理财业务规模有所萎缩，为18236亿元，也依旧保持在行业第四的位置，仅次于招银理财（28800亿元）、建银理财（20470亿元）和兴银理财（19640亿元）。
2022年以来，银行理财行业出现国有行理财子公司规模收缩、股份制商业银行、城商行理财子公司规模扩张的情况。今年上半年，股票及债券市场出现较大幅度调整，理财产品净值也因此出现不少波动，“破净”成为银行理财面临的新挑战。截至今年上半年末，国有行理财子规模较去年年底平均下降3.04%，工商银行下滑9.80%，股份行理财子规模较去年年末平均上升6.31%，城商行平均上升8.94%。究其原因，主要是在市场波动的情况下，理财转存款趋势显著，客户整体风险偏好低的国有行理财子表现更加明显。
互联网银行并无精确定义，我国的银行监管分类上也无互联网银行一类。本报告互联网银行指的是采用纯线上运营模式，就是不设立实体网点（或虽有网点但不起主要作用），依靠大数据和云计算技术通过互联网向所有消费者提供银行服务。2001年6月央行发布《网上银行业务管理暂行办法》正式将网上银行业务纳入传统业务的范畴，2014年12月第一家纯互联网银行——深圳前海微众银行才正式获得银监会批准开业。
为了应对规模下滑问题，国有行理财子需要丰富资产类别，拉长负债期限，以此为基础增加理财和存款差异度。工银理财也在以下几个方面有所尝试：一是通过高盛工银理财发行中高风险产品；二是在基础性理财产品基础上，加大主题类理财产品研发，如养老理财产品、跨境理财产品、结构性产品等；三是探索销售渠道拓展，如子公司直销、他行代销。目前工银理财已有6家代销银行。
从上半年盈利情况来看，在动荡的市场环境下，有6家理财公司的净利润突破10亿元，工银理财以9.66亿元净利润排在行业第八位。
4.2 产品业绩：稳定性领跑市场
投资研究能力是资管机构的核心竞争力。资管新规后，银行理财进入全面净值化时代，理财产品底层资产价格的变化会更直接、及时地体现在理财产品净值上。这意味着投研能力对业务规模和公司盈利的影响也更迅速。
工银理财产品韧性和稳定性较强。自2019年5月成立以来，无论是理财行业净值化转型的冲击，还是疫情冲击下资本市场的波动，工银理财始终积极迎接挑战，努力适应外部环境的变化，坚持提高自身投研实力，不断提升理财投资与管理水平。尽管在经济周期、市场调整等多重因素影响下部分理财产品规模有所萎缩，但工银理财整体产品业绩的稳定性依旧高于市场基准水平，表现出了良好的韧性。
到期产品收益率行业领先。成立三年来，工银理财共到期理财产品749只，加权平均到期收益率达4.25%，累计兑付客户收益近1000亿元。今年上半年，公司到期产品324支，累计兑付客户收益449亿元，加权平均到期收益率达3.51%；其中，固收类PR2产品到期120支，到期收益率达到、超过业绩比较基准的占比高达95.31%，产品平均超额收益18bp，处于行业领先水平。
公司理财产品净值总体处于上升态势，产品弹性在市场中得到了有效的验证。从今年情况来看，6-7月的净值涨幅在同业内领先，其中，权益投资占比较高的混合类产品、固收类PR3产品与权益类产品应对市场的弹性强。在这期间，混合类产品净值涨幅达157bp，固收类PR3产品的净值涨幅达57bp，权益类产品的平均收益反弹幅度为9.67%，都处在业内领先地位。
养老理财产品年化收益率超过4%，处于市场领先水平。工银理财积极把握了养老理财产品市场发展机遇，创新养老金融服务，陆续发行多只养老理财产品，有效增加市场上养老金融产品的供给。截至2022年上半年末，工银理财养老理财产品募集规模累计已经达到80亿元，其管理的所有养老理财产品年化收益率都超过4%，处于市场领先水平。
在产品净值化转型背景下，工银理财高度重视投资者教育工作。随着理财产品打破刚兑，底层资产的价格波动反映到产品的净值走势上，但部分投资者习惯了理财产品的保本保收益，对净值化产品的收益波动无法适应。基于这一情况，工银理财高度重视投资者教育工作，帮助客户逐步建立起长期投资与价值投资的理念，养成多元化的风险偏好，更客观地看待金融资产价值波动的客观性，适应净值化理财产品，形成了“有梯度、有温度、有深度”的投资者教育体系。
05
主要结论
资管新规全面落地以来，银行理财迎来全新的发展阶段，原有的“资金池”运作模式被彻底打破，投研、风控、运营等一系列体制机制都需要重新建立。作为行业龙头，工银理财坚持以客户为中心，为客户提供全天候、陪伴式的服务。公司始终坚持以投研实力为基础，逐步打造核心竞争力。作为国有大行理财子公司，工银理财积极探索连接国家战略导向、实体经济与居民财富的高效路径，业务规模处于行业领先地位，发挥着头雁引领作用。
行司联动、母子协同是工银理财的重要抓手。工商银行具有丰富的客户资源、完整的账户体系、全面的业务平台以及强大的品牌认可度，可以在渠道、风控、科技等方面对工银理财进行赋能，助力工银理财发展。同时，工银理财的资管业务也可以进一步满足客户多样化需求，协助推动母行的战略执行和经营转型。
深耕投研，优质产品满足多样化需求。在资管新规后的产品净值化管理背景下，理财产品底层资产价格的变化会更直接、及时地体现在理财产品净值上，这意味着投研能力对业务规模和公司盈利的影响将更直接、更迅速，理财公司需建立深度研究的框架、体系和逻辑，利用多种分析工具，力争在合适的时间里配置最合适、风险收益比最好的资产，优化产品表现。工银理财成立三年以来，打造了策略丰富的多元化产品货架，充分发挥了专业资产管理能力、丰富多元的产品设计等优势，在长期投资过程中保持了良好的产品收益，为客户创造了丰厚的回报。
渠道广、产品全、策略活、国际化构成了公司核心竞争力。母行工商银行具有丰富的渠道资源、完整的账户体系、全面的业务平台以及强大的品牌影响力，在母行的帮助下，工银理财得以更快地触达客户需求，实现客户数量的增长。相较于其他资管机构，银行理财的优势在于有更丰富、更多元的底层资产，更广泛、更灵活的的投资工具，投资范围更广，基于这些先天优势，公司目前打造了策略丰富的多元化产品货架，也会根据市场情况变化而差异化设置未来的产品结构。此外，为了弥补权益投资的短板，公司与高盛资管成立合资理财公司，在中高风险产品上积极尝试。
多管齐下，应对市场挑战。目前，工银理财的理财规模处于同业领先地位，产品业绩稳定性较强，树立了行业发展标杆。但与此同时，值得注意的是，今年以来，受到市场波动影响，产品回撤较大，工银理财客户风险偏好低，理财转存款趋势显著。为了应对规模下滑问题，工银理财在以下几个方面有所尝试：一是通过高盛工银理财发行中高风险产品；二是在基础性理财产品基础上，加大主题类理财产品研发，如养老理财产品、跨境理财产品、结构性产品等；三是探索销售渠道拓展，如子公司直销、他行代销等。
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