公司09年上市利润1个亿，发行价前复权后0.5元，市盈率38倍，22年利润25亿，股价29元，市盈率77倍，股价增长了58倍，刚好等于业绩增长了25倍x估值增长了2倍，期间复合业绩增长30 ％出头，所以长期享受6-70倍的高估值，历史符合高增长好赛道的逻辑。未来是否能保持高增长是维持目前高市盈率的关键，若出现10几的增长，估值必然回归到原始约40倍左右，这样股价与业绩匹配的话，股价还需下跌50 ％。
公司这十几年的高速发展基于两个逻辑：1:高速的走全国化扩张的连锁路线，以中心城市向周边城区的扩张。2:眼科行业十几年的消费升级，包括价的提升和同一区域新客的增量。
由于老年化的趋势和青少年高近视率的增长，眼疾患者未来很长时期将会持续增长，国人人均消费水平又将大概率提升，预计上述第二个消费增量逻辑将得以延续至较长年限。关键看公司对比公立医院和同行有多大竟争力优势，才能做到虎口夺食。财务中可对比各上市民营医院的数据。—-各R O E，毛净利率，营利利增长，应收应付款期。
对比了第二名华厦眼科，各数据都差不多，但细分各医院收入净利润率不如爱尔平均，说明华厦是厦门的区域龙头，全国化还没有品牌效应，这个爱尔已具有先发效应和品牌效应了。
目前爱尔的全国化连锁已基本覆盖了全国大部分一二线城市，未来公司将继续在同一大城市中增设医院提高密度和下沉三四线城市开设医院和门诊，此举有利有弊，利是进一步完善医疗网络，尽可能大鱼小鱼一网打尽，而且会进一步发挥规模效应和品牌效应，并可以进一步挤压竟争对手的市场空间，这也是爱尔对比对手的优势之一。弊是下沉和提高密度，新增的很大部分患者是低收入人群，恐会降低人均客单价，不断的新增医院最终会导致医疗资源过度空闲，从而影响投资回报率，使毛净利率下滑。所以第一条增长逻辑，连锁扩张是有期限的，过了一个平衡点将不可持续。
撇开同行竟争不谈，最终公司自身的发展，将会随着连锁的饱和而走向行业的平均增速。若公司盲目追求扩张，新增大量不及预期增长的新医院从而导致大量商誉减值，公司将会逐渐陷入低速甚至是负增长。所以从公司自身来说，看连锁的扩张何时达到平衡点是关键，过度了将反嗜业绩。——这个重点关注财报中
1:三年以上的老医院的业绩增长，毛利率的变化②
2:三年内收购后的新院的毛净利率的变化和业绩③
3:总营收总业绩的变化，毛净利率的变化
以上三点对比分析可看出公司增长是内生带动还是并购扩张带动。
4:新院数量的增加
5:商誉的新增量和减值力度与营净利增长的对比
6: R O E变化
7:各类手术量及营收的变化
看22年F10数据
1:毛利率50 ％左右，近5年持平，说明手术价格，原料比，比较稳定。
2:扣非净利率18％，21年18.6 ％，20年17.8 ％，19年14.2 ％，近3年变化不大，说明费用方面也较稳定。
3: R O E19 ％，从19年22 ％逐年下降，负债比？从股东权益比在60 ％左右，基本持平。净资产周转率？22年净资产新增54亿，同比增长47 ％，远高于净利润5 ％的增长，R O E降低应该是这个原因。随着未来疫情解除，新增资产产生效益，R O E应该会上来。净利润率？持平。那么净资产为什么会相比净利润增速这么快？因为产生了25亿的利润+增发募集了33亿之故。所以R O E下降应该是暂时的。
4:营收161亿，同比增长7 ％，远低于往年，是何原因？主要受短期疫情影响。具体看下新老医院的营收增长情况，财报显示前十大医院22年营收微增，净利均下降，说明公司的营收净利的增长大都来自于新增医院，还是并购带来的增长。
5:成本增长10 ％，高于营收增长，与毛利率略有下降，对比一致。
6:三费无特殊情况，管理费同比17 ％，股权激励所致。
7:扣非净利润29亿，同增5 ％，比营收同比增速慢，与净资产增加，成本增加，手术价格未增有关，总之疫情所致属短期现象。
7:商誉22年54亿，21年43亿，同比增长25 ％，连锁模式必然产生，就看收购的资产质量，详细再看下每年新增和减值金额，减值越来越高就说明并购之路将走到头了。22年收购资产总计36家，共14亿，总计盈利0.2亿左右，总体至少没有亏损，看未来盈利如何，好，商誉无影响，不好则反嗜利润，需看下前几年的商誉。
2023-5-4:22年年报：营收161亿，同比150亿，增长8.2 ％，扣非净利润29.1亿，同比27.8亿，增长4.9 ％，净利增长小于营收是因净利率22年18 ％小于去年18.5 ％所至。经营现金流净额45亿，大大高于扣非净利润，这是T O C商业模式决定的，上下游产业链中处强势地位。R O E19.2 ％，同比负1.4 ％，几年来整体逐年缓慢下降，净资产167亿，同比113亿，增长47 ％，营收分季度波动较大，四季度应受疫情影响所至。整年营收净利同比增长都较低，且净利率下降，主要爱疫情所致。
资产负债表中
货币资金及交易性资产69亿，同比47亿，现金储备充裕，应收15.8亿，持平。
存货7.3亿，去年5.7亿，增长28 ％，都约15天周转，基本持平。
流动资产合计96亿，
固定资产含在建工程40亿，占净资产比23 ％，轻资产模式。去年32亿，同比增长25 ％，
商誉54.5亿，同比增长25 ％，与收购医院溢价有关，不可避免，关键是收购医院的赢利质量如何，要关注新医院的营收增长。
非流动资产合计169亿，同比增长15 ％
资产总额265亿
负债总额90亿，主要为短期负债5.7亿，应付款15亿，其它应付款16.7亿，⑤租赁负债33亿，几乎都是无息负债，
净资产额达175亿，负债率为34 ％
利润表中
营收161亿，营业成本80亿，占营收50 ％，去年占48 ％，毛利率有所下降，但基本属正常波动。
销售费用15.5亿，占营收10 ％，持平
管理费用23亿，占营收14 ％，去年占13 ％
研发费用2.7亿，占营收1.6 ％，去年占1.5 ％，持平
税7亿，占营收4.3 ％
以上类计得出净利率为约18 ％，公司要增加利润，必须新增医院扩量提价，增加销售额和毛利，再者控制营业成本和销售费用。
现金流量表中
经营现金流净额45亿
投资现金流净额-32亿
筹资现金流净额4亿，主要是增发35亿所得。
新增现金及等价物16亿
管理层认为：行业未来深度和广度上：老龄化比例逐年上升，2020年60岁以上占20 ％，2050年将达到30 ％左右，相关白内障，糖尿病视网膜病变及老化眼治疗需求将长期上升，青少年随着网络时间上升，近视治疗需求将长期上升，20年儿童近视达53 ％，高中生达70 ％以上。由此可认为这是个长期成长空间很大的行业
公司在技术上与全国少数几家综合性眼科和专科医院的竞争，处于相对弱势。竟争对手为各地一到两家的公立医院和专科医院。但公司的分级连锁模式整合医疗资源和覆盖面广，更符合国情，更能占据广泛的医疗需求市场。公司的平台优势和品牌优势是一般的地方公立医院所无法比拟的。这是公司得以不断推进连锁辐射范围和可以提升医疗服务价格的长期发展逻辑。
公司在手术成功率上，学术论文上，新技术应用上，数字化管理上，人才机制培养上，人才激励机制上都有长足的进步和比一般公立医院具有明显优势。
公司核心竞争力上主要是：
1:分级连锁：城市占领多个要点，再向下延伸包围农村，以点带面，形成多点横连，纵向成网，最终覆盖全域。这个策略叫广撒网捕鱼，根据病患需求，技术上可上传下达，贴心到位。目前境内医院215家，门诊部148家。这个策略的成功已经阻碍了其他私营医疗机构的生存发展了，目前又是处于一树荣万木枯的生态环境，与晨光，福斯特行业格局相似，但商业模式上，不可比拟。眼科门槛品牌可持续及定价权上远比福斯特和晨光高，而且比晨光消费忠诚度更高。
2:共享全球资源优势：海外布局118家眼科中心及诊所，便于及时获取先进的世界眼科技术，从来保湿障了技术上人才上的领先地位。
总之，内生+并购仍是公司的主要模式，目前仍可继续，只是估值太高，又要密切关注增速情况，暂不作买卖点评估。
既然知道了爱尔的优势是内生+连锁，那么应该看下其他上市眼科医院的核心竞争力是什么？还有前几年公司新老医院的业绩和并购金额商誉等，对比后才能更理解爱尔的能力竟争力是否能长久保持。
以下为华厦眼科和爱尔的主要数据对比：
华厦财务健康，商誉小，应收管理费小于爱尔，销售占比大于爱尔，毛净利率略低于爱尔。22年增速相仿，23一季度爱尔业绩增长快于华厦。15年爱尔营收与22年华厦相仿，但爱尔净利率更低且商誉有4.7亿。通过对比在华厦几乎没有商誉的情况下取得略低于爱尔的业绩，且其他数据都不亚于爱尔的情况下，而且体量更小，有更大的全国化扩张空间，但也有可能华厦的主战场可能没有爱尔的参与，将来全国化必然与爱尔同地区竟争，彼时爱尔的先发优势和品牌优势应该是明显的，那时可能会拉低华厦的净利率，同时爱尔也因为竟争也不得不拉低净利率参战。
如此看来，爱尔模式受到了挑战，护城河也并不是很牢固，最终还有商誉的雷，我认为如此高的市盈率不值得持有。相反，华厦更值得关注，毕竟没有商誉的发展更健康。
爱尔成立03年，上市09年，15年营收32亿，共12年时间。22年爱尔215家，新投36家，共新投收购资金14亿，该医院共盈利0.11亿。
华厦成立04年，上市22年，营收32亿，共18年时间，这其中差距是因爱尔取得15年的营收是上市融资容易，爱科未上市所以发展慢。华厦22年11月上市，22年期间收购10家医院，共投0.8亿，盈利0.07亿，投资溢价爱尔远高于华厦。
随着华厦的上市，收购脚步一定会加快，但如能保持定力，宁让速度慢而减少过度溢价收购，我认为是长远之计，发展会更健康。
通过上图两家公司的主要子公司营利营收对比，发现华厦各子公司营收利润率差异大，大部分利润是极少数几家医院创造的，大部分医院利润率较低。
而爱尔各医院比较均衡，少数几家盈利特别好，但大多数都比较平均。说明爱尔的品牌价值已得到全国化认可，而华厦品牌还无法保障新建医院或新的地区的利润率，其全国化之路是比较难的。
所以爱尔的优势是品牌化下的内生兼并之路是其已经走出来了的优势。
继续维持持有，后面要关注商誉的影响。
这两家公司在总收入上无法看出差别，在分子公司细看才能看出爱尔品牌的强大，所以看公司以后不能只看全貌，要细到主营业务细分品类对比才能看出隐藏在里面的优势。
求各位看官给个客观的评价，谢谢